食品饮料行业激励次第开花，加速管理优化和业绩释放.docxVIP

证券研究报告 证券研究报告 PAGE 10请务必阅读正文后免责条款部分 PAGE 10 请务必阅读正文后免责条款部分 近年来，白酒上市公司陆续出台一系列股权激励政策。2014 年老白干酒推出员工持股计划打开白酒行业股权激励大门，此后五粮液、金徽酒、舍得酒业、山西汾酒、口子窖、今世缘等酒企陆续推出和实施股权激励。2021 年，洋河股份、水井坊、泸州老窖、今世缘的激励方案密集落地或向前推进，酒企激励有加速落地的趋势，股权激励再次成为市场关注的话题，为此我们对 2014 年以来白酒上市公司的激励方案进行了系统梳理。 图 1：白酒上市企业近年激励情况一览 资料来源： 1、 酒企股权激励以员工持股计划和限制性股票激 励为主 白酒企业大多为国企，所在行业又是竞争充分的消费品行业，通常存在管理团队没有股份，激励不足的问题，经营效率受到限制。股权激励方案作为国企改革的重要一环，通过合理的股权份额分配和考核目标的设定，投资者与管理者的利益被深度绑定，激发了企业的经营活力。 从激励形式看，酒企股权激励基本以员工持股计划和限制性股票激励两种为主。2014 年，老白干酒通过认购非公开发行股票的方式出台员工持股计划，成为白酒激励第一股；此后五粮液、金徽酒、舍得酒业、山西汾酒等酒企的激励政策也依次落地。 表 1：2021 年之前，白酒上市公司股权激励方案主要以员工持股计划和限制性股票激励为主 资料来源：各公司公告， 注：取 2021 年 12 月 3 日收盘价 2、 激励落地对白酒企业的业绩和股价均有显著提 振 从激励效果来看，酒企的业绩和股价均受宏观因素（如 2020 年初的疫情冲击） 和公司内部调整（如舍得酒业资金占用问题）等因素的影响。但 1）剔除 20 年突发疫情的影响，设置考核目标的酒企基本可以顺利或超额完成其业绩目标。 白酒商业模式突出，龙头酒企有深厚的产品力和消费者品牌认知基础。如果能提升管理能力尤其是营销能力，公司将释放强大的动力，酒企基本都可以顺利完成或超额完成业绩目标，五粮液和山西汾酒就是典型案例。 表 2：部分酒企业绩考核目标与实际完成情况 资料来源：Wind，公司公告， 注：标红数值取自 Wind 一致预期；金徽酒业绩取扣非归母净利，舍得酒业业绩取剔除激励成本后归母净利 2）激励方案推出时，不同公司的股价表现各异，但方案推出的时间越长，酒企股价的超额收益表现越显著。由于白酒企业领先的商业模式，在股权激励条件公 布后，市场对于公司业绩增长的确定性更加认可，所以在酒企激励方案出台后， 股价通常也会走强。后续建议积极关注有股权激励催化预期的标的。 表 3：股权激励预案发布各时点超额收益情况（单位：pct） 资料来源：Wind， 3、 21 年酒企激励加速落地趋势显著，资本市场反 馈积极 2021 年，酒企股权激励方案有加速落地的趋势，洋河股份、水井坊、泸州老窖分别推出员工持股计划和限制性股票激励草案；而今世缘也于 11 月迈出股权激励的重要一步，公司或将放弃此前的股票期权激励方案，拟通过回购股份的方式实施限制性股票激励计划，并于 11 月 30 日完成本次回购。 酒企激励方案出台后其股价也有显著走强。今世缘（11 月 1 日发布回购股份公告） / 洋河股份/ 泸州老窖在激励方案落地后的第一个交易日分别实现8.39/7.14/3.59pct 的超额收益（相比于 SW 食品饮料指数）；而水井坊受业绩考核目标低于市场预期的影响，在激励落地首日跑输食品饮料板块（-1.85pct）。 表 4：2021 年以来，酒企股权激励加速落地 资料来源：各公司公告， 注：取 2021 年 12 月 3 日收盘价 4、 大众品股权激励目标可为业绩指引，提振市场信 心 近年来大众品板块的股权激励方案也在加速落地，我们对大众品股权激励标的进行复盘后发现，虽然业绩确定性略低于白酒，但除个别标的因市场情绪波动、股价震荡终止激励计划外，大部分大众品公司同样可以完成业绩考核目标，按时解禁或行权。因此公司提出股权激励计划往往可以锁定业绩底线，对成长性给予一定指引。今年以来三只松鼠、恒顺醋业、中炬高新、洽洽食品、妙可蓝多等公司陆续公布回购方案，为股权激励或员工持股计划做准备。 其中妙可蓝多此前已有过两次股权激励，第一次股权激励目标已超额完成，第二次股权激励目标为 21/22/23 年收入实现 40/60/80 亿元，公司 21Q1-Q3 收入已实现 31.4 亿元，叠加 9 月份布局常温奶酪品类，今年完成激励目标可能性较大。 回购金额上限 79.39 元高于公司当前股价，彰显公司信心，新一轮激励发生在蒙牛入主和常温新品推出后，有望提高团队积极性。 表 5：大众品重点公司 19 年前股权激励汇总 资料来源：各公司公告， 注：取 2021 年 12 月 3 日收盘价 表 6：