策略专题研究-中国好公司：先相信，再看见.docxVIP

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TOC\o1-3\h\z\u内外宏观压力充分定价在筹码、估值中 3

“中国beta型”资产的内外资筹码均已回到16年水平 3

“中国beta型”资产PB-ROE已位于历史区间下沿 4

对中国“beta”型资产的定价中，是否存在被市场忽略的因素？ 6

中国“beta”型资产的盈利能力与地产周期的背离或暗示alpha线索 6

微观预期差：适应新环境的三种方案使企业或具备正向经营alpha 8

出海：沿需求韧性方向寻找经营新方向 8

精细化管理：摒弃扩张时代“粗放式管理”，向成本要收益 11

提高公司治理/股东回报：分红/回购亦是提振“全收益”的选择 14

若地产beta改善，哪些“中国好公司”有望迎来双击？ 18

地产去库存或指向当前地产政策进一步发力 18

“中国好公司”：筛选具备较大上行弹性的中国“beta”型资产 20

风险提示 22

内外宏观压力充分定价在筹码、估值中

“中国beta型”资产的内外资筹码均已回到16年水平

随着近年来宏观范式逐渐转换成国内经济结构转型海外（二次）通胀，外资也对全球范围内的证券头寸进行了“再平衡”。据IMF数据显示，外资对大中华资产的仓位权重再4Q23时基本下滑至3Q14-4Q14水准。（注意，2014年11月沪港通正式启用。）而对应的，近年来外资对美日欧等市场则进行了仓位权重的提升。

图表1：随近年内外宏观范式转变，外资对大中华的头寸亦明显下降 图表2：流出的资金则显著增配了美日欧等市场

4.5%

4.0%

3.5%

3.0%

2.5%

2010-122011-08

2010-12

2011-08

2012-04

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2023-08

中国占全球，仓位比重

中国占全球，仓位历史百分比（RHS

中国占全球，仓位历史百分比（RHS）

90%

80%

70%

60%

50%

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30%

20%

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0%

50%

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40%

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30%

2010-122011-08

2010-12

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2012-04

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2023-08

美国占全球

欧元区+英国占全球日本占全球（右轴）

8.0%

7.5%

7.0%

6.5%

6.0%

5.5%

5.0%

资料来源：IMF，，Bloomberg， 资料来源：IMF，，Bloomberg，

A股方面，主动偏股公募基金的持仓情况亦显示内资也对国内经济结构转型这一宏观环境进行了应对。根据我们计算的主动偏股超配比例（仓位权重–市值标配权重）来看，国内主动偏股公募基金对地产链、和经济周期型（即中国Beta型）的配置基本处于2010年以来的较低水位（两者分位数皆不超过30%）。

图表3：主动偏股公募对地产链的配置水平已在2010年以来低位 图表4：主动偏股公募对中国beta资产的配置水平亦在低位

地产链行业合计超配比例

地产链行业合计超配比例分位数（RHS）

25%

beta型行业合计超配比例

beta型行业合计超配比例分位数（RHS）

120%

8.0%

6.0%

4.0%

2.0%

0.0%

-2.0%

-4.0%

2010/3/12010/12/1

2010/3/1

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2011/9/1

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2013/3/1

2013/12/1

2014/9/1

2015/6/1

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2023/9/1

100%

90%

80%

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20%

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5%

0%

2010/032010/12

2010/03

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