新国企考核为催化，股息估值体系为抓手.docxVIP

内容目录 TOC \o 1-2 \h \z \u 中特估：全球大盘蓝筹行情的估值洼地 5 一、全球股票市场或正脱离旧有估值标准 5 二、原估值标准松动的原因：全球货币超发 6 三、大盘蓝筹股的核心地位提升，引发全球“特估”行情 7 四、港股“中特估”的行情演绎不充分 8 中特估价值重估催化剂：新国企考核提升 ROE 11 一、新的国企业绩考核标准 11 二、国企现状：账面有冗余现金待分派 11 三、新增 ROE 考核：分派现金是降低分母的关键 13 四、现金流考核和剔除利润率：减少国企冗余金融行为 14 五、“一增”：保证国企股息的增长前景 15 “中特估”的重定价抓手：股息估值 16 一、采纳股息率估值的原因 16 二、股息率的定价思路和核心变量 16 三、股息率估值要素分析 16 四、股息率模型下运算参数展示 18 风险提示 19 图表目录 图1： 美国：标普 500 指数风险溢价正刷新历史新低 5 图2： 日本：日经 225 指数风险溢价正刷新历史新低 5 图3： 印度：SENSEX 指数风险溢价正刷新历史新低 5 图4： 韩国：KOSPI 指数风险溢价小幅突破历史最低位 5 图5： 法国：CAC40 指数风险溢价正看齐历史最低位 6 图6： 德国：DAX 指数风险溢价正看齐历史最低位 6 图7： 美国：M2 的对数增长斜率达到历史最高位 6 图8： 美国：M2 同比增速创有史以来最高位 6 图9： 美国联邦政府的收支平衡状况并未得到改善 7 图10： 美国联邦政府债务加速增长 7 图11： 美国：标普 500 成分股前五市值公司表现（ ） 8 图12： 日本：日经 225 成分股前五市值公司表现（ ） 8 图13： 法国：CAC40 成分股前五市值公司表现（） 8 图14： 德国：DAX 成分股前五市值公司表现（） 8 图15： 中外银行估值对比 9 图16： 恒生港股通中国银行指数历史市净率 9 图17： 中外券商估值对比 9 图18： “三中一华”历史市净率 9 图19： 中外能源公司估值对比 9 图20： “三桶油”历史市净率 9 图21： 中外电信运营商估值对比 10 图22： 三大运营商历史市净率 10 图23： 现金及短期投资占总资产 12 图24： 现金及短期投资占普通股 12 图25： 现金及短期投资占营收 12 图26： 现金及短期投资占成本和支出（排除折旧摊销） 12 图27： 港股中特估公司各行业预期 ROE 均值（） 14 图28： 中国实际 GDP 实际和预期增速（） 15 图29： 恒生指数利润风险溢价 17 图30： 假设情况示例：股息增速呈等比数列（假设首年股息=100） 18 图31： 长期综合增速和 T+2 增速的线性回归结果 18 表1： 主要发达经济体的 M2 同比增速平均水平（） 6 表2： 全球主要指数的估值与成分股表现情况 7 表3： 国资委国企业绩考核标准变迁 11 表4： “一增一稳四提升”的具体实施细节 11 表5： 部分行业现金持有情况中外对比 12 表6： 测算长期综合增速的假设条件 17 表7： 股息率模型下运算参数展示 19 中特估：全球大盘蓝筹行情的估值洼地 一、全球股票市场或正脱离旧有估值标准 我们在 2023 年港股中期策略报告《坚定信心，收获在路上》中提到：部分海外市场的美元标准风险溢价正在刷新历史低位。其中，美国和日本市场是这个趋势最为明显的市场。新兴市场中，印度股市的风险溢价也在刷新历史最低位。 相比之下，韩国小幅突破了 2009 年以来的风险溢价最低点；德国和法国市场的风险溢价没有刷新历史新低，但处在历史的极限低位。 图1：美国：标普 500 指数风险溢价正刷新历史新低 图2：日本：日经 225 指数风险溢价正刷新历史新低 资料来源：FactSet、 测算 资料来源：FactSet、 测算 图3：印度：SENSEX 指数风险溢价正刷新历史新低 图4：韩国：KOSPI 指数风险溢价小幅突破历史最低位 资料来源：FactSet、 测算 资料来源：FactSet、 测算 图5：法国：CAC40 指数风险溢价正看齐历史最低位 图6：德国：DAX 指数风险溢价正看齐历史最低位 资料来源：FactSet、 测算 资料来源：FactSet、 测算 二、原估值标准松动的原因： 全球货币超发 我们在中期策略中介绍道，股票市场估值脱离旧有标准，解释之一在于货币超发： 若以 M2 作为广义货币的一种体现方式，不难发现，疫情后，主要发达经济体的M2 增速水平远高于历史水平。 表1：主要发达经济体的 M2 同比增速平均水平（） 美国 日本 欧洲 1990-1999 年 4.02 3.60 5.40 2