【宏观专题】年底财政发力的三种情景-260921.docxVIP

证券研究报告宏观专题2026年09月21日

【宏观专题】

年底财政发力的三种情景

核心观点

今年以来财政发债、支出始终偏稳，8月广义财政支出同比降幅扩大（-6.7%，7月-4.4%），市场关注年底财政“发力”还是“不发力”。

但市场当前研判的现实挑战，是相关指标较繁杂、偏滞后——等财政、信贷、实物工作量等指标统一方向，市场预期往往已调整到位，于投资已意义不大。我们观察财政发力的前瞻指标——新增政府债发行：9~12月，新增政府债还有4.61万亿待发（同比增量约1.24万亿），10月底可作为“分水岭”：

若11-12月发行，相当部分实物工作量将落在下年（资金拨付到项目需要时间、叠加北方地区冬季施工条件受限）；

若9-10月发行，大概率能在当年形成一定的实物工作量。

据此，按9~10月、11~12月新增政府债同比增量能否超过去年同期，可对应今年底、明年初财政能否边际发力，可分为三种情景：

1、“年底发力”——今年底实物工作量或增量明显，明年初实物工作量或增量不明显：9~10月新增政府债发行2.2万亿以上（同比增量大于0.47万亿），11~12月发行2.41万亿以