有色金属行业深度研究报告：降息周期背景下，铜价仍需守候，金价空间尚存.docxVIP

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200 目 录 一、宏观经济与铜价 5 目 录 （一）美元指数与美国经济增长：美元周期代表着美国经济增速的相对强弱周期 5 （二）美元指数、美联储降息周期与铜价 6 1、美元周期与美联储降息周期：美联储降息周期中美元不一定走弱 6 2、美联储降息周期与铜价：美联储降息周期与铜价的直接关系较为模糊 6 3、美国通胀预期与铜价：美国通胀预期与铜价存在较强的正相关性 7 （三）美国国债利率、金价与铜价 8 （四）经济增长与铜价：国内铜消费量的稳步提升带来中国消费定价权的增加 9 二、行业基本面 10 （一）库存：全球已然步入阶段性累库阶段 10 （二）原料端 12 1、铜精矿：矿端供应紧缩加剧，干扰事件频发 12 2、废铜：供应较为宽松，精废价差持续低位 13 （三）冶炼端：新扩建计划较多，但是实际投产不如年初预期 13 （四）精铜进口：进口同比下滑，主因贸易融资性需求的减少 14 （五）铜材 15 1、铜材开工率：下游消费进入淡季，各品种缺乏亮点 15 2、铜材产量及进口：产量同比大幅增加，首次出现净出口格局 16 三、江苏铜材消费调研总结 16 （一）调研总结 16 （二）调研感悟 17 四、行情研判 17 （一）铜：宏观定性偏空，基本面中性偏乐观 17 （二）黄金：基于铜金比的相对估值，金价预期依然有近 20%的涨幅空间 17 五、风险提示 17 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200 图表目录 图表 1 美元周期与美国经济周期 5 图表目录 图表 2 美元指数、美联储降息周期与铜价 6 图表 3 铜价与美国 1 年期国债利率 7 图表 4 铜消费国别占比与联邦基金目标利率 7 图表 5 铜油比价 8 图表 6 铜价与美国通胀预期 8 图表 7 铜金比与美国 10 年期国债收益率 9 图表 8 金价与美国 10 年期国债实际利率 9 图表 9 非商业净持仓与中国PMI（08 年前） 9 图表 10 非商业净持仓与中国PMI（08 年后） 9 图表 11 主要经济体制造业PMI 10 图表 12 中日欧美当期商品贸易进口金额（亿美元） 10 图表 13 SHFE 库存季节图（万吨） 11 图表 14 LME 库存季节图（万吨） 11 图表 15 COMEX 库存季节图（万吨） 11 图表 16 上海保税区库存季节图（万吨） 11 图表 17 LME 亚洲库存与保税区库存（万吨） 12 图表 18 LME/COMEX 比价与库存关系 12 图表 19 2020 年以前大型铜矿投产项目较少 12 图表 20 2019 年主要矿山项目和扩建项目 12 图表 21 铜精矿进口季节图（万吨） 13 图表 22 铜精矿进口加工费 13 图表 23 进口废铜金属量（万吨） 13 图表 24 精废价差 13 图表 25 2019 年国内冶炼厂新扩建情况 14 图表 26 电解铜产量季节图（万吨） 14 图表 27 冶炼厂模拟利润 14 图表 28 未锻造铜及铜材进口量季节图（万吨） 15 图表 29 电解铜现货进口盈亏 15 图表 30 铜杆线企业开工率 15 图表 31 电线电缆企业开工率 15 图表 32 铜板带箔企业开工率 16 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200 图表 33 铜管企业开工率 16 图表 34 国内铜材产量 16 图表 35 铜材净进口量（吨） 16 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200 一、宏观经济与铜价 （一）美元指数与美国经济增长：美元周期代表着美国经济增速的相对强弱周期 美元周期代表着美国经济增速的相对强弱周期。自 1980 年以来美元经历了两轮完整的周期，每轮周期约为 16 年， 其中升值周期约为 6 年，贬值周期约为 10 年。从长周期角度来看，美元指数与美国名义 GDP 占全球名义 GDP 的比例呈现较强的正相关性，当美国经济增速超过非美经济体增速时，美国 GDP 占比上升，反之则美国 GDP 占比下降。 图表 1 美元周期与美国经济周期 资料来源：Wind， 通过对比前两轮美元周期，我们可以发现如下结论： 美元升值周期不一定是美国经济增速持续走高的时期。从美元的第一轮升值周期（1980-1985）来看 ，1980-1982年期间全球经历了一次世界性的经济危机，危