纲目并举看政策，“促转型”与“稳增长”之间的动态切换.pdfVIP

证券研究报告

内容目录

现状——稳健的货币与缺位的财政4

经济底色：从“易热难冷”到“易冷难热”4

宏观调控：从“易治冷难治热”到“易治热难治冷”5

从新旧动能转换看宏观政策规则6

我国历史上的经济动能转换6

“逆周期调节”与“跨周期调节”的权衡8

“稳增长”虽为短期工具，但是在“促转型”进程中依然具有重要的补充作用10

风险提示11

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2

证券研究报告

图表目录

图1：经济增速逐渐下台阶4

图2：CPI和PPI反映需求不足5

图3：土地出让收入持续下行5

图4：财政政策力度和货币政策力度指数6

图5：专项债发行较慢6

图6：旧动能下行，新动能对冲7

图7：产能利用率低位，商品房库存高位7

图8：房地产业和信息行业的贡献率反向运动8

图9：高技术制造业投资占比逐渐提升8

图10：财政力度与旧动能负相关性更强9

图11：2019年后GDP当季增速多数低于目标10

图12：政策力度与经济增速曲线的交汇点多在目标增速10

图13：潜在经济增速到2035年下滑至4.2%11

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3

证券研究报告

目前市场多对财政政策抱有期待，特别是再次追加较大规模的国债来刺激经济。

但随着经济转型深化，宏观调控的逻辑不断转变。从刚刚结束的政治局会议定调

来看，面对转型的阵痛，宏观政策要“保持战略定力”，或许意味着类似于过往

“四万亿”计划和“棚改货币化”的大规模刺激已经成为历史，但“加强逆周期

调节”仍为后续的增量政策留有余地。

面对波折前行的经济复苏进程，许多经济学家认为为了扭转居民预期，避免资产

负债表衰退、低通胀陷阱等问题，应当推出较大规模的宏观刺激政策。本文试着

从新旧动能转换的角度切入，探讨这一问题。

现状——稳健的货币与缺位的财政

经济底色：从“易热难冷”到“易冷难热”

冷与热主要指经济实际增速与潜在增长之间的关系，偏热指总需求及短期增速高

于潜在增速并伴随通胀压力，偏冷则相反。

“易热难冷”是21世纪第一个十年我国宏观经济的底色：许多研究认为该时期我

国经济的潜在增速在9-10%左右，而2000年至2011年的年均实际增速约为10.5%，

其中2006和2007年甚至分别高达12.7%和14.2%。不管是后发优势、快速的工业

化和城镇化、大幅降低的制度成本，还是“晋升锦标赛”和扩张的土地财政，均

给这一时期的经济带来强大动能，派生出“易热难冷”的宏观特征。

图1：经济增速逐渐下台阶

资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理

2022年后，我国经济回升向好的进程屡经波折，整体呈现“易冷难热”的特点。

随着上述动能逐渐释放，2012年后经济增速中枢开始下台