高能环境 首次覆盖报告：环保工程-高瞻深铸链 能炼十足金.docx

公高瞻深铸链 能炼十足金—— 高能环境 (603588.S 公 高瞻深铸链 能炼十足金 —— 高能环境 (603588.SH) 首次覆盖报告 环保 总市值/流通市值(亿元) 总股本(亿股) 资产负债率 每股净资产(元) 收盘价(元) 一年内最低价/最高价(元) 买入 (首次) 2023 年 5 月 3 日 评级 投资摘要： 环保工程起家，逐步向运营服务转型。 公司自环保工程与环境修复业务起家， 14 年上市后确立了环境修复、危废处置及垃圾焚烧三个核心业务领域。在环 保行业进入工程向运营切换的时期，公司着力提升危废资源化/无害化及生活 垃圾焚烧等运营服务业务。 22 年运营服务板块营收占比已提升至60%以上。 运营转型聚焦危废资源化。从公司营收毛利构成来看， 随着垃圾焚烧投运规模 提升及处理能力的释放，22 年生活垃圾运营业务毛利及占比显著提升； 此外， 危废资源化项目开始逐步释放业绩， 22 年营收占比近增至 46.2%，毛利占比 提升至 27.5%，成为公司业绩主要贡献板块。 我国危废产能过剩，区域差异明显，资源化成整合抓手。随着法律政策监管法 规的逐步加严，我国危废产量过去 10 年间快速攀升，而危废核准利用处置规 模增速更甚， 导致产能过剩， 且区域分布不均， 华东华南过剩而西北有一定缺 口， 且不同省份危废种类、利用处置产能利用率差异明显。过剩产能导致处置 经济性承压，而资源化成为“小散弱”危废市场整合的重要抓手。 针对重点区域布局，深度回收闭环放量增利。 令 公司针对重点区域的重点危废进行布局， 在区域内围绕重点危废类型形成 龙头竞争优势。 公司在构筑资源化闭环的探索中，着眼区域工业危废特点， 针对重点资源化品类延伸深加工资源化链条，主要针对甘肃、川渝、云贵、 江西等省市地区， 围绕区域内重点危废类型(HW22 含铜废物、 HW46 含镍 废物、 HW23 含锌废物、 HW48 有色金属采选和冶炼废物等)，形成了甘肃 地区镍铅资源化闭环， 西部地区铜、铅及其他金属资源化闭环，构筑了重点 区域重点危废品类的规模龙头优势，同时，深度资源化产能开始爬坡释放。 令 深度资源化提升盈利水平，区域联动增强巩固产业链。随着金属资源化回收 程度逐步加深，回收产物品位逐步提升， 且可进一步回收废料中的锑铋金银 等金属产生额外收益， 进一步提升资源化盈利水平； 而危废区域间联动的增 强，则加深巩固了深度资源化产业链的联动。 投资建议： 公司已打通危废多金属资源化回收闭环，深度回收产能释放在即， 在资源化业务聚焦的地区均为规模龙头， 资源化产业链联动充分， 在行业整合 阶段具有一定竞争优势。 我们给予公司23 年 16 倍估值， 目标价 11.68 元， 首 次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：危废利用及深度资源化产能释放不及预期，危废资源化竞争加剧， 金属价格发生剧烈波动等。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,827 8,774 12,797 15,919 19,548 增长率(%) 14.6% 12. 11% 45.9% 24.4% 22.8% 归母净利润(百万元) 726 692 1,118 1,476 1,845 增长率(%) 32.0% -4.7% 61.4% 32. 1% 25.0% 净资产收益率(%) 13.22% 7.8% 11. 19% 12.9% 14% 每股收益(元) 0.69 0.51 0.73 0.97 1.21 PE 14.01 18.96 13.2 9.99 7.99 PB 1.87 1.66 1.48 1.29 1.12 资料来源：公司公告、申港证券研究所 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号： S1660519040001 张远澄 研究助理 SAC 执业证书编号： S1660122020006 电子邮箱： zhangyuancheng@ 交易数据 时间 2023.5.3 150.6/146.6 15.26 58.28% 5.96 9.87 9.3/13.38 公司股价表现走势图 资料来源：Wind，申港证券研究所 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 司研究 首次覆盖报告 申港证券股份有限公司证券研究报告 高能环境 (603588.SH) 首次覆盖报告 证券研究报告2 证券研究报告 2 / 30 内容目录 1. 顺时而动 转型运营专注资源化 4 2. 过剩与区域差异下 资源化成整合关键抓手 6 2.1 产废端：产量存量齐增 区域差异显著 6 2.2 处理端： 产能过剩分布不均 资源化为整合抓手 9