下半年经济分析报告及债市交易逻辑的切换.pdfVIP

下半年经济怎么看及债市交易逻辑的切换 债市启明系列 ｜2021.7.16 ▍ ▍ 中信证券研究部 核心观点 二季度结构上超预期向好的经济数据公布后，“经济下-宽货币”的逻辑告一段落。 随着经济预期的调整，货币政策进一步宽松的必要性有所下降，加上债券供给放 量，针对地产的结构性紧信用压力减弱，债市的资产荒或将有所缓释，债市的交 易逻辑也将随之切换。短期的流动性利好过后，预计下半年 10 年期国债收益率将 逐渐回升并维持在 3%以上。 ▍经济的环比动能大概率不会在二季度见顶。从 GDP 维度看，下半年工业或将维持强 势，服务业具备爬坡空间。当前工业生产的核心驱动在于出口和投资，从趋势上看， 下半年出口的动能犹在，预计投资整体呈上升态势，对第二产业存在较强支撑。服务 业较潜在增速仍然有2%的修复空间，若全球疫情得到更进一步的改善，在结构向好的 经济环境和货币宽松前置、财政发力后置的政策组合之下，服务业有望加速回暖。 ▍固定资产投资方面，在强需求和货币政策倾斜和结构性减税等政策利好支持下，上 半年制造业投资两年平均增速由负转正，多数制造业子行业投资增速具备上行空 间。下半年专项债发行提速，有望推动 进一步温和增长。消费方面，社零 修复超预期，下半年仍有回升动能。6 月 PMI 数据显示消费品的生产景气显著回 升。从分项上看，汽车消费是社零最大的拖累。一旦缺芯问题边际缓解，对于社零 而言也会成为重要的提振。 ▍货币前置，财政后置，支撑全年经济。上半年货币政策中性偏松，经济修复成果得 到逐步稳固。随着央行进一步降准0.5 个百分点，增强了金融机构服务实体经济和 中小微企业的能力，对于实体经济的提振作用预计将在下半年逐渐显现。下半年财 政伺机待发，有望进一步支撑经济。从一般公共预算上看，如果今年的公共财政支 出按照预算执行，那么今年6-12 月较2019 年同期会有超过 1 万亿的财政支出增 量。从地方政府专项债和城投平台代表的广义财政上看，下半年专项债发行在望， 城投债净融资趋于回暖， 或将有小幅回升。财政的作用预计将在下半年有 更大的发挥，对全年经济形成支撑。 ▍经济预期调整，债市交易逻辑切换。前期市场交易的是“经济下-宽货币”，但结构 向好的二季度经济数据证伪了这一逻辑，货币放松的预期或将告一段落。下半年货 币和经济的逻辑更可能是：在经济结构向好的前提下，前期宽松的货币政策会进一 步利好经济修复。导致的结果是经济向上，信用也会自然向好，使得央行下半年通 过宽货币来宽信用的必要性下降。 ▍地方债剩余额度仍然较多，预计下半年政府债月均净增超过8000 亿元。上半年地 方政府发行新增专项债 10143 亿元，仅完成目标额度的29% ，远低于往年同期。