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我国上市公司债务融资效率测度研究 　　【摘 要】 融资效率是决定企业采用何种融资方式的关键因素。文章基于我国企业资产、负债和经营活动金融特征日趋显著的背景，对标准资产负债表、利润表进行重新编制，构造出由企业债务融资收益、成本及杠杆三要素组成的债务融资效率测度模型，并对我国A股上市公司2015年度的债务融资效率进行实证测度。研究发现：从所处地区看，中部地区上市公司债务融资效率最高，东部、西部次之，东北最低；从所属行业看，制造业上市公司债务融资效率最低，第三产业最佳；从上市板块看，主板上市公司债务融资效率最低，中小板次之，创业板最佳；从所有制看，国有控股企业债务融资效率的表现明显不如民营控股企业。研究结论对企业采用何种融资方式的决策具有指导意义。 　　【关键词】 债务融资效率； 金融资产； 融资负债 　　【中图分类号】 F230 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2017）19-0083-06 　　一、引言 　　随着我国经济发展进入新常态，企业资产、负债和经营活动的金融特征日趋显著。2006年《企业会计准则》中新增《金融工具》《金融资产》等具体准则，并将反映金融资产收益的公允价值变动收益与投资收益直接作为利润表中的营业利润来反映。2011―2015年，我国上市公司公允价值变动收益与投资收益之和占营业利润总额的比例分别达13.35%、10.82%、11.89%、13.58%、22.49%。 　　企业的生存发展离不开资金源源不断地注入。从来源渠道看，企业资金分为自有资金和外部资金，自有资金和外部资金的比例关系构成了资本结构，而寻求最优资本结构正是作为微观经济主体的企业追求市场价值最大化而需努力的重要方向。融资方式、融资效率问题一直是上市公司关注的焦点。 　　2015年，我国A股上市公司融资总额达8.20万亿元，其中通过金融机构贷款融资约6.68万亿元，占比81%；通过发行债券融资约1.05万亿元，占比13%；通过股权融资约4 941亿元，占比6%[ 1 ]。可见，债务融资依然是我国上市公司的主要融资方式。正如Allen et al.所说，银行业在中国企业发展中的作用远大于证券市场[ 2 ]；祝继高、陆正飞所说，中国银行信贷占国内生产总值的比率要远高于世界其他国家[ 3 ]。而债务融资效率正是决定企业是否采用债务融资方式的关键因素，高效率的债务融资不仅能解决企业资金不足问题，而且能起到良好的公司治理作用。但债务融资效率因行业不同、公司具体情况不同而各有差别，如何科学、合理地测度公司的债务融资效率显得尤为重要。本文基于企业资产、负债和经营活动的金融特征，重新编制资产负债表、利润表，并以此对公司的债务融资效率测度进行理论分析和实证研究。 　　二、债务融资效率测度的理论分析 　　（一）债务融资的界定 　　外部资金主要通过融资活动流入企?I，股权融资和债务融资是两种最基本的融资方式。股权融资形成企业的股权，具体包括使用留存收益、公开发行股票、吸收直接投资等；债务融资形成企业的债务，具体包括向银行等金融机构借款、发行公司债券、融资租赁、利用商业信用等。相对于股权融资，债务融资具有速度快、弹性大、成本低、稳定公司控制权、可避税等优点。但使用债务融资方式的企业也存在一定程度的风险：在经营业绩上升时，债务融资的财务杠杆作用会放大经营成果；在经营业绩下降时，由于债务融资固定的利息负担，企业会面临较大的财务风险。 　　根据企业是否需要支付债务利息，债务融资可分为两类：经营负债和融资负债。经营负债自发产生于企业的日常经营过程，如因商业信用形成的应付账款、日常运营过程中产生的其他应付款、应付职工薪酬、应付利息、应交税费等，这类负债可供企业经常性使用。融资负债通常是为了满足企业临时性资金需要而发生的、将来需还本付息的负债，如短期借款、长期借款、应付债券、应付融资租赁款等。企业经营负债的形成主要靠商业信用或满足会计账务处理与日常经营实际情况相协调所致，并不需要付现成本，因此，本文研究的债务融资效率专指融资负债的效率。 　　（二）债务融资效率测度的理论分析 　　效率是投入与产出、成本与收益之间的对比关系，债务融资效率是债务融资成本与收益的对比，是衡量债务融资是否合算的基本指标。现有关于企业债务融资效率的研究不论采用何种评价方法，本质上可归纳为从微观角度出发，认为融资效率包含筹资效率、资金使用效率、公司治理效率、融资风险四个方面的内容，继而对债务融资成本、融资水平、融资风险、融资成本收益及风险的权衡等内容进行分析。林宇等针对我国房地产上市公司的债务融资效率，采用三阶段DEA模型分别测度了其技术效率、纯技术效率和规模效率，计算得出有76.92%的公司处于规模报酬递减状态，并提出这些公司应缩小债务融资规模以提高其债务融资效率