常数比例投资组合保险(CPPI)策略 --捐赠型基金投资策略的最优选择.pdfVIP

第 28 卷第 3 期 应用数学学报 Vol. 28 No. 3 2005 年 7 月 ACTA MATHEMATICAE APPLICATAE SINICA July, 2005 常数比例技资组合保险(CPPI) 策略* 一一捐赠型基金投资策略的最优选择 程兵 (中国科学院数学与系统科学研究院，北京 100080) (Email: bc2@amss.ac.cn) 魏先华 (中国科学院研究生院管理学院，北京 100080) (Email: weixh@gscas.ac.cn) 摘 要本文采用 Merton[lJ 提出的处理捐赠型基金的连续时间模型的一般框架，分析了 在风险资产为几何布朗运动，效用函数为 CRRA 效用函数，且捐赠型基金有动态最低支出 时的最优支出策略和最优投资策略，结果表明存在一条策略基准线，当基金的总资产在策 略基准线之上时，基金管理人关于基金支出与技资策略的选择与不存在最低支出的要求时 所作出的决策是一样的.但是一旦基金的总资产低于这条策略基准线时，基金管理人便需 要考虑到基金将来必要的支出，并实际影响到他对投资策略的选择，此时基金管理人可作 的最优选择是2 最低的支出和一种为复制幕收益函数期权的 CPPI 投资策略. 关键词最优投资策略:组合保险; CRRA 效应函数:捐赠型基金 MR(2000) 主题分类 9IB16; 9IB64 中固分类 0224 1 介绍 比起西方国家的证券市场，我国的证券市场无疑还处于初级阶段，从 1990 年 12 月 上海证券交易所成立到现在才 12 年时间，投资者也主要由散户组成，针对这种极不合 理的市场结构，近几年来我国证券管理一直把发展机构投资者作为发展我国证券市场 的重点.在 2002 年新成立基金管理公司近 10 家，批准中外合资基金管理公司 5 家， 另外还有多家基金管理公司和合资基金管理公司等待批准， ((投资基金法》己几易其 稿，社保基金进入证券市场只是时间问题、规模的问题.其他机构投资者，捐赠型基金 如高校的个人捐赠基金，还有希望工程国家青少年发展基金、国家自然科学基金等也属 于这个范畴，这些基金能不能进入证券市场.现在还未见到具体规定.但根据西方发达 国家的证券市场的历史来看，这种捐赠型基金迟早要直接或间接地进入证券市场.本文 将要讨论的就是捐赠型基金的投资与支出策略问题. 捐赠型基金有许多形式，但本质上是一样的，有发起者捐赠一笔款项用于某个目的 成立一个基金，基金的受托管理人将根据该目的每隔一段时间使用基金的一部分.所以 有可能在一段时间以后，基金的第一笔捐赠款会用完.为了使基金有足够的资金满足以 本文 2003 年 7 月 17 日收到. 2003 年 8 月 21 日收到修改稿. 中国科学院百入工程和国家杰出青年基金资助项目. 3 期 程兵、魏先华z 常数比例投资组合保险 (CPPI) 策略 397 后正常的指出或开销，基金受托管理人需要将剩余的资金投资增值，当然基金还有可能 得到其他渠道的捐赠.例如诺贝尔基金会根据诺贝尔立下的遗嘱成立的，每年奖励为作 出过杰出贡献的科学家. 由于捐赠型基金的这种特点，基金受托管理人在进行证券投资时主要关心的是下 跌风险，如果不能避免下跌风险，有可能在单边下跌的市场里遭受重大损失，使得基金 不能保证将来正常的支出.他们需要保证在作证券投资时能够取得足够的回报，使得 基金能够弥补通货膨胀带来的风险以及由于为了满足基金设立的目的所作的正常的支 出.所以基金受托管理人的主要目标就是要能够提供足够的现金流满足现在和将来基 金需要的正常开销. 我们必须注意到这样一个事实，捐赠型基金如果当前支出多，那么基金剩余的资金 就减少了，可能就会失去很多投资机会.但另一方面，如果我们为了保证