宏观经济专题研究：如何看待市场对于美国高通胀的担忧？-20200928-中信证券-16页.pdfVIP

如何看待市场对于美国高通胀的担忧？ 宏观经济专题研究 ｜2020.9.25 中信证券研究部 核心观点 市场对于美国高通胀的担忧源于货币数量理论，结合美联储两次大幅扩表的 历史经验，我们认为货币超发不必然带来高通胀。目前来看，引发美国高通 胀风险的条件尚不充分，预计未来一年经济修复将带来通胀的温和回升， 2021 年美国PCE 通胀中枢区间在1.3%-1.7%。 ▍ 市场对于美国高通胀的担忧：新冠疫情以来，美联储无限量的购债计划带 来了基础货币的大幅扩张，资产负债表在几个月时间扩张了近 70% ，市 诸建芳 场开始担忧美国是否会因此出现高通胀的问题。一旦出现高通胀，就可能 首席经济学家 会引发市场对于美联储收紧货币政策的担忧，并由此带来金融市场的大幅 波动。因此本篇报告针对美国是否可能出现高通胀的风险进行分析，并给 S1010510120003 出了对未来一年多美国短期通胀走势的判断。 ▍ 担忧主要来源于货币数量理论：这一理论通过 MV=PT 这一简单的公式将 货币供应量 M 与物价水平P 直接挂钩，而货币供应量 M 的扩张有赖于央 行基础货币的增加，因此我们可以将货币数量公式改写为 mBV=PT （m 为基础货币，B 为货币乘数）。在美联储大幅增加基础货币的背景下，市 场担忧基础货币的显著扩张可能会引起物价水平大幅上升。但这一理论的 缺陷在于假定货币乘数 B 和货币流通速度V 均为常数。 ▍ 从美联储扩表的历史经验来看，货币超发并不必然带来高通胀。历史上 崔嵘 美联储经历了两次大规模扩表。第一次是在二战期间，为帮助战争融资， 宏观分析师 美联储购买大量国债带动基础货币扩张，战后物价同比增速从2%飙升至 S1010517040001 20%左右。第二次是在2008 年次贷危机之后，美联储3 轮QE 大幅扩表， 但危机时期的通胀水平一直位于 3%以下，并未出现高通胀的问题。对比 两次扩表的异同可以发现，从货币数量理论出发，虽然两次都出现了基础 货币的大幅扩张，但二战期间货币乘数和货币流通速度都是上行的，而次 贷危机期间则是下行的，明显稀释了基础货币扩张带来的通胀压力。因此 我们认为货币超发向通胀传导的关键在于货币乘数和货币流通速度。 ▍ 本轮美联储天量宽松引发高通胀的概率并不高。实际上，疫情期间美联储 基础货币虽有大量扩张，但货币乘数和货币流通速度继续下降，因此并没 有带来很高的通胀风险。往后看，未来高通胀风险将主要来源于货币乘数 和货币流通速度的大幅反弹。我们认为在美国法定准备金率降为0 、IOER 继续作为利率走廊上限的背景下，货币乘数看不到大幅上升的基础。而从 居民储蓄率、政策不确定性、以及金融分流、利率水