互联网上市公司权益融资促进了绩效提升吗？.docxVIP

? ? 互联网上市公司权益融资促进了绩效提升吗？ ? ? 　　公司的资本构成与公司绩效的关系是学术界和社会关注的焦点。研究资本构成与公司绩效关系的魅力在于，如果最优资本构成存在，那么对于公司提升绩效水平将具有重要参考意义。资本构成也即负债与股东权益的组合，它涉及股东、债权人、管理者的三层利益关系，如何实现负债与股权的最优配置，实现三者利益的协调，对于公司发展而言，无疑具有重要意义。然而，对于最优的资本结构是否存在，学术界历来存在争议。例如，经典的静态权衡理论认为，最优资本结构是存在的，而优序融资理论却认为公司资本结构存在一定的偏好，融资存在一定的顺序：先是内部融资，后是债权融资，最后是股权融资。国内学者对最优资本结构是否存在也没有达成一致意见。典型的有两种观点：一是认为上市公司存在股权融资偏好(李向阳，1998；黄少安、张岗，2001；万朝领等，2002；肖作平，2006；郝颖、刘星，2010等)；二是中国上市公司存在最优结构(万解秋，2001；郭鹏飞、孙培源，2003等)。如果，最优资本结构存在，那么研究资本构成与公司绩效的关系，就不能简单地从线性视角，而应根据公司发展的阶段性和条件性特点来分析资本构成与公司绩效的非线性关系。当然，由于公司禀赋、成长条件的差异，也不排除二者呈均衡线性关系的可能性。因此，应综合考虑资本结构与公司绩效的线性和非线性关系。 　　从现有的研究来看，主要有以下几个缺陷：一是考察资本构成与公司绩效的关系，多运用负债指标，而忽略了股东权益相关指标等对公司绩效的影响。从实际意义来看，资本构成等同于融资构成，它包括权益融资和债务融资(蒋琰，2009)，许多学者的研究表明，上市公司表现出权益融资的偏好，而现有文献鲜有涉及权益融资对公司绩效的影响。二是考察资本构成与公司绩效的关系，多从线性视角，而忽略了资本构成对公司绩效的非线性影响。三是从评价指标来看，现有文献多采用上市公司财务指标或股票市场价格作为绩效指标，而事实上技术效率相比财务指标更为重要(梅峰、邓立丽，2007)。选择财务指标的缺陷是它可以人为操纵(陈小悦等，2000)，而技术效率是企业的劳动生产率和资本生产率综合指标，可以反映企业的实际价值(侯晓辉、李婉丽，2009)，具有可靠性、真实性和稳定性的特点。 　　综合以上考虑，本文以国内互联网上市公司为例，首先从权益融资视角探究资本构成与互联网上市公司绩效的关系，并综合考察权益融资对互联网上市公司绩效的线性和非线性影响。对于公司绩效的代表指标，本文采用了全要素生产率指标来综合衡量。 　　二、理论与研究假设 　　(一)资本结构中股东与债权人的内在矛盾 　　资本结构是企业负债与股东权益的比例(Ross et al.，2002)。因此，资本结构也等同于融资结构。它涉及债权人、股东及管理者的利益和冲突。资本结构的内在矛盾首先表现在债权人与股东之间的利益冲突。法玛和米勒(Fama and Miller，1972)认为企业的负债融资即使能够使企业价值最大化，但股东权益与债权人权益之间仍会存在分歧。这种股东权益与债权人权益的不一致，就是学者普遍认为的股东—债权人冲突。二者的对立表现在对公司的控制权、剩余索取权和资本的配置上。股东更希望增强对公司经营的控制和将资金运用到私利项目上，这与债权人的利益都是冲突的。史密斯和华纳(Smith and Warner，1979)指出造成股东与债权人冲突的四种利益根源：股利支付、求偿权稀释、资产替代以及投资不足。迈尔斯(Myers，1977)指出当管理者(经理)代表股东利益时，那么管理者就有可能投资有利于股东权益的项目损害债权人利益的动机，损害企业的市场价值。詹森和梅克林(Jensen and Meckling，1976)认为，当负债融资程度较高时，企业管理者为了寻利，将不惜损害债权人的利益，投资那些有利于管理者利益而不利于投资收益的项目，从而产生负债代理成本。詹森和梅克林(1976)认为，当负债融资程度较高时，企业管理者为了寻利，将不惜损害债权人的利益，投资那些有利于管理者利益而不利于投资收益的项目，从而产生负债代理成本。当然，二者也存在一定的制衡关系。债权人可以加强对公司内部人员的监管，从而维护自身的权益。蒂特曼(Titman，1984)、约翰和森贝特(John and Senbet，1988)、亨克尔和责克纳(Heinkel and Zechner，1990)、斯托尔兹(Stulz，1990)等的研究表明负债对股东及管理者的约束作用。总之，债权人与股东之间是对立的制衡关系，那么，权益融资与负债融资对公司绩效的影响可能是相反的，如文宏(1999)的研究表明，配股融资与税前利润呈负的相关关系，而长期负债、流动负债与税前利润呈正的相关关系。据此本文提出第一个研究假设： 　　H1