中国上市公司中小投资者权益保护评价及有效性分析.docxVIP

? ? 中国上市公司中小投资者权益保护评价及有效性分析 ? ? 　　从全球经验来看，资本市场发展与中小投资者权益保护息息相关。随着公司所有权与经营权的分离，经营者控制成为现代公司的普遍现象，股东对公司的权力(包括收益权和支配权，尤其是支配权)也随之弱化，由此中小投资者权益保护提上日程[1]。而在西方发达国家，尤其是英美国家，投资者权益保护针对的主要是经营者的侵害问题，与中小投资者权益保护并没有实质性区别。但在中国，上市公司却存在着普遍的“一股独大”现象，即国有控股公司的大股东只是最终出资人的代理人，很容易和经营者形成“合谋”；非国有控股公司的经营者也往往来自于“一股独大”的创始人或家族内部，也易于“合谋”，由此，中小投资者很可能遭遇来自大股东和经营者的双重侵害。显而易见，加强中小投资者权益保护在中国具有更重要和更特殊的意义。在这一背景下，如何科学地评价中国中小投资者权益保护水平就成为当务之急，其对于中国资本市场可持续发展具有至关重要的意义。 　　一、中小投资者权益保护及其评价 　　(一)中小投资者权益保护的含义 　　国外学者从不同的理论视角对中小投资者权益保护的性质和内容进行了研究，主要形成了以下几种观点：(1)按照契约经济学的观点，公司内部人(包括大股东和经营者)之所以能够侵害外部投资者(主要是指中小投资者)的利益，主要是因为相关利益人之间的产权边界无法完全界定清晰，因此投资者权益保护在本质上是要界定融资合约双方的权利与责任边界；(2)按照法经济学的观点，由于不完全契约的存在，再加上中小投资者尤其是个人在自身权益遭到侵害时维权的成本非常大，因此法律在投资者权益保护中具有至关重要的作用[2]；(3)按照会计制度理论的观点，会计信息作为企业信息的主要来源，能够通过定价功能和治理功能发挥投资者权益的保护作用，因此公司会计制度设置对投资者权益保护具有十分重要的意义。 　　国内学者大多直接借鉴国外学者的研究结果，从某个维度对中小投资者权益保护进行讨论。例如，沈艺峰等主要是从立法的角度来理解中小投资者权益保护，从法律以及其他相关政策对投资者权利的保护来探讨中小投资者权益保护[3]。肖松在此基础上，进一步将立法和执法相结合来定义中小投资者权益保护[4]。 　　基于学者们的既有研究，本文认为，从字面上来理解，中小投资者是相对于大投资者(大股东)而言的。在这里，大股东主要包括两种情况：“一股独大”和“几股共大”。无论是“一股独大”还是“几股共大”，这些大股东往往对公司具有很强的实际控制能力，从而可以通过控制权来确保自身的利益；而与此相反，中小投资者则缺乏相应的话语权。因此从权益保护角度，中小投资者可以界定为：股份制公司中，除对公司拥有实际控制力的大股东之外的其他投资者。 　　同时，综合中小投资者权益保护的基础理论、既有的相关法律法规以及国际先进的中小投资者权益保护规范，本文认为，中小投资者权益保护应该着重突出四大要素：信息不对称是大股东和经营者侵占的前提条件；中小投资者决策与监督权缺失是大股东和经营者侵占的权力基础；收益权是中小投资者权益保护的直接体现；维权环境体现了中小投资者权益保护的救济手段。因此，知情权、决策与监督权、收益权和维权环境是中小投资者权益保护的四个不可分割的组成部分。 　　(二)现有中小投资者权益保护评价存在的问题 　　由于对中小投资者权益保护存在着认识上的误区，现有中小投资者权益保护评价也不可避免地存在着一定的缺陷，从而难以反映中小投资者权益保护的真实水平。具体说，现有涉及中小投资者权益保护评价的研究存在以下问题： 　　1.评价依据的标准偏低，不能反映中国与中小投资者权益保护最佳实践之间的差距。例如许多评价建立在国内既有法律法规基础上，但是由于中国关于中小投资者权益保护的立法缺失比较多，像强制性分红制度、强制性累积投票制度、内幕交易处罚法等广为认可的中小投资者权益保护最佳实践并未采纳，以此为基础评价中国中小投资者权益保护无疑会出现高估。 　　2.评价指标不完整，不能完整反映中小投资者的权利以及保障中小投资者行权的制度环境。中小投资者权益保护是一个复杂的系统，需要从不同维度来进行综合刻画，因此涉及到的评价指标相对较多。但是现有研究中部分评价甚至只是用一两个指标来反映中小投资者权益保护水平，即便是有些研究使用了20个左右的指标，也难以反映中小投资者权益保护的全部。从现有评价体系来看，基本上只是反映了其中的一个或几个权利，而不是完整的权利，尤其是反映维权环境的指标近乎缺失。 　　3.指标权重的确定过于主观，评价结果的可靠性受到影响。在指标权重确定上，常见的方法主要有主观赋权(例如专家打分法)和客观赋权(例如因子分析法)等，但是这两种代表性方法均存在着一些问题。例如，专家打分法简单实用，但主观性太强；因子分析法较为客观，但