谁是股债双杀的凶手.pdfVIP

2021年整体年报观点：观点无大调，正在验证中 预期全球宏观的四个归途  海外的归途 缺失的外需逐渐回来  国内的归途 冲击的结构逐渐归位  全球物价的归途 美 “热”中 “温”的通胀回归  流动性的归途 非常态走回紧平衡 当下核心宏观逻辑：疫苗→通胀↑→利率↑→杀股↓+风格均衡  全球从抗疫的行政能力竞争 （中国好于美国 ）走向疫苗接种和迭代能力竞争 （美国或好于中国 ）。 抗疫中 ，行政能力竞争阶段：中国生产好 ，美国消费好→中国最终消费品获益最好。 疫苗中 ，接种竞争阶段：中国补消费 （汽车 +乡县低端消费 ），美国补投资 （地产投资和补库 ） “全球定价大宗会更好”这句话准确吗 ？不准确。其实应该是全球服务及消费定价的大宗更好。  第一步 ，2月初美国疫苗接种超预期提速 ，突破200w/ 日接种 ，美国全民免疫时间快速提至三季度初可完成。  第二步 ，疫苗顺带来通胀起：全球通胀共振回归 ，5月准备迎接 “超高”的美国消费通胀 （CPI PCE ）和中国生产通胀 （PPI ）峰值。 财政补贴居民收入高增 +疫苗接种超预期 → 预计美国CPI\ PCE 5月高点可达4-7%/3-5% ，中国五月PPI高点可达5.5-6.5%区间。  第三步 ，通胀起带来利率起：通胀同步会带来中美利率的冲高风险 ，预计美债利率上的速度会比中国国债快。 （CPI是美债的通胀定价因子 ）预计美债利率年内可冲2%左右 （70BP上行空间 ），（PPI是中债的通胀定价因子 ）预计中国国债利率年内高 点3.5%左右 （30-40bp上行空间 ）  第四步 ，利率起带来ERP冲击：中美股ERP皆在过去3-5年的最低位 ，全球股市目前相对债市的性价比都很差 （即太贵了 ） ERP低位时 ，权益对利率的敏感性会提升 ，利率对通胀的敏感性也会很高 ，通胀上行过快 ，就会带来股债双杀调整和风格均衡的压力 （顺周 期好于高估值 ）。同时中美货币政策都将一定程度上回归正常化 ，预计实质的紧今年都很难看到 ，但中国没有松 ，美国2021年下半年也有转 向预期的风险。  第五步 ，ERP冲击带来波动和风格均衡：全球资产波动率加大 ，高估值遭受谋杀 ，预计顺周期好于高估值 ，风格均衡。  最后 ，中国顺周期什么时候该开始谨慎 ？四月是重新评估政策、经济、物价的时间点。美国百日新政后的新政策重点、一季报定价完成、5月 PPI高点基本可预测、一季度GDP数据公布、政治局会议政策的基调、欧洲是否推进新一步宽松。  其余问题：一季度GDP数据的复杂政治经济因素；货币政策价格工具或全年沉默 ，主要在量的结构性调整 ，资金面低中枢高波动或许是最佳 选择；城投债务有压力但无大险 ，预计硬性违约概率低；全年政策和市场的预期管理有混乱的风险；权益的价值只有跌出来一条路 ，松出来 是不可能的。  两会展望：三大数据 ，地产+新基建+货币导向 ，其余要点展望 ，不可忽视的碳中和。 SECTION 1 疫苗接种是一切的根本——不要低估美国举国组织能力 1.1 美国疫苗站稳200w+/ 日接种大关  二月初，美国单日疫苗接种剂数已提 美国接种速度有望于2月末突破300万剂/ 日 美、英每百人疫苗接种比例达到16、23人 升至200万剂/ 日以上，拜登表示美国 或可在100天内打破接种1亿剂疫苗 的目标。近两周，美国疫苗接种速度 再提速，按照目前的增速线性外推， 2月末单日接种数量有望突破300万剂 / 日，按此接种速度估算则7月有望实 现全民免疫。不过，考虑到目前美国 新冠疫苗供应量每周增至1350万剂， 受制于供给端，按目前最大疫苗供应 美国有望于Q3实现全民免疫 2月以来各国防疫严格指数维持不变 量估算，则预计9月初可实现全民免 疫。即不论从疫苗接种效率还是疫苗 供应来看，美国大概率将于Q3实现 全民免疫，且可能更快。  只要疫苗单日接种和疫苗供应仍在上 行，顶部不出现，复苏与通胀就仍有 定价条件。  英美全民免疫大概率快于中国。 资料来源：Wind，OxCGRT，华创证券 SECTION 2 美国补库+地产周期启动  1、疫苗放开生产端，未必带来通胀，关键是生产端