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创投持股与创业板上市公司 IPO 抑价率关系研究 1 2 姚铮 ，李邈 （1．姚铮，浙江 杭州 310058 ；2 ．李邈，浙江 杭州 310058 ） 摘 要： 本文以 2009 年 10 月 30 日至2010 年 3 月 19 日创业板市场创投持股上市公司作为研究对象，从创投持 股特征与管理参与如何影响 IPO 抑价率的角度，对创投持股企业在股票公开市场的表现进行了探讨。研究 发现，创业投资者没有发挥理论预测的认证功能；市场投资者对创业投资者减持股份的预期是影响 IPO 抑 价率的重要因素；创业投资者参与构建上市公司治理结构的信息对 IPO 抑价率没有显著影响；集中上市引 起市场投资者的高度关注，助长了创业板上市公司的 IPO 抑价率。 关键词：IPO 抑价率；创业投资；持股比例；管理参与 中图分类号：F830.9 文献标识码：A 价率的影响：Megginson与Weiss （1991）的 “认证功能假说”继承了信息不对称理论的 1 引言 观点，认为创业投资者能降低被持股企业的 IPO抑价水平[4] ；Gompers （1993，1996）基 随着我国创业板市场的推出，创业投资 于大量的数据调查，提出“逐名效应假说”， 机构通过扶持被投资企业公开发行上市而 认为创业投资者为了传达关于自身投资能 退出投资，实现了资本增值收益。创业投资 力的积极信息，倾向于让被持股企业提前上 [5] [6] 者如何影响被持股企业在 IPO 市场的表现 市，从而导致较高的IPO抑价水平 。 成为学术界关注的热点问题。 相关实证研究表明，美国和日本市场的 创业投资活动分为四个阶段展开，即筹 创业投资者对被持股企业具有显著的认证 资、投资、管理和退出阶段（Gompers 与 功能，而在德国、法国、比利时、澳大利亚 [1] 。其中，管理阶段作为创 Lerners ，2003 ） 等股票市场，创业投资者的认证功能并不明 业投资区别于一般财务投资的重要特征，能 显。国内实证结果大多不支持认证功能假 弥补被投资企业在创业管理经验上的不足， 说，如寇祥河等（2009 ）和张丰（2009 ）均 有利于投资方主动控制投资风险。Amit ， 发现中小板市场创投持股上市公司的IPO抑 Brander与Zott （1998）、Kaplan与Stronmberg 价率显著高于非创投持股上市公司[7] [8]，而 [9] （2001 ）等认为，创业投资者的监控与管理 谈毅等（2009 ）发现两者没有显著差异 。 能抑制内部管理者的道德风险，降低代理成 本文将研究创业投资者与创投持股企 [2][3] 本，增加投资价值 。 业 IPO 抑价率的关系，相关研究结果将有助 公开发行上市（IPO ）被认为是创业投 于深入理解创业投资者对被