电解铝行业深度报告：供给过剩压力缓慢消化，铝价2019年筑底或小幅反弹.docxVIP

目录 1.2018 年铝价持续下行，盈利恶化高成本产能陆续退出 4 电解铝价格低迷，行业产能低速增长 5 现行价格下预计 2019 年产能 4757 万吨，同比增长 4% 5 氧化铝价格回落降低电解铝成本，但下降幅度有限 9 地产竣工、基建发力等多因素向好令下游消费同比改善. 10 房地产竣工回升拉动铝消费 11 财政发力促进基建拉动特高压、轨交投资 12 补贴政策缓解汽车消费增速下降 12 贸易摩擦导致出口前置，2019 年铝材出口增速回落 13 供给过剩压力缓慢消化，铝价 2019 年筑底或小幅反弹. 14 投资建议：关注企业内在价值，增值税减免可增厚利润. 15 毛利率低收入大，电解铝行业对增值税下调敏感 15 铝价小幅反弹下，注重企业内在价值，关注中国铝业、云铝股份 15 重点公司估值表 16 图表目录 图 1：2018 年电解铝价格震荡下跌（元/吨） 4 图 2：2015 年-2018 年电解铝产能（万吨） 4 图 3：电解铝行业上下游产业链 6 图 4：2018 年电解铝成本构成 6 图 5：电解铝行业生产企业成本曲线（元/吨，万吨） 7 图 6：2018 年氧化铝价格高位运行（元/吨） 9 图 7：电解铝行业下游分布 11 图 8：2018 年铝材产量增速明显下降 11 图 9：2018 年房屋新开工面积上升而竣工下降（%） 12 图 10：2018 年下半年电网基建投资改善（%） 12 图 11：2018 年汽车产量同比下降（%） 13 图 12：未锻造的铝及铝材出口（万吨） 13 图 13：11 月以来铝材产量同比大幅上升（%） 13 图 14：国内电解铝社会库存下降（万吨） 13 表 1：2018 年电解铝行业减产产能（万吨） 5 表 2：2019 年电解铝新建、在建可投产产能（万吨） 8 表 3：2019 中国电解铝已复产、拟复产明细（万吨） 9 表 4：不同情景假设下 2019 年电解铝运行产能（万吨） 9 表 5：2016-2020 年电解铝消费（万吨） 14 表 6：电解铝行业 2016-2020E 供需平衡表（万吨） 15 表 7：行业重点公司估值表 16 1.2018 年铝价持续下行，盈利恶化高成本产能陆续退出 2018 年电解铝整体呈现震荡下行走势，电解铝价格从年初 15260 元/吨下跌至年底 13605 元/吨，跌幅超过 10%。期间海外几次突发事件引起供给冲击使铝价出现短期反弹。 4 月初美国宣布对俄铝制裁，海外铝价上涨带动沪铝一路攀升至 15565 元/吨高位，后海德鲁巴西 Alunorte 氧化铝精炼厂受环保影响减产以及美铝澳洲罢工事件均使得铝价短期反弹。但下半年以来宏观经济下行压力增大叠加中美贸易摩擦升级，铝价整体上呈现持续下跌走势。在低迷的铝价环境下，多家电解铝公司预告 2018 年业绩出现亏损。云铝股份预计 2018 年归母净利亏损 14.6 亿元，中孚实业预计 2018 年归母净利亏损 18-22 亿元，焦作 万方归母净利亏损 4-4.5 亿元，神火股份永城本部电解铝业务亏损 8.51 亿元。全行业看， 超过 20 家电解铝生产企业实行弹性减产和减产，有的甚至关停全部产能或出让生产指标。 回顾近年来电解铝行业产能变化，我们发现行业上一轮大规模减产发生在 2015 年。 2014 年以来受宏观经济下行影响，电解铝价格持续下行，到 2015 年 11 月铝价跌破万元大关，不少电解铝企业出现自发性减产甚至全面停产。据统计，2015 年国内超过 40 家电解铝企业减产，合计减产产能 451 万吨，其中包括号称“第一铝”的抚顺铝业也全线停产。 2016 年，在积极的财政政策刺激下，国内经济呈现复苏态势，铝价亦逐步回升。但非市场化的去产能方式对电解铝行业效果并不显著。2017 年在供给侧结构性改革政策下不少违规产能被关停，但随着政策推进铝价不断攀高当，引发不少历史停产产能在高利润驱动下复产。由图 2 我们看到 2017 年实际电解铝产能不减反增。 那么随着电解铝企业产能又一轮自发的弹性生产，行业是否开始触底？2019 年积极的财政政策刺激和货币端“紧信用”向“宽信用”的政策转变将如何影响下游需求？接下来铝价是否能够迎来回升？ 图 1：2018 年电解铝价格震荡下跌（元/吨） 图 2：2015 年-2018 年电解铝产能（万吨） 18,000 17,000 16,000 15,000 14,000 13,000 12,000 11,000 10,000 9,000 8,000 2015-01 2016-01 2017-01 2018-01 2019-01 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0  2015 2016