异质情绪成分行为特征与资产收益动态关系.pdfVIP

异质情绪成分行为特征与资产收益动态关系 付 鸣 (武汉大学 经济与管理学院，湖北 武汉 430072) 【摘 要 】 使用主成分分析法提取情绪成分是构建复合情绪指数最为有效的方法之一，但仅提取单一成分 作为复合指数的方法没有考虑到不同投资者群体行为特征的异质性。文章在 Baker和 Wurgler(2006)的研究基础 上，分析了由主成分分析得出的各情绪成分的行为异质性。进一步地采用 VAR模型探讨 了不同市场状态下，各异质 情绪成分行为特征与沪深指数加权收益率的动态关系。 【关键 词】 异质情绪成分；资产收益；动态关系 【中图分类号】F069．9 【文献标识码 】A 【文章编号】1004—2768(2014)08—0025—05 一 、 文献综述 量，直接衡量 “噪音”相互抵消之后的余量大小 ，对未来资产 早期对投资者有限理性的研究主要 目的是探讨投资决 收益的预测能力较强 。目前 ，最为著名的情绪指数构造方法 策发生偏差的原因。一类原因是心理上的认知偏差，即使能 由Baker和Wurgler(2006)提出。另一些研究采用特定的指标 接收到相同的信息 ，不 同类型的投资者也会形成不同的预 作为投资者情绪的代理变量 ，这些指标包括整个市场的股 期。比如 Barbefiseta1．(1998)发现当利好的基本信息较少 权融资 比例 (Baker和 Wurgler，2000)、流动性指标 (Bkaer， 时，其投资决策过于保守，而当利好基本信息较多时，其投 2004)、股票基金和债券基金之间的资金流动 (Ben—Rephael 资决策过于乐观。Danieleta1．(1998)将投资者划分为过度 自 eta1．，2012)。但不论是复核指数还是特定的间接情绪指标 ， 信的知情交易者 (InformedInvestor)和理性 的外部交 易者 都是单一的投资者情绪代理变量 ，缺乏对投资者情绪 中多 (Uninformed)，在投资者过度 自信 (over—confidence)和有偏归 个维度 即异质性的考虑 ，而解决这个问题正是本文的 目的 因(biasedattribution)的假设下 ，解释了横截面上的短期动量 之一 。 效应和长期反转效应。Hong和Stein(1999)进一步地将非理 国内对异质投资者群体的研究大多为 “至下而上”的。熊 性投资者分为两类 ：一类是消息观察者(NewsWatcher)，另 和平 (2005)，朱宝军和吴冲锋 (2005)，王凤荣和赵健 (2006)， 一 类是动量交易者 (MomentumTrader)。但这一类 “至下而 张维和赵帅特 (2010)等构建了包含异质投资者群体的资产 上”的研究仍然不能周全考虑多种多样 的异质信念的形式及 定价模型。陈国进和张贻军 (2009)，陈炜、袁子甲和何基报 其时变性，因而对总量上 “噪音”余量的预测能力有限。 (2013)等从实证上检验了异质投资者行为特征及其与资产 另一类对投资者异质信念的研究中使用不同的特定投 价格的关系。陆静 、曹国华和唐小我 (2011)建立了一个异质 资者群体作为异质信念的代表，即对异质投资者的研究。比 投资者模型，证明了异质信念和卖空限制是导致 H股价格 如Sehmding(2007)发现机构投资者情绪水平对未来资产收 低于A股价格的原因之一。但采用 “至上而下”的方式 ，直接 益有正向预测能力 ，而个人投资者情绪水平是未来资产收益 在总量层面上构建模型探讨不同信念形式所形成的异质情 的反向指标。Verma和Verma(2006，2007)发现机构投资者比 绪成分的行为特征及其对资产收益的影响形式的研究仍然 个人投资者更理性 。Grinblatt和Keloharju(2001)、Choeeta1． 较少。 (1999)、Richards(2009)则发现个人投资者总体上采取反转 二、研究假设 投资策略而机构投资者总体上采取动量交易策略。但Knaiel 投资