中美快运行业异同研究.docxVIP

从美国快运行业高回报率说起 过去二十年，美国快运企业为投资人带来了远超快递行业的投资回报。近几年，中国快运企业相继上市，市场关注中国快运会不会复制美国快运的发展路径。 本章回顾历史回报及当前发展阶段，整体而言，美国快运优秀的盈利能力和份额提升逻辑驱动利润和估值双升，而中国快运企业尚处于跑马圈地阶段。 对比中美差异，我们提出了两个问题：1.为什么中国快运市场以加盟制企业为主导，而美国则多为直营制？2.为什么中国快运企业之间的成本差距较小，而美国企业之间的成本差距较大？ 过去二十年，美国快运市场有着远超快递的回报率 快递、快运、整车是公路物流行业三大主要赛道。快递指 30kg 以内的小件包裹， 快运则指更大重量级的大件包裹。狭义的快运特指 30kg-500kg 的全网小票零担市场，而广义的快运包括 30kg-8T 的零担市场。考虑到快运企业的业务范围，本文中快运为广义的概念。 图表 1：中国公路货运市场细分 细分行业 快递 小票零担 大票零担 狭义快运 区域网 公斤段 30kg以下 30kg-500kg 10-300kg 500kg-8T 客户群 电商、个人 小B流通商 批发市场 合同物流客户 货源占比 长途为主 长途90% 省内90% 长途80% 来源：运联研究院、 公路物流行业之中，快递行业的市场规模最小，但是企业的总市值最大。在更加成熟的美国市场，这一现象也同样存在。表 2：中国快递、快运企业市值排名 图表 3：美国快递、快运企业市值排名 529 296 682560 1306 141 39 2500 单位：亿元2000 单位：亿元 1500 1000 500 0 1800 1600 单位：亿美元1400 单位：亿美元 1200 1000 800 600 400 200 0 1661 wind、 注：截止日期为 2022 年 4 月 6 日，港币兑人民币汇率为 0.8129 wind、 注：截止日期为 2022 年 4 月 6 日 而回顾美国快递和快运企业的股票回报率，快运企业在二级市场过去二十年有着远超快递企业的高回报率。我们选取五年、十年、十五年、二 十年的时间维度，ODFL、XPO 等快运企业的回报率显著高于 UPS、 FedEx 这样的快递公司。以十年期为例， SAIA、ODFL、XPO 的回报率分别为 11.7、11.6、5.5 倍。而 UPS 和 FedEx 的回报率分别为 2.2、 1.4 倍。 图表 4：五年期快递和快运企业回报率对比 图表 5：十年期快递和快运企业回报率对比 4.0 3.5 3.0 单位：倍2.5 单位：倍 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0  3 3.8 3.7 1.3 1.1 0.1 SAIA.O ODFL.O XPO.N UPS.N FDX.N 20 17.7 17.7 11.6 5.5 2.2 1.4 16 14 单位：倍12 单位：倍 10 8 6 4 2 0 SAIA.O ODFL.O XPO.N UPS.N FDX.N wind、 注：截至日期为 2022 年 4 月 6 日 wind、 注：截至日期为 2022 年 4 月 6 日 图表 6：十五年期快递和快运企业回报率对比 图表 7：二十年期快递和快运企业回报率对比 30.419.612.4 30.4 19.6 12.4 3.3 1.1 212.2 38.4 13.0 4.5 3.5 30 25 单位：倍20 单位：倍 15 10 5 0 ODFL.O XPO.N SAIA.O UPS.N FDX.N  200 单位：倍150 单位：倍 100 50 0  ODFL.O SAIA.O XPO.N UPS.N FDX.N wind、 注：截至日期为 2022 年 4 月 6 日 wind、 注：截至日期为 2022 年 4 月 6 日 在盈利能力不断提升的基础上，估值的上升是快运企业回报率更高的原因。1.快递企业的估值较为平稳，盈利提升是推动股价上升的主要因素。 UPS 的历史 PE 大致处于 20-30 倍区间，2006-2022 年区间，股价上涨了 3.9 倍，EPS 上涨了 4 倍。2.快运企业随着市场份额的提高、定价能力的体现，估值逐渐上升。ODFL 在 2011-2021 年期间，股价上涨 20倍，EPS 增长 6.2 倍，对应估值增长 3.2 倍。 图表 8：UPS 历史 PE（TTM）估值 图表 9：ODFL 历史 PE（TTM）估值 EPS 估值 16 14 12 10 8 6 4 22006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 20