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我国上市公司资本结构中存在问题及成因浅析 　　关键词：上市公司；资本结构；权益融资；负债融资 　　摘要：随着资本市场的不断发展，我国上市公司资本结构中存在的问题日益显露，其中表现最突出的是国有股及法人股在上市公司总股本中所占比重过大，股权融资所占比率过高，企业债券融资所占比率极小。这主要是由于证券市场机制不健全、债券市场发育不成熟、公司治理结构不完善和相关法律法规不健全等因素造成的。 　　中图分类号：F832.5　文献标识码：A　文章编号：1672-4755(2008)03―0087-02 　　 　　随着我国资本市场尤其是证券市场的不断发展壮大，我国的上市公司越来越多，目前沪深两市的上市公司总数已经达到创纪录的1555家，总市值达到了231228亿元人民币。这些公司中不乏优秀者，但大多数上市公司都存在着各种各样的问题，而公司资本结构方面的问题是多数上市公司的通病。 　　 　　一、我国上市公司资本结构存在的基本问题 　　 　　随着资本市场的不断发展，我国上市公司资本结构的问题日益显露，产权结构、治理结构缺陷比较突出，不仅加大了公司的代理成本，并且影响到上市公司财富的创造及企业价值最大化的实现。 　　第一。国有股及法人股在我国上市公司总股本中所占比重过大。由于社会主义市场经济的性质要求国有股控股，不能流失国有资产，于是上市公司的大股东几乎都是国有股。这就必然出现中国股票市场总股本中未流通的股份比重过高，流通股比重过低的现象。截止2008年4月，流通股的比重为32 23％。未流通股中大多为国有股，股权结构过于集中的现象非常突出。 　　第二，股权融资所占比率过高，企业债券融资所占比率极小。由于我国股票市场与债券市场发育不平衡，债券市场发展严重滞后，企业发行债券受到政府额度的严格控制，使企业通过债券融资的余地非常小。从美国经验来看，债市的发展规模明显大于股市。截至2007年底，美国债券市场的总市值占比13％―14％，而同期美国股票总市场占证券市场总值的比重目前大约是12％―13％，略低于债券市场市值。在美、日、英等国家，债券余额总量超过GDP总量的150％，而我国债券余额总量仅占GDP的53％，且大部分为国债等，公司债券占GDP比例仅3％。 　　相对于滞后的企业债发展，我国2007年上市公司通过首次公开发行股票和再融资共筹资7791亿元，而传统企业债券(除短期融资券外)融资额为1777.45亿元，可转债累计发行量为295.28亿元，二者总共占股票筹资的26.6％。而美国公司2007年具有投资级的企业债有望再度超过8000亿美元(2006年为创纪录的8800亿美元)，同期发行股票筹资只有530亿美元左右。 　　由此可见我国上市公司的融资结构是股权偏好型的。我国上市公司偏好于股权融资，一方面大多保持了较低的资产负债率，另一方面有些公司虽然拥有大量的剩余资金，仍然渴望通过发行股票融资。 　　 　　二、我国上市公司资本结构问题的成因 　　 　　有学者认为，我国宏观经济政策及机制是形成公司的资本结构特点的重要原因。我们认为，我国上市公司资本结构问题的存在，主要应是以下宏观及微观方面的多方面原因造成的。 　　第一，证券市场机制不健全。我国证券市场的发展历史短，证券市场机制对市场的参与者有着决定性的影响。尽管2000年我国的证券发行制度由额度审批制已改为现在的上市审核制，但上市发行对企业而言仍非易事。市场供不应求的状况造成了股票发行定价的市盈率过高，二级市场上的股票价格整体过高。高市盈率影响了上市公司的融资成本，从而决定了股东强烈的股权融资偏好，导致上市公司的资本结构扭曲。 　　企业的融资成本的高低直接影响着企业的融资决策。在股权融资中主要包括股利和发行费用两部分成本。我国关于股利政策上的缺陷使股利成本没有“硬约束”，上市公司可以低比例分配或推迟分配来降低股权融资成本，有的甚至不分红。目前大盘股的发行费用大约为募集资金的0.6％～1％，小盘股大约为1.2％，配股的承销费用为1.5％。上市公司股权融资的成本大约在3.2％左右。而目前一年期、三年期和五年期借款的年利率分别为7.47％、7.56％和7.74％。由此可见，股权融资成本比债权融资成本低，股权融资是上市公司的理性选择。从根本上说，正是由于证券发行制度的不健全导致的高市盈率造成了上市公司的股权融资偏好，导致了现有的资本结构。 　　第二，债券市场发育不成熟。近十几年间，与中国股票市场大力发展相对的却是债券市场发展的迟缓和滞后，尤其是企业债券市场的发展。中国企业债券的发行条件较为苛刻，如资本规模、盈利水平、负债比率等方面的确定上明显高于其他负债融资的要求，致使企业债券市场的发展严重受阻。实际上，许多大型国有企业的融资规模巨大(50亿、100亿甚至更多)，若向银