教育行业2019年投资策略：待政策落地，重点关注高等教育和培训机构.docxVIP

HYPERLINK / 19 HYPERLINK / 19 年投资策略：待政策落地，重点关注高等教育和培训机构 报告正文 2018 年教育行业政策频出，监管趋严 2018 年行业政策密集出台，对行业的发展至关重要。我们回顾一下教育行业的重要法律、政策，会清晰地看到相关法律条文制定的流程，大的方向是从禁止任何人从办学中营利（1995 年教育法）到从法律上明确民办教育可以选择登记为营利性或非营利性（除义务教育阶段）， 这不能说不是一种放开的姿态。 最早的 1995 年颁布的教育法，禁止任何人从办学中营利，2002 年的民办教育促进法仍有 “民办教育不应从办学中牟利”，基于此定调，2004 年的民办教育促进法实施条例基本上也是围绕着“不要求取得合理回报”的民办学校展开的，直到目前为止，基本上绝大部分民办学校都是“不要求取得合理回报”的性质。到 2010 年，国家中长期教育改革和发展规划纲要（2010-2020）中提出探索民办学校进行营利性和非营利性的分类，2015 年，教育法和高 等教育法修订，正式删除了 “任何组织和个人不得以营利为目的举办学校及其他教育机构” 的规定，修改为“以财政性经费、捐赠资产举办或者参与举办的学校及其他教育机构不得设 立为营利性组织”。新修改的高等教育法同时删除了“设立高等学校不得以营利为目的”的 规定，这为后来的民促法修改奠定了基础。2016 年的民办教育促进法修订版，就第一次在法律上明确了将民办教育区分为营利性和非营利性，但同时规定义务教育阶段不可设立为营利 性学校。2018 年出台的民办教育促进法实施条例征求意见稿及送审稿就是在民促法修订案的基础上做出具有指导性的细化条文，但送审稿就引发了市场上对民办教育集团化办学外延式 扩张模式是否遭到颠覆的担忧。 我们重点梳理一下 2018 年出台的行业政策： 2018 年 4 月教育部发布《民办教育促进法实施条例（征求意见稿）》，新增 19 个条文，删 去 8 个条文，同时调整了章节结构，改动幅度较大。意见稿定调“支持”和规范管理，主线清晰，对一些条款具体化（比如在税收、土地使用等方面给予民办学校优惠），具有较强的 实际操作指导。但征求意见稿的第四十二、四十三条的解读市场是有争议的，有认为该条款 对含义务教育的 K12 民办教育公司会有负面影响。目前上市的学历教育主要是以管理费的形式将非营利性学校的利润转出，条例特别提到“能导致民办学校利益被转移的组织或个人”， 那么义务教育阶段希望转为非营利性后能通过以管理费的方式将利润转出的方式将会受到被 质疑“利润转移”的风险。而另一种声音认为此条款是明确允许举办者与民办学校进行合法 关联交易，但要进行信息披露，并认为允许合法关联交易或体现监管态度在法律允许内较为 宽松。 HYPERLINK / 19 HYPERLINK / 19 年投资策略：待政策落地，重点关注高等教育和培训机构 虽然解读有分歧，但当时市场认为征求意见稿整体上对民办教育是偏利好，民办教育上市公司继续上涨的股价体现了资本市场的主流观点。 但 8 月份民促法实施细则送审稿出来后，市场的风向变得完全不一样了。其中市场最为关注的是两点： 实施集团化办学的，不得通过兼并收购、加盟连锁、协议控制等方式控制非营利性民办学校。港股上市的教育类企业，尤其是高等教育板块，维持高速增长的关键就是并购整合，而行业享受的高估值很大程度上是因为高速整合期带来的高速增长预期。那么这项细则如果最终落地，会令非营利性民办学校要先转成营利性的才可以出售，这中间就涉及到补地价和所得税的问题，可能使得收购成本增加。但是同时，由于二级市场剧烈的价格下跌，我们相信最终会传导到一级市场，使得并购的估值从高位冷却。 从各地已出台的民促法实施细则来看，都给了民办学校选择登记为营利还是非营利一段过渡期，一般为 3-5 年，最长的有 10 年，可以说在最近 3-5 年内，民办学校的收购并不会受影响。同时，“送审稿”第七条对于公办学校参与举办非营利性民办学校的表述更加明晰， “公办学校举办或者参与举办非营利性民办学校的，应当经主管部门批准，并不得利用国家财政性经费，不得影响公办学校教学活动，不得以品牌输出方式获得收益”，这将进一步促使独立学院加速脱离公办母体，使高等教育板块的并购对象增加。对于 K12 阶段学校而言， 由于义务教育阶段不能选择登记为营利性，受影响更大，未来涉及到义务教育阶段的学校料以自建为主。 “教育行政部门、人力资源社会保障部门应加强对非营利性民办学校与利益关联方签订协 议的监管，对涉及重大利益或者长期、反复执行的协议，应当对其必要性、合法性、合规性 进行审查审计”，强调了事前审查。我们相信未来对于香港上市的教育类公司普遍采用的通 过 VIE 架构转移利润的做法会有所收紧。此前的“征