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从企业融资探讨外部投资者对公司治理 孟祥松 一 、 企业外部融资引发的利益冲突 风险最小，即所贷出款项的安全性。 在企业融资活动中，产生了各利益集团，因各利益集团追 由于股东与债权人的目标差异，会引发股东与债权人的 求的利益目标不同，从而引发了他们之间的利益冲突。主要表 利益冲突，主要表现在：1 激励股东承担不必要的风险。在举债 现在： 融资的情况下，如果投资成功，收益归股东所有；如果投资失 (一)股权融资引发的利益冲突。在现代公司中，由于股权 败，由于有限责任，债权人将承担其后果。其结果是，即使风险 日益分散，股东支配权弱化，出现了所有权与控制权的分离。 投资使企业价值下降，股东仍可以从这种赌博中获得好处。债 伴随着所有权与控制权的分离，会产生管理者与股东之间的 务比例越高，对股东产生的风险激励越大。2激励股东放弃有 利益分歧。作为委托人的资本所有者(股东)，其目标是追求公 利可图的投资机会。依据Myers(1977)的分析，在不进行负债筹 司利润最大化或企业价值最大化；而作为代理人的管理者，其 资的情况下，企业将接受净现值为正的任何投资。如果对外发 目标往往是追求个人收益最大化。 行债务，只有当投资的市场价值高于负债时，股东才会接受该 因股东与管理者的目标不同，管理者可能为追求自身效 项投资。从企业整体看，尽管这一投资机会可能会产生正的净 用最大化而损害股东的利益，产生股东与管理者之间的利益 现值，但投资激励会减少。3．债权人的求偿权被稀释。股东可能 冲突。主要表现在：1．在职消费。Jensen和Mecling(1976)认为，如 会通过降低公司未清偿债务的价值稀释现有债权人的求偿 果所有者——管理者寻求从外部筹措资本，但仍保留对企业 权。主要包括：通过股利政策进行求偿权稀释；通过发行新债 的完全控制权时，他会从以下几个方面使其效用最大化：(1)货 进行求偿权稀释。 币工资；(2)企业的市场价值；(3)m作中的额外耗费。作为单一 二、利益相关者对公司的治理 所有者，他必须承担额外消费的全部成本。当他向外部销售部 从以上分析可以看出，由于管理者与股东的利益冲突，对 分普通股时，他仍将享有额外消费的全部好处，但并不承担全 企业拥有控制权的管理者可能会损害股东的利益；由于股东 部成本。其结果是，外部股票持有者会遭受被称作代理成本的 与债权人的利益冲突，可能会出现股东对债权人利益的剥夺。 财富损失。2．逃避责任。如果管理者是公司的所有者之一，他将 为了维护自身的权益，利益可能被侵害的一方应参与公司治 比只是公司雇员时更努力工作；如果他拥有公司的绝大部分， 理过程。但由于小股东和分散的债券持有者的“搭便车”行为， 他将比拥有公司一小部分时更努力工作；而如果管理者只拥 他们没有参与公司治理的强烈动机。鉴于此，应在完善内部治 有公司的很小部分，他更可能逃避责任。3．选择非盈利项目。实 理机制的基础上，建立有银行和其它机构投资者参与的共同 证研究表明，公司规模与管理者工资存在明显的正相关关系。 治理机制。 这会鼓励管理者接受一些非盈利项目。即是说，对一个只拥有 (一)银行的公司治理功能。公司治理主要有两种方式。一 少量股权的管理者而言，当采纳一个非盈利项目时，股票价值 种模式是美英模式。该模式以美国、英国为代表，被称为“股东 上的损失可能少于因公司规模扩大所带来的薪金增加。事实 主权模式”。在这种模式下，“经理层的怠懈、无能以及‘道德风 上，我们也经常看到公司片面追求规模扩张而导致项目失败 险’等问题应由外部股东来校正，内部股东发挥其作用，要通 的现象，这种项目失败给公司造成的损失远大于逃避责任和 过一个有效率的、具有评定公司价值和转移公司控制权功能 过度在职消费所造成的损失。