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有限理性下P2P网络借贷泡沫迹象分析 　　【摘要】中国P2P网络借贷不仅存在着风险评估体系不健全等一系列问题，在运行的过程中也呈现出泡沫经济迹象和网络市场虚拟运行等影响市场失灵的经济问题。为此，通过比较庞氏骗局模式和P2P平台交易模式之间的关系，初步推断目前P2P网络借贷市场存在的套利行为和暗箱操作问题。结果表明，P2P网络借贷引发泡沫经济的根本原因是投资利率与借款利率之间非均衡性，所以有必要从政策的角度出发修正市场行为，并将泡沫挤出市场。 　　【关键词】互联网金融 信息披露 庞氏骗局 P2P网络借贷泡沫 　　一、引言 　　随着信息通讯技术和互联网的发展，互联网金融对金融市场的影响已不容忽视。据《中国互联网金融行业市场前瞻与投资战略规划分析报告前瞻》分析，互联网金融公司没有资本要求，也不需要接受央行的监管，促使互联网金融的发展日益剧增。例如，根据零壹财经发布的监测数据显示，至2007年我国首家P2P网络借贷平台“拍拍贷”正式上线运作以来，我国P2P网络借贷平台数量在2015年10月已增至32351家，从2013年6月开始出现迅速增长的势头，并且网络借贷市场规模已超越了网络借贷发源地英美，成为全球最大的P2P交易市场。但由于信用机制、监管体系不完善等多方面原因，P2P平台跑路频现，致使网络借贷陷入负面效应中。对此有学者从信用风险角度对P2P进行相关研究并取得丰硕成果[1-2]，但在考虑信息不对称的情境下，P2P网络借贷的问题还可能呈现为套利行为（即借入后再借出进行投资以获得利息差）、暗箱操作（即P2P借贷变为P2P后台自动运作）等影响市场经济运行的不良行为，这些统称为庞氏骗局的P2P借贷监管套利博弈，而这些行为不仅会导致市场失灵，可能会引发P2P网络借贷泡沫问题。 　　显然，从泡沫经济范畴来界定P2P网络借贷泡沫可能缺乏有力的论据，但根据Kindle berger[3]、Garber[4-5]以及Rosser[6]等几位学者对泡沫的定义，本文初步将P2P网络借贷泡沫定义为，在一段时间内由于随机冲击造成的借款标的投资利率偏离借款利率及银行基准利率的迹象，即在一个连续过程中借款标的投资利率的差异化上涨使潜在投资者产生投机的预期，于是引发投资者的套利行为，而第三方机构也正是这样不断吸引新的投资者并可能采取暗箱操作对借贷市场进行虚拟运作，直到P2P网络借贷市场供求失衡的程度大于第三方机构的承受程度时以P2P跑路或P2P网络借贷市场危机告终。简单地说，本文初步界定的P2P网络借贷泡沫和Kindle berger对泡沫定义的核心概念是一样的，就是“投资利率在今天高于其借款利率，仅仅是因为投资者认为明天的投资利率会更高”。所以，结合Kindle berger等以及本文对P2P网络借贷泡沫的初步界定发现，投机者或投资者关心的是买卖资产获得的收益，而不是资产本身的用途及其盈利能力。这样从P2P借贷平台的网络借贷套利行为、暗箱操作等行为同样可以推断，投资者通过低利率借入一笔资金后再进行高于借款利率的项目进行投资，进而获得买卖资产的收益，而不是将借得的资产进行项目运作；如此进行，P2P借贷的资源得不到有效配置，而信息传递的低效又使市场继续实行虚拟运作，其影响具有扩散性和破坏性，势必会引发金融泡沫和P2P网络借贷市场危机。对此，本文重点从泡沫经济理论出发，探究我国P2P网络借贷市场内部的经济运行结构，旨在分析P2P网络借贷市场的套利行为和暗箱操作可能导致的金融泡沫迹象，这对于我国互联网金融可持续健康发展也将有着重要的意义。 　　二、泡沫经济的迹象分析 　　1970年代，基于有效市场假说，在投资者理性预期的假设下，经济学家认为资产价格应当反映其基本价值，即资产价格只取决于该资产当前和未来收益。如果资产价格偏离了其基本价值，表明市场出现了非理性现象。Blanchard等[7]也证明，在理性预期假设下，资产价格中仍然有可能出现超过基本价值的部分（泡沫成份）。相应地，这类泡沫模型称为理性预期泡沫，或理性投机泡沫。但是在现实市场上，信息不对称和投资者的异质期望等因素将导致理性预期不成立，使得资产价格有可能出现对基本价值的长期偏离，这类现象非常多，这里以“非理性泡沫”来概括。在P2P网络借贷市场上，资产价格对应于借款标的借出利率，同样存在信息不对称和投资者的异质期望等因素导致的非理性预期，使得投资者要购买的往往不是真正具有投资价值的资产，而是根据借款标的借出利率与借入利率的差额进行投资，或基于羊群效应跟随其他投资者进行非理性的投资[8-9]，因此，借出利率上涨的借款标不一定有投资价值，借出利率下跌的借款标也并非没有投资价值[这里的借款标的是指，P2P借贷平台上的借款项目或投资项目，通常一些第三方机构如“拍拍贷”等会引用投标、竞标、标的这些概念作为借