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证券研究报告
固定收益研究/深度研究
2019 年08 月09 日
人民币破七之辩
核心观点
本次人民币贬值的主要原因是特朗普对华关税政策极限施压，市场对中国
经济基本面恶化预期急剧升温，触发汇率贬值破 7。无论从外汇储备和外
相关研究 汇占款变，还是从各国汇率走势对比，以及中间价报价与即期收盘汇率偏
离方向，都可以看出本次贬值是市场交易行为而非央行主动干预引发。后
1 《固定收益研究: 重庆市城投分析深度报告 期预计人民币汇率会在 7 附近双向波动，不存在持续贬值基础。本轮贬值
（上）》2019.08 对国内经济的整体影响偏中性，主要以结构性变化为主，相对利好出口和
2 《固定收益研究: 在海外，回购的“回”， 国内消费。对市场而言，长端无风险利率可能有一定空间，但货币政策会
有几种玩法？》2019.08 受到制约，短端利率难以下行，收益率曲线趋向平坦化。
3 《固定收益研究: 矿石涨价，钢铁企业信用
怎么看？》2019.08 如何理解人民币汇率走势
伴随着 2015 年以来汇改加快推进，人民币汇率出现过四轮显著的贬值压
力。前两轮贬值存在中美基本面与货币政策分化、中美利差收窄等因素，
后两轮贬值增加了“中美贸易摩擦”这一关键变量，预期牵引了汇率走势。
尤其本次特朗普对华关税政策极限施压，市场对中国基本面恶化预期急剧
升温，触发人民币汇率贬值破 7。我们认为得益于美国货币政策转向宽松
和中美利差的相对高位，人民币预计会在7 上下波动，不存在持续贬值基
础。打破7 的阻力位，有利于人民币汇率根据中国经济情况自由浮动。
所谓“央行操纵说”为何是错的？
从外汇储备和外汇占款变化可以看出，央行已基本退出直接外汇干预手段。
尤其操纵人民币汇率贬值需要主动购买美元投放人民币，反映在外汇占款
上是环比大幅增长，该现象从未出现。从各国汇率走势对比看，年初以来
澳元、英镑贬值幅度更大，人民币汇率变动大体符合基本面状况，未发生
过度贬值。从中间价报价与即期收盘汇率偏离方向可以看出，贬值是市场
交易行为而非央行主动干预引发。且主动贬值相当于给货币政策自上枷锁，
也与“六稳”要求相悖，“央行操纵说”是无稽之谈。
汇率贬值对经济的影响
总体而言，汇率贬值只要不发生恶性贬值，则对国内经济的整体影响偏中
性，主要是结构性变化，而非整体负面打击。经常项目或因贬值受益，利
好出口收入占比高的行业，但对原材料依赖进口的行业存在利润侵蚀。贬
值也可能导致居民对国内消费品需求提升。中长期的直投资本可能外流，
但我国外商投资依赖度低，影响有限。通胀方面，由于我国消费品进口占
比低，CPI
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