票据衍生品研究.pdfVIP

①

票据衍生品研究

———基于交易效率、标准化等考量

【摘要】2016年12月8日,上海票据交易所股份有限公司正式开业运

营,标志着中国票据市场基础设施建设取得突破性进展,票据市场发展迎

来新的篇章。随着2018年10月电票成功并入票交所交易,票交所已全面实

现票据二级市场交易平台的功能。票交所成立一年多来,市场主要参与银

②

行和财务公司均已接入,然而非银机构的进入一直进展缓慢,除了非银主

管部门政策的考量,也有票据业务本身存在的不足。同时,票据在缓解中

小企业融资难、融资贵上,效果仍不甚理想。

③

本文主要针对电子承兑汇票展开讨论,首先,分析了票据二级市场交

易层面存在的不足及影响;其次,讨论了票据在一级市场融资层面———缓

解中小企业融资难上面临的困难;接下来,论述了市场上票据衍生产品的

现状和存在的问题。在此背景下,提出创设基于票据的衍生产品———票据

④

“存托凭证”(票据DR),并对其概念、创设原则及优势进行了详细论述。

【关键词】电子承兑汇票中小企业票据DR

自2016年12月8日上海票据交易所股份有限公司成立以来,市场机构

①本文所称票据衍生品指以票据为基础所衍生的基础类金融资产,非内嵌期权,远、掉期等

的金融衍生工具。

②这里指非银机构的自营投资和代客投资等,不包括“通道”类产品。

③截至2018年6月末,电票承兑量已占到市场承兑量的91%以上,贴现量已占到市场贴现量

的96%以上,电票所呈现的基本统计特征已足以体现整个票据市场的特征。

④本文所称存托凭证(DR)与国际市场上已存在的DR含义有所不同,标准的DR是指在一

国证券市场流通的代表外国公司有价证券的可转让凭证。本文只是借用其名并对其模式进行了本土

化改造,本文所称DR是指在上海票据交易所流通的代表银行承兑汇票的可转让凭证。

踊跃参与,截至2018年9月末,票交所已有2581家会员,囊括市场主要的

参与银行和财务公司以及少数“通道”类产品户。票交所的成立提升了票

据市场的透明度,防范了纸票业务风险,改善了票据业务生态,也为未来

非银机构的参与打下了坚实的系统技术保障基础。

与此同时,中国经济在前期“去杠杆”和近期“贸易战”的影响下,

供需双收缩,经济下行压力较大,货币政策在改善中小企业融资环境上不

断发力,票据作为企业重要的支付结算和融资工具,成为货币政策传导的

重要发力点之一。

在此背景下,票据市场面临一系列机遇与挑战,市场发展也迎来新的

起点和发展环境。

一、票据市场交易层面存在的不足及影响

(一)交易操作仍沿袭传统纸质票据交易

目前票据交易已全部实现电子化,但交易行为仍沿袭纸票习惯。在纸

票交易时代,交易人员或运营人员,需要勾验清单,确保所交付票据的要

素信息与对手方提供清单一致。在票交所时代,虽然实现了电子化,但一

①

笔业务中包含了大量票据,交易人员仍然需要将每张票据资产的核心要素

与清单进行核对以确认所买入的资产无误。这一模式在纸票时代无疑不算

问题,交易的完成需要验票和勾对跟单资料等环节,在验票和勾对跟单资

料的过程中即可完成勾验清单的操作。但在票交所交易时代,已无须验票

和勾对跟单,大量票据尤其是银行承兑票据的要素核实更多地成为一种负

担,有碍于电子化时代操作便捷性的进一步提高。而且这种模式对于票据

行业之外的传统机构投资者更是陌生和不适,也对大宗交易的效率和操作

风险的控制提出了挑战。

(二)票据流转存在结构性不均衡问题

为了便于票据交易、保证交易效率并控制操作风险,在实际操作中,

大量票面较小的票据并未进入二级流通环节。如图1所示,随着电票市场份

额的扩大,贴现与转贴现单张票面金额均趋势性下降,但是转贴现单张票

①目前票交所系统一笔交易最多可包含约200张票据,一笔1亿元金额的小额