安道麦A-深度调研和分析报告-销售渠道+登记证+差异化产品战略，全球非专利巨头.pdfVIP

上 市 公 司 化工 2019 年 11 月 12 日 公 安道麦 A (000553) 司 研 究 / ——销售渠道+登记证+差异化产品战略，全球非专利巨 公 司 头开启全新成长阶段 深 度 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级 ） 投资要点：  非专利龙头安道麦开启新的成长阶段。2017 年非专利药巨头安道麦正式登陆 A 股，与沙 证 隆达协同效应明显，整合期业绩保持稳定增长 ，2018 年营收 38.81 亿美元，以美元计同 券 比增长 10.2% ，EBITDA 达到 6.53 亿美元 ，同比增长 1.1%。合并整合期，公司放弃了荆 研 市场数据： 2019 年 11 月 11 日 州生产基地利润率较低的工业品，将荆州原药基地的产品纳入到安道麦的全球产品供应体 究 收盘价（元） 9.28 系中，且荆州新厂区的建设和原药搬迁项目已经进入收尾阶段，淮安制剂厂和南京研发中 报 一年内最高/最低（元） 14.11/8.9 心已经投入运营，安邦电化搬迁项目也已开启，中国已经成为安道麦的全球运营中心之一， 告 市净率 1.0 全球供应格局得到优化 ，非专利巨头安道麦将立足中国、联通世界，开启新的成长阶段。 息率（分红/股价） 1.05  农药产业链利润再分配，渠道+登记证资源壁垒提升。原药研发费用增高，难度增大，周 流通 A 股市值（百万元） 4349 期变长，非专利药市场份额占比不断提升，农药产业链专利壁垒较之前降低，农药产业链 上证指数/深证成指 2909.98/9680.58 利润重新分配，渠道+登记证丰富的非专利巨头受益明显，安道麦通过多年的布局与收购， 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 在全球建立了完善的销售渠道，遍布欧洲、北美、拉美、亚太、中东及印度 ；鉴于农药销 售的特殊性，登记证的获取是农药的销售过程中重要的环节，目前登记费用高，周期长， 地域限制大，导致登记证资源有较高的门槛 ，在世界上几乎所有的国家生产和销售农药都 基础数据: 2019 年 09 月 30 日 要受到当地政府的严格监管，登记要求也在实时变化之中，整体趋势是愈加严格 ，安道麦 每股净资产（元） 9.49 拥有超过 120 种原药与超过 5600 种制剂登记证，原药注册数量和产品登记证数量遥遥领 资产负债率% 49.57 先，渠道壁垒高筑 ，将保证安道麦在农药产业利润再分配的过程中占得先机。 总股本/流通 A 股（百万 ） 2447/469  差异化战略提升公司产品附加值，原药价格高位持续回落利好制剂环节盈利。农药供给近 流通 B 股/H 股（百万） 167/- 年不断收缩，原药价格维持高位，下游制剂企业利润受到压缩，截至目前农药生产落后产 能基本得到整改，龙头企业市占率不断提升、新产能不断释放，另外，苏北地区大规模停 一年内股价与大盘对比走势： 限产的复产进程已经开启，原药价格从 2019 年下半年开始呈现出高位回落的态势，让利