快递行业市场前景及投资研究报告：投资框架.pdfVIP

证券研究报告 2020年6月24日 宿命与反抗：快递行业投资框架 核心观点 1. 快递行业的三个周期：竞争周期是核心矛盾 （1）快递企业的基本面受三个周期影响：需求周期、产能周期和竞争周期。 （2）其中需求周期决定短期机会，产能周期波动不明显，而竞争周期逐渐强化，是当下行业的核心矛盾。 2. 竞争周期：小格局看成本，大格局看商流 与美国快递行业不同，中国快递行业极大的依赖于电商需求，因而中国快递行业格局需划分为为两个层次的格局去观察。 （1）第一层次的格局是快递行业内部格局，遵循自然出清的原则，小格局看成本，成本看管理，中通建立绝对优势。 （2）第二层次的格局是电商行业格局，随着电商快递军团化作战格局正式形成，商流将成为决定中国快递行业格局的重要力量。 3. 投资建议：拥抱确定性和安全边际，到2025年市值尚有一倍空间 （1）“看不清“业绩，不妨关注边际变化：应挑选边际改善明显，业绩确定性最强的企业，推荐具备α的圆通。 （2）“看不清”格局，不妨把握安全边际：盈利不确定性上升，中期需警惕行业估值中枢下移的风险。 （3）“看不清”未来，不妨守住企业价值：到2025年市值仍有一倍空间，偏离企业实际价值的波动正是长周期布局的良机，长期坚 定看好中国快递行业的发展潜力和投资回报，推荐中通、韵达。 风险提示：价格战加剧、行业景气度不及预期、上下游整合带来的并购风险、加盟商爆仓 2 一、快递行业的三个周期 3 2Y4ZDYIXoOsQ7N8Q7NpNoOnPnNlOnNsMfQmOoR7NrRvMNZnPqNMYmRqM 1.1快递行业的三个周期：竞争周期、需求周期、产能周期 图表1 ：周期视角看快递 中通 韵达 圆通 申通 百世 中通 韵达 圆通 申通 百世 行业属性 资产负债表 利润表 竞争周期—以价格形式 ①利他性 呈现 物流行业通过降低成本 固定资产(亿) 178.30 84.65 101.28 49.13 44.95 单票收入(元) 1.61 1.61 1.48 1.42 1.36 (长周期的关键变量) 创造价值，利润率无法 有息负债(亿) 0 7.11 30.75 10.65 71.36 单票成本(元) 1.02 1.24 1.17 1.25 1.22 受行业格局、供需关系 持续提升 影响，影响单票收入， 财务费用(亿) -5.85 0.0