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论房地产投资融资证券化的含义及原因 中信银行 王鹏虎 1990 年诺贝尔经济学奖得主夏普和米勒通过实证分析和严密的 逻辑推理得出：“不动产证券化将会是未来金融发展的重点。”房地 产作为最重要的不动产，其证券化的趋势已在美国、日本、英国等发 达国家发展起来了，证券化的工具越来越多，形式越来越规范，技巧 越来越成熟。房地产证券、房地产投资信托受益凭证、抵押证券这三 种成熟的形式已经完全可以和规范的证券工具相提并论了。在英日成 熟技巧和成功经验的带动下，一些新兴工业化国家和地区，如巴西、 韩国、台湾等的房地产证券化运动也方兴未艾，展现生机，在可以预 见的未来，一股全球的房地产证券化浪潮正在兴起。 一、房地产投资融资证券化的含义 为了论述的展开，有必要先对房地产证券化的含义做一个明确的 界定。现在有关房地产证券化的定义大多侧重于从投资角度进行分 析，而投资活动的另一方面—融资活动则没有引起重视。本文则从投 资融资二个方面对房地产证券化进行定义。为了强调这一点，把房地 产证券化的全部内涵揭示出来，所以把这个概念完整地表述为房地产 投资融资的证券化。 房地产投资融资证券化，即房地产证券化，是一个借助证券的形 式把房地产投资融资活动发展成为一种金融资产运动的过程。从投资 角度讲，就是房地产实物投资转化为金融资产投资的形式，借助有价 证券将投资者和房地产实物之间的关系由拥有房地产的所有权改变 为拥有有价证券的所有权，以促使不动产的 “动产化”，达到资本大 众化、产权证券化和经营专业化的目的；从融资角度讲，则是指改变 以往房地产资金融通主要依靠银行信货这种间接融资方式的做法，使 房地产资金的融通转变成主要通过金融市场上的有价证券来实现，以 克服单一间融资方式的不足与 “短存长贷” 的矛盾，打破资金使用 上的条块分割，促进企业，地区和行业之间的资金联系和经济协作， 优化资金的配置，保证资金的合理流向。房地产证券化的完整含义就 是房地产投资和融资二个方面的资金运动都通过证券形式来实现的 一种趋势。 二、房地产投资融资的特点及其证券化的内在驱动机制 这一部分将从分析房地产产品的特性入手，从而发现房地产市场 交易成本高而效率低的特点，然后总结出其投资融资特点。这样，房 地产投资融资证券化的内在驱动机制便明显地体现出来了。 房地产是一种特别的物质产品，它的一些特性显示出它与其它产 品是有区别的。当它作为一种可以给投资者带来收益的投资对象时， 它也因其产品的特殊性而表现出特别的投资性质。下面的一些特性并 非是房地产的全部特性，但在确定房地产市场交易状况和运行的效能 方面十分重要。它们是： （１）产品的单一性。一般工业产品是按照统一的标准、规格用 相同的工艺和工具生产出来的，所以同样品种、同一规格的产品又有 同一性。房地产产品则要复杂得多，这主要是因为决定房地产价值最 重要的因素是位置，而地块的位置是独一无二的，每宗地块都需单独 评估其价格，交易者则必须支付相应的评估费用和经纪费用，这就增 加了交易成本，导致了交易的复杂性和市场的低效能。 （２）市场的地区性。由于各个城市以及同一城市中不同区域的 经济发展水平，区域环境因素等都不相同，所以房地产市场具有地区 差异性。房地产产品无法象其它产品那样形成统一的全国市场甚至世 界市场，也无法在一个集中的场所交易。房地产市场的地区性给当地 的交易者和了解市场的人带来特别的收益，造成他们在交易中的优 势。相对的，另外的交易者则难以进入市场，即使进入也在交易中处 于劣势。 （３）信息的不对称性。房地产交易双方掌握的信息是不相同的， 一般来进，卖方掌握较多的产品和市场信息，他们在交易中处于优势。 此外，交易中不可缺少的中介组织也在信息上占有优势，一旦他们不 能坚持公平公正的原则，在交易中有所偏袒或加入了个人利益，便会 使交易双方都处于劣势。这种信息的不对称性使处于优势的交易方或 中介机构获得特别收益，而使处于劣势的交易方