地产行业信用要素全览与投资序列.docxVIP

目 录 一、房地产行业信用风险特征简述 5 二、房地产行业债券市场特征简述 6 三、房地产企业的信用分析要素的广度全览与打分结果 8 （一）指标纵览：房地产企业信用分析多维全览 8 （二）指标选取：房地产企业信用分析核心指标判断 10 1、公司性质——基础的分档参考 10 2、盈利空间：拿地楼面均价-销售楼面均价的差值及预测 12 3、拿地激进性与短期战略——拿地销售比 12 4、资产质量：土储与资产情况——短期资产变现的安全垫 13 5、销售与综合去化情况——存货周转率的反映 13 6、融资稳健性——五大指标的多维验证 14 7、杠杆水平——三道红线的直接测算结果 14 8、公司战略简述、非主业扩张情况 15 （三）综合打分结果 17 1、评分标准 17 2、打分结果 18 3、打分结果的收益率测试 20 四、房地产企业的历史信用风险事件全回顾 21 （一）房企信用风险事件全览 21 （二）房企境内债券违约事件与启示 22 1、中弘：2018 年 10 月违约——拿地激进+投资激进 22 2、国购：2019 年 2 月违约——销售不畅+多元激进 23 3、银亿：2018 年 12 月违约——完全转型汽车行业失败 23 4、颐和：2019 年 9 月违约——豪宅业务销售遇冷 23 5、华业资本：2018 年 10 月违约——转型医疗行业遭遇骗局 23 6、泰禾：2020 年 7 月违约——高价拿地+豪宅销售困难的大型企业 23 7、天房集团：2020 年 9 月违约——投资激进+杠杆很高的大型地方国企 24 8、三盛宏业：2020 年 9 月违约——多元扩张+融资困难 24 五、风险提示 24 图表目录 图表 1 各行业 2019 年营业利润率情况 5 图表 2 各行业 2019 年净资产收益率情况 5 图表 3 各阶段房企可能面临的法律纠纷类型 6 图表 4 产业债前十大行业中民企债金额所占比重 6 图表 5 产业债前十大行业各评级金额占比分布情况 6 图表 6 截至 2020 年 10 月底房地产行业债券发行概况 7 图表 7 房地产行业信用利差走势 7 图表 8 房地产行业各等级信用债三年到期收益率 7 图表 9 产业债余额前十大行业存量债券过去五年估值波动情况占比 8 图表 10 房地产企业信用分析要素全览 9 图表 11 前 50 强房企企业性质与实控人 10 图表 12 克尔瑞销售前 10 强房企静态均价比 12 图表 13 克尔瑞销售前 10 强房企 2019 年新增拿地情况 12 图表 14 克尔瑞销售前 10 强房企土地储备规模与资产受限比例 13 图表 15 克尔瑞销售前 10 强销售情况与营运能力 13 图表 16 克尔瑞销售前 10 强房企融资稳健性指标 14 图表 17 克尔瑞销售前 10 强房企三道红线债务压力指标及触线个数统计 14 图表 18 克尔瑞销售前 50 强房企公司战略与非主业扩张情况 15 图表 19 房地产行业信用打分卡评分标准 17 图表 20 克尔瑞销售前 50 强房企信用得分情况 19 图表 21 信用得分与中债估价收益率散点图 20 图表 22 房企信用风险事件简述 21 一、房地产行业信用风险特征简述 此前我们发布的《多视角看各行业信用研究的国际经验——信用策论系列之三》中，对于城投、地产、上游、下游四类行业的信用风险特征进行了系统性的阐述，关于具体的行业风险与关注类型在此不再赘述。 从房地产行业本身来看，相较于其他行业有如下优势： 1、相较于制造业企业：有硬核资产。相较于一般的制造业企业，房地产企业拥有大量的优质可变现资产—土地。因而在面临资金链危机时，同样作为难以获得外部援助的民营企业，房企往往可以将资产快速转让变现，而制造业企业的存货、生产线、预付款等变现能力较差，往往无法快速获得流动性，因而出现实质性违约的可能性更高。根据我们的测算结果，当前市场房地产企业金额违约率 1.38%、产业债非地产类违约率为 2.76%，地产债违约率低于其他产业债，主要因素即资产质量因素。 2、相较于城投企业：beta 风险低。城投企业由于政策对于城投平台是否认可方面的因素，历来都存在比较大的 beta 风险。房地产企业相较于城投企业往往现金流更好、利润率更高且不存在城投的“政策脱钩”风险，因而存在一定的差异化投资机会。 3、利润率水平尚可，财务舞弊风险相对可控。行业利润率水平和财务舞弊风险是高度相关的，利润越低的行业，为了维持盈利，发生财务舞弊的风险相对越高，如化工、贸易行