石油行业：国家管网公司将挂牌、推动天然气行业大变革~管道资产重估、气源商议价提升、工程建设加速.docxVIP

第 PAGE 2 页 共 NUMPAGES 3 页 请务必阅读正文之后的免责条款部分目 录 请务必阅读正文之后的免责条款部分 国家管网公司成立在即，影响几何？ 4 国家管网公司：仿照铁塔模式组建-混改-ipo 5 长输管线纳入国家管网是天然气市场化改革的关键 5 长输管线经营稳健、资产质量优质 6 北美历史借鉴：管输分离是大方向 8 仿照中国铁塔(0788)模式，组建-混改-ipo 10 国家管道公司落地，管道资产有望重估 10 美国市场可比估值：PE、PB、EV/EBITDA 11 绝对估值：DCF 11 长输管线独立，非常规气源议价能力提升 12 国内天然气消费高增长、供需缺口放大 12 长输管线独立，具备上游气源的企业议价能力增强 13 国家管道公司落地、长输管线资本开支重启 15 国家管网公司落地将推动管网基础设施建设 16 天然气供销储体系建设是国家石油公司重点工作，地下储气库建设具备翻倍空间 19 风险提示 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 表 1：重点推荐公司（6 月 13 日收盘价） 4 表 2: 国内跨省长输管线信息整理 6 表 3: 渝济线（中石化冠德）经营稳健 7 表 4: 陕京线（昆仑能源、北京控股）经营稳健 7 表 5: 管道资产混改和资产注入价格 11 表 6: 海外可比公司估值 11 表 7: DCF 模型假设 12 表 8: DCF 估值 12 表 9: 2011-2020E 国内天然气供需情况 13 表 10:中海沃邦终端客户情况及销售气价 14 表 11：截止 2017 年底我国储气库建设相比世界其他国家差距较大 19 图 1：天然气主干管网规划示意图 5 图 2：天然气定价机制改革历程 6 图 3：美国天然气市场发展历程 8 图 4：美国天然气市场的管输分离 9 图 5：2000-2018 年美国管道公司 ROA 图 6：2000-2018 年美国管道公司 ROE 9 图 7：2000-2018 年美国管道公司 EBITDA/营业收入 图 8：2000-2018 年美国管道公司资产负债率.. 9 图 9：中国铁塔模式：组建-混改-IPO 10 图 10：2018 年各月天然气消费量及同比增速 13 图 11：民营气源商实现气价逐渐市场化（元/方） 14 图 12：增值税调整之后各省门站价 15 图 13：2014-2018 天然气管网资本开支被压制 16 图 14：2025 年前管网投资将持续增长 17 图 15：天然气管道建设是未来天然气基础设施的投资重点 18 图 16：国家持续出台政策支持储气库建设 19 图 17：地下储气库建设投资规模空间在 632 亿元 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分国家管网公司成立在即，影响几何？ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 月 13 日，《财经》报道，国家油气管网公司挂牌的时间可能将推迟至 8 月。国家油气管网公司的顶层设计现已基本成型: 副部级央企，由国资委直接管理，与三大石油央企平级。资产以天然气管网为主，成品油和原油管网也包括其中。此外，部分储气库、LNG 接收站以及油品码头亦将划归国家油气管网公司。在股权构成上，方案大概率是由国资委控股50%以上，三大石油央企参股。按照三大石油央企各自的管道资产规模粗略估算，中石油、中石化和中海油的持股比例约为 7：2：1。从资产规模上来看，国家油气管网公司的资产在 3000 亿元到 5000 亿元之间。 我们历史上研究过的海外油气并购的放开、原油进口权的放开、中游炼厂允许民营进入、天然气价格并轨等等均是遵循着 2013 年以来油气改革步伐。而长输管线资产从三桶油中独立，成立国家管道公司，实现天然气的市场化，才是本轮油气改革中最重要的环节，按照“管住中间、放开两头”的改革思路，国家油气管网公司的组建事关本轮油气体制改革的成败。 本篇深度报告，参考铁塔模式，对已公示的长输管线的资产状况和盈利能力做出了详细梳理；对美国管输分离的历史做了简单回溯，参考了北美管道资产的盈利水平和资产价格；对国家油气管网公司的成立后带来的三方面影响做出详细论证，重点推荐：中国石化（A）、昆仑能源（H）、中油工程（A）、石化机械（A），受益标的中国石油（H）、沃施股份（A）。 第一， 带来资产的重估，由于西气东输、陕京线、榆济线、川气东送等主流干线均在上市公司体内，资产的剥离需要公允的市场定价， 由于大股东的回避表决，股权+现金的回购方式有望溢价。相关 上市公司包括中国石油（A+H）、中国石化（A+H）、昆仑能源（H）、 中石化冠德（H）、北京控股（H）; 第二，