腾讯控股-投资价值分析报告-互联网分析方法论，货币化能力提升.pdfVIP

证券研究报告 ·公司研究 ·互联网传媒 腾讯控股 （00700 ） [Table_Main] 巨人的进击——腾讯控股：互联网分析方法 [Table_Author] 2020 年01 月20 日 论及被市场忽视的货币化能力提升 买入 （维持） 盈利预测与估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 312,694 373,050 467,790 578,440 同比（% ） 31.5% 19.3% 25.4% 23.7% 归母净利润（百万元） 78,719 93,561 118,594 148,764 同比（% ） 10.1% 18.9% 26.8% 25.4% [Table_PicQuote] 股价走势 每股收益（元/股） 8.2 9.8 12.4 15.6 腾讯控股 沪深300 P/E （倍） 42.4 35.7 28.2 22.5 34% 26% 投资要点 17% 9% ◼ 不同于传统行业公司的分析方法，互联网公司的研究有其特性：投资者 0% 在研究传统行业的公司时，通常可以通过资产负债表的角度进行分析， -9% 例如通过产能扩张判断业绩变化，通过资产属性判断竞争优势，通过库 -17% 存情况判断行业周期等等。但互联网公司的有形资产同质化，估值中无 2019-01 2019-05 2019-09 形资产占比高，且不会在资产负债表上体现。这因此导致传统企业的分 析方法难以适应互联网公司。我们根据互联网公司商业模式的共性，提 供一个互联网公司的分析框架。 [Table_Base] 市场数据 ◼ 用户是互联网公司的核心资产，但在获取用户和用户变现的效率层面上 收盘价(港元) 396.00 存在显著差别。互联网公司商业模式有其共性，一方面是用户的获取（资 一年最低/最高价 312.20/413.00 产的规模），另一方面是用户的变现 （资产的盈利能力）。不同的互联网 公司在这两个方面都存在显著差别。影响用户获取的因素包括用户与流 市净率(倍) 8.19 量的区别、需求对应用户规模的天花板、用户的获取和留存难度等，用 港股流通市值(百 3782835.65 户变现方面，主要的影响因素包括用户有效使用时长、用户生命周期长 万港元) 短、商业模式离交易端的远近以及服务深度等。不同互联网公司在上述 两个方面的差别造成了显著的市值差距，同一家公司在这两个方面的持 基础数据 续变化决定了公司基本面的发展走向。 每股净资产(元) 42.29 ◼ 头条系影响了腾讯系的用户使用时长，但腾讯货币化能力的提升却未被 资产负债率(%) 48.43