A股史上第一次蓝筹股泡沫.docxVIP

目录 TOC \o 1-2 \h \z \u 风起青萍末，A 股史上首次蓝筹泡沫已至 3 A 股首次蓝筹泡沫成因一：风险偏好总体低位 5 抱团本身便是风险偏好较低的体现 5 机构的边际强势定价是压制风险偏好的力量 6 当前处于蓝筹偏好第三阶段 6 A 股首次蓝筹泡沫成因二：“不急转弯”，宏观流动性边际改善，无风险利率下行推动居民增配股票 8 A 股首次蓝筹泡沫成因三：微观流动性超预期 10 结论：A 股史上第一次蓝筹股泡沫，短期可享 14 风起青萍末，A 股史上首次蓝筹泡沫已至 当前市场中估值与盈利增速的背离正迅速拉大。若将经分析师乐观偏差调整后的Forward_EPS 与Trailing_EPS 的比值视为对未来盈利增速的合理判断，当前盈利端市场的预期水平约为 18%，盈利修复具备确定性。但由于 Forward_EPS/Trailing_EPS 曲线的斜率相对趋缓而非陡增，且近一个月来更为平坦，故市场对盈利端的定价较为充分，与之相对应的是 Forward_PE 的加速上行，两者自 2016 年以来的分位数分别为 28.5%与 98.2%，背离正迅速拉大。 图 1：当前市场中估值与盈利增速的背离正迅速拉大 数据来源：Wind， 注：考虑年报的披露时间，Forward_EPS 与 Forward_PE 均于每年五月更新，计算 Forward_EPS 时考虑 10%的分析师乐观偏差。 中盘指数抬头或表明蓝筹股行情在“广度”层面的扩散。结构上，上证 50 与沪深 300 的PE_TTM 于本周创下 2016 年来的新高，而中证 500 与中证 1000 的估值持续下杀，现已探至低于 50%分位的正常水平。从时间维度看，历史经验表明上证 50、沪深 300 与中证 500、中证 1000 估 值分位数切换的平均时长为 4 个月，最长为 7 个月，而当前上证 50、沪 深 300 估值分位数处于高位的状况已持续 6 个月有余，且我们看不到任何拐头迹象。9 月以来时常出现的“蓝筹股涨三下、中小票跟着涨一下”、 “蓝筹股涨一下、中小票不涨反跌”是确定性溢价的集中表征。分大、中、小盘观察，大盘股与中小盘股的估值分位数差异亦在拉大，且近期可以明显看到中盘指数的抬头，或表明行情向细分赛道龙头的蔓延。 图 2：上证 50、沪深 300 估值分位数处于高位已持续 6 个月有余，当前无拐头迹象 数据来源：Wind， 图 3：中盘指数抬头或表明蓝筹股行情在“广度”层面的扩散 数据来源：Wind， 蓝筹估值溢价方向与市场表现状况相合，交易层面扰动过大。进一步地当前市场所倾斜的风格（如近期表现较好的金融、周期及科技中的新能源），对应行业中的蓝筹股（招商银行、三一重工、宁德时代）便坐享超过一倍的估值溢价。除宁德时代外，其余行业溢价程度均为 2016 年来最高。而与市场“风向”阶段性相背的消费类股票，蓝筹股与行业整体的估值水平相当，表明当前的蓝筹股行情中交易层面的扰动过大。 图 4：蓝筹估值溢价方向与市场表现状况相合，交易层面扰动过大 4.00 4.00 3.50 3.50 3.00 3.00 2.50 2.50 2.00 2.00 1.50 1.50 1.00 1.00 0.50 0.50 0.00 0.00 贵州茅台PE/白酒PE 美的集团PE/白色家电PE 宁德时代PE/新能源车PE招商银行PB/银行PB 三一重工PB/工程机械PB 数据来源：Wind， “二八分化”亦是蓝筹股泡沫的侧面印证。无论从年度还是月度数据看，当前市场均呈现上涨家数占比下降、涨跌幅标准差抬升的阶段，且年度数据上 2018-2020 年涨跌幅标准差的抬升力度与 2014-2015 年牛熊周期 相当。 图 5：2020 年市场“二八分化”初现 图 6：2020 年 7 月起上涨家数占比趋势下降 数据来源：Wind， 数据来源：Wind， A 股首次蓝筹泡沫成因一：风险偏好总体低位 抱团本身便是风险偏好较低的体现 沪深300 与中证1000 风险溢价分化显著，中证1000 是风险偏好的表征，当前仍然是低风险偏好环境。大盘蓝筹风险溢价经历两轮下行 （2016-2018 年初、2020 年 4 月至今），中小盘则在上行（2016-2018 年 末）之后呈现震荡格局。事实上，这也对应了高估值持续消化、风险偏好持续偏低的市场表现。回顾历史，中证 1000 对风险偏好的表征度更高，从这个角度，整体市场风险偏好偏低。 沪深300风险溢价（%）中证1000风险溢价（%）PE：0~30PE：30~50PE：50以上7 沪深300风险溢价（%） 中证1000风险溢价（%） PE：0~30 PE：30~50 PE：50以上 7 6 5 4 3 2 1