新时期中国金融市场风险状态甄别和政策冲击研究.docxVIP

? ? 新时期中国金融市场风险状态甄别和政策冲击研究 ? ? 　　F015 　　 A 　　 1000-1549(2018)11-0024-14 　　2008年的全球性金融危机对世界经济金融形成了巨大的冲击，危机改变了全球经济增长的基本面，改变了全球的金融结构。危机的爆发凸显了全球金融体系的脆弱性，也暴露了二战后建立起的植根于布雷顿森林体系的国际金融旧秩序的缺陷。旧的国际金融体制框架建立了以美国等发达国家为主的国际金融组织，并单一地以美元为主要国际结算货币和国际储备货币，而其金融监管则分散而复杂，多为针对单一金融机构的微观审慎体制。时至今日，全球经济仍然处于2008年全球金融危机的影响之下，金融市场的变动日趋深刻复杂，全球金融进入了大挑战、大变革与大调整的新阶段，面临着国际金融秩序的重塑。 　　针对旧秩序的缺陷，理想的金融新秩序则期待更民主公平的国际货币体系，从以美元为核心的旧国际货币体系变迁为多元化的新国际货币体系；其次，新秩序期待建立新国际金融机构，从以欧美为主的旧经济体格局逐步转为向新兴经济体倾斜的多元化新经济格局；再次，新秩序更要加强多国金融监管合作，从微观审慎的旧监管体制变革为宏、微观审慎监管体制的结合。同时，新的国际金融秩序应当拥有更加完善的全球金融治理结构，能够对全球金融风险实施有效的监管和预警。 　　在金融秩序重塑的新时期，世界各国的金融机构、政府部门和学者纷纷致力于探索金融市场新规律，建立新风险监管体系，重视防范系统性金融风险。如何评估、防范与化解金融体系的系统性风险，已成为全球范围内广受关注的学术性与政策性问题。中国作为重要的新兴经济体，在世界经济金融中扮演着重要的角色。因此，专门构建适用于中国金融市场的系统性风险指标，也成为新常态时期的中国做好防范系统性金融风险的首要任务。然而，学术界和业界尚缺乏被一致认可与接受的系统性风险测度指标，因此，本文旨在提出一个专门适用于新秩序时期中国金融市场风险状态的中国金融市场压力指数(China Financial Stress Index，简称CFSI)，使其能够刻画中国金融市场风险的律动，科学识别极端压力事件，准确地甄别金融市场风险状态，提高金融风险预警的有效性，辅助决策者更及时地制定和实施相应的危机应急计划，以保障国家的金融安全。 　　值得一提的是，金融压力指数被视为金融系统性风险的同步性指标，其源指标的选取要基于金融风险高发领域。当前，我国金融市场存在的主要风险是流动性不足、地方债务风险、影子银行风险、汇率风险以及资本大规模流出等内外风险共振问题①。鉴于中国金融系统性风险集中高发于银行、股票债券市场以及外汇市场三个领域，本文精心选取能够实时有效地反映中国银行、证券和外汇市场风险的若干指标作为源指标，构建了适用于中国金融市场的中国金融市场压力指数(CFSI)，以及银行、证券和外汇市场的分市场医力指数()，为中国金融市场风险状况提供一个缩影。 　　更重要的是，未来全球宏观经济政策也在遭遇金融系统性风险的挑战，本文首次尝试从中国金融市场风险视角去探究新时期中国经济政策不确定性变化的原因。随着各国金融压力的累积，各国为抑制本国经济快速下滑，采取了逆周期的经济刺激政策。经济政策不断调整，全球政策不确定性攀升。就经济学家Baker、Bloom和Davis编制的经济政策不确定指数(Economic Policy Uncertainty Index，简称EPU)来看，截至2016年年底，全球经济政策不确定性已升至历史新高，这一点中国和其他国家一样。实际上，这种不确定性不仅反映了政策本身的不确定性，也隐含了市场状况本身的不确定性。从全球指数看，1998年亚洲和俄罗斯金融危机、2008年全球金融危机以及2012年欧元区危机的爆发使得全球经济政策不确定性升至峰值。 　　更突出的现象是，起初中国经济政策不确定性与全球指数走势趋同，但自2012年起中国经济政策不确定性却明显高于全球。尤其是新常态时期，经济政策不确定性曾多次冲高。我们认为，这一现象极有可能与这一时期中国金融系统性风险的累积有关。中国金融体系的监管者和经济政策的制定者为坚持守住不发生系统性风险的底线，积极维护金融体系的稳定，及时调整政策舵向，通过“前瞻性”的干预手段来规范金融机构行为，弥补监管漏洞和监管空白。因此，风险状态的变迁对经济政策的颁布是否会有不同影响是值得思考的。我们倾向于认为，当市场处于高压力状态下，政府或金融监管部门更有可能对金融市场的波动作出快速有效的反应。相反的是，当金融市场压力处于低风险状态时，政府和金融监管部门更倾向于相信市场自身的调节能力。 　　 　　图1 中国和全球的经济政策不确定性 　　数据来源：/。 　　本文的创新和贡献是：第一，改进IMF(2011)发布的EM-FSI指数，构建中国金融压力