钴行业深度报告：嘉能可重拾“钴定价权”，若“控量保价”电钴价格有望突破25万元每吨.docxVIP

第 PAGE 2 页 共 NUMPAGES 3 页 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明投资案件 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 结论和投资建议 若嘉能可此时开始控量保价，电解钴价格有望突破 25 万元/吨，钴价格反弹最受 益标的：寒锐钴业、洛阳钼业。预计 2019-2021 年寒锐钴业钴产品销量分别为 6000 吨、7800 吨、9800 吨，寒锐钴业净利润对钴价格弹性很大，假设 2020 年电解钴含税价格 25 万元/吨，电解铜价格 4.7 万元/吨对应的归母净利润为 2.9 亿元，PE 估值 45 倍；假设 2020 年电解钴含税价格 30 万元/吨，电解铜价格 4.7 万元/吨对应的考虑库 存收益的归母净利润为 5 亿元，PE 估值 26 倍；假设 2020 年电解钴含税价格 40 万元 /吨，电解铜价格 4.7 万元/吨对应的考虑库存收益的归母净利润为 9.1 亿元，PE 估值14 倍。洛阳钼业上市以来最低 PB 为 1.94 倍，目前 PB 估值 2.05 倍处于历史低位。同时洛阳钼业净利润对钴价格弹性较大，假设 2020 年电解钴含税价格 25 万元/吨，电 解铜价格 4.7 万元/吨对应的归母净利润为 26.6 亿元，PE 估值 30 倍；假设 2020 年电 解钴含税价格 40 万元/吨，电解铜价格 4.7 万元/吨对应的归母净利润为 33.6 亿元，PE 估值 23 倍。 原因及逻辑 目前钴的供给、需求、库存均满足定价权驱动价格上涨的条件。供给端 2019-2020 年钴新增供给中嘉能可分别占 76%和 68%，若嘉能可控量保价则未来钴新增供给将十分有限。需求端 3C 已过最差时点，2019 年二季度国内手机出货量同比转正，绝对量已经企稳，同时 2020 年 5G 带来的手机换代潮也将带来显著需求增量，新能源汽车方面需求持续提升。库存方面下游企业及钴盐冶炼环节库存较低，无锡期货交易所及电解钴工厂库存处于历史低位，过剩库存主要集中在氢氧化钴环节，而氢氧化钴库存主要在嘉能可手中。 若嘉能可此时开始控量保价，电解钴价格有望突破 25 万元/吨。考虑到 6 月底开 始刚果金民采矿钴企大多停产，因此下调 2019-2020 年供给预测，预计 2018-2020 年全球钴供给分别为 14.6 万吨、15 万吨、19 万吨（原预测为 14.6 万吨、16 万吨、 20.3 万吨），对应 2019-2020 年全球钴过剩量下滑至 0.4 万吨、2.4 万吨，供需过剩量已在嘉能可控制范围内，若嘉能可采取“控量保价”策略，未来钴供需有望短期迎来短缺，电解钴价格有望突破成本曲线最末端 25 万元/吨。 有别于大众的认识 目前钴行业主要矛盾在于供给，而非需求。预计 2019-2020 年钴需求增量分别为 1.6 万吨、2 万吨，而供给方面包括嘉能可 KCC、欧亚资源 RTR、中国众多民采矿新增产能等总计增加产能超过 5 万吨，目前供给才是影响钴价格的主要矛盾，因此在民采矿开始停产之后，嘉能可的供给规划将十分重要！若嘉能可此时开始控量保价策略，钴价 格有望迎来较大幅度上涨，突破钴行业成本曲线末端的 25 万元/吨（以电解钴价格为基准）。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 目录 嘉能可：全球“最具统治力”的有色龙头 6 嘉能可锌“控量保价”历史回顾 7 嘉能可钴“控量保价”历史回顾 11 嘉能可铜“稳中求胜”历史回顾 15 钴行业情况已满足“嘉能可定价权”条件 17 钴需求：已过最差时点，未来将逐渐改善 17 钴供给：价格低迷刺激供给收缩 20 库存：电钴库存大幅下降、粗钴库存集中在嘉能可 23 若嘉能可控量保价，电解钴价格有望突破 25 万元/吨 24 投资建议 26 寒锐钴业：高弹性钴冶炼龙头 26 洛阳钼业：PB 估值位于 A 股上市以来低位 28 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 图表目录 图 1：嘉能可年营业收入超过 1.5 万亿人民币 6 图 2：嘉能可近两年利润情况良好 6 图 3：嘉能可股价（美元/股） 7 图 4：嘉能可自产锌产量全球第一 7 图 5：嘉能可锌贸易量全球第一 7 图 6：锌价复盘 8 图 7：嘉能可自产锌季度产量（万吨） 9 图 8：嘉能可半年度锌贸易量（万吨） 9 图 9：全球精炼锌供需关系（万吨） 10 图 10：全球交易所锌库存（万吨） 10 图 11：嘉能可自产钴及钴贸易量均全球第一 11 图 12：钴价格复盘（元/吨） 12 图 13：嘉能可自产钴产量（万吨） 12 图 14：全