债市启明系列：减税效应逐步释放，财政支出或将前高后底.docxVIP

5 月 8 日，财政部公布 4 月财政收支情况，公共财政收支累计同比“剪刀差”继续扩大，减税降费效应持续显现；政府性基金收支累计同比增速差收窄，政府性基金提前支出的效应随着时间推移将被慢慢消化。总体而言，积极的财政政策在全年的开局阶段已经得到了淋漓尽致的体现，但随着经济复苏边际放缓，国际环境面临较大不确定性，后续的财政政策将会如何演绎，是当下值得思考的问题之一。 ▍ 财政扩张力度加大 公共财政收支增速分化趋势不断扩大。1-4 月累计，全国一般公共预算收入 72651 亿元，同比增长 5.3%，较一季度减速 0.9 个百分点，说明 4 月财政收入相比于一季度而言 有所下滑。全国一般公共预算支出 75667 亿元，同比增长 15.2%，相比于一季度加快 0.2 个百分点，说明 4 月财政支出相比一季度而言仍有加速。财政扩张力度不断增加，公共财政收支累计同比“剪刀差”进一步扩大，充分体现了财政政策的积极性和稳经济的决心。 图 1：4 月财政收支“剪刀差”进一步扩大（%） 公共财政收入:累计同比 公共财政支出:累计同比 4035 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 资料来源：Wind， 减税降费持续兑现，财政收入压力增大 1-4 月，全国一般公共预算收入中的税收收入 63692 亿元，同比增长 4.6%；非税收入 8959 亿元，同比增长 10.3%。占收入比重较高的税种增速多数回落或较去年有所回落。 月 1 日减税落地，当月增值税收入不降反升，引发关注。增值税 1-4 月累计同比增速录得 12.4%，虽然较去年同期 18.37%下降约 6 个百分点，但是相对于一季度环比增加 1.7 个百分点引发关注。财政部在官方解释中称，国内增值税在 4 月份同比大幅增长，主要是 3 月份工业生产明显回升，以及受 4 月份减税政策预期影响，部分下游企业主动要求上游企业在 3 月份集中开票，4 月份入库增值税收入相应较多。由于国内增值税缴税时间晚于实际开票时间，增值税减税政策对国内增值税收入的影响滞后一个月，预计减收效应到 5 月份才能显现。因此，5 月份或将是增值税收入加速下行的重要时间拐点，意味着财政收入增速下半年或将有放缓趋势。 除增值税外，国内消费税和企业所得税对财政收入也有所支撑。1-4 月累计，国内消费税收入 6256 亿元，同比增长 22.8%，延续了一季度的良好开局。随着减税降费和财政支出的效果不断显现，居民消费将得到一定刺激，将间接利好消费税的增长，但由于该税 种占比较小，对总收入的影响相对有限。企业所得税 14979 亿元，同比增长 9%，对财政收入增速起到了正向拉动作用。与消费税类似，该税种同样呈现顺周期的特征，将受到经济基本面的影响。在内生复苏动能边际减弱，外部环境不确定性加大的时点，企业盈利能力以及企业所得税收入或将受到一定考验。 图 2：增值税、消费税、企业所得税支撑财政收入（%） 国内增值税:累计同比 国内消费税:累计同比 企业所得税:累计同比 4035 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 资料来源：Wind， 个税、进口货物增值税、消费税回落，出口退税增速较高是 1-4 月财政收入增速放缓的重要原因。个税调整的效果已经完全兑现，1-4 月个人所得税收入 3963 亿元，同比下降30.9%。根据往年经验，增值税累计同比增速在每年四月过后将保持平稳，预计今年全年将维持在-30%附近。进口货物增值税、消费税收入 5840 亿元，同比增长 1.2%，受到一季度整体进口低迷拖累。因去年部分商品出口退税率提高的影响，1-4 月出口退税 6343 亿元，同比增长 25.6%。 图 3：个税、进口货物增值税、消费税拖累财政收入（%） 6040200-20-40个人所得税:累计同比 进口环节增值税和消费税:累计同比外贸企业出口退税:累计 60 40 20 0 -20 -40 资料来源：Wind， 基建支出继续发力，财政支出全年或将前高后低 基建相关支出仍然是财政刺激的着力点。1-4 月累计，城乡社区支出 7457 亿元，同比增长 23.3%，较一季度上升 0.5 个百分点。交通运输支出 4897 亿元，同比增长 33.1%， 较上月下滑 14.3 个百分点，属于季节性下调，下调幅度比往年明显要小。农林水支出 5743 亿元，同比增长 16.4%，较一季度上行 1.8 个百分点。 图 4：基建相关支出增速较高（%） 城乡社区事务:累计同比 农林水事务:累计同比 交通运输:累计同比 10080 100 80 60 40 20 0 -20 -40 资料来源：Wind， 教育、科学技术支出明显提高，为技术进步积蓄动能。1-4 月累计，教育支出 10906 亿元，同比增长 14%，