大类资产配置7月报·战略篇：康波萧条期，在防御中静待新的效率提升.docxVIP

目录 一、周期定位：贸易战与效率战 1 二、全球大类资产价格观察 4 三、全球经济跟踪与展望 6 美国：全面重返经贸谈判，助力改善贸易条件 6 欧洲：外部全球贸易修复不畅，欧洲经济复苏缓慢 8 中国：结构性调整的效果逐步显现 10 大宗商品：贸易摩擦背景下的周期尾部风险释放 11 房地产：全球房价进入调整期 12 四、全球大类资产配置建议 16 五、月度数据跟踪 18 经济周期运行 18 全球大类资产价格表现 19 中国大类资产价格表现 20 国别资产比较 21 波动率与相关性 22 图表目录 图 1：康波周期及中周期划分（蓝框为中周期划分，红线为长周期划分） 2 图 2：技术、经济与制度的关系 2 图 3：康波周期划分 2 表 1：长波中的宏观经济特征 3 图 4：美国中短周期划分（红线为短周期划分，蓝框为中周期划分） 3 图 5：中国中短周期划分（红线为短周期划分，蓝框为中周期划分） 3 图 6：经济周期示意图 4 图 7：各国产出缺口 4 表 2：2019 年全球大类资产价格表现（6 月更新至 6 月 28 日） 5 图 8：今年以来的大宗商品行情 5 图 9：6 月全球长债收益率普遍下行 5 图 10：市场预期 7 月份美联储降息概率已经达到 100% 6 图 11：股债商品黄金出现同时上涨 6 图 10：Markit 制造业 PMI 已经达到金融危机水平 7 图 11：分品类的耐用品新订单 7 图 10：销售总额在零售与批发商的回落中回落 错误!未定义书签。 图 11：零售销售数据同样在 5 月有所下滑 错误!未定义书签。 图 16：欧洲制造业韧性初现，但仍复苏缓慢 9 图 17：领先指标显示德国制造业PMI 已经触底 9 图 16：欧洲制造业订单在国内与非欧元区订单开始转暖 9 图 17：非欧元区主要出口目的地 9 图 18：三大投资结构开始调整 10 图 19：制造业投资多数行业 5 月开始修复 10 图 18：大中小企业 PMI 11 图 19：公司债利差走阔 11 图 22：宽松预期下美元迅速走贬，大宗明显反弹 12 图 23：全球需求同步走弱，预计 6 月PMI，非美强于美 12 图 24：彭博商品 12 图 25：wind 商品 12 图 26：美国房地产库存行为 13 图 27：成屋销售情况恶化，开始量价齐跌 13 图 28：美国抵押贷款利率与房地产景气 13 图 29：美国房地产新开工 13 图 30：房地产资金端与土地购置 14 图 31：房地产面积链 14 图 32：全国房价同比增速逐步收敛 15 图 33：一线城市商品房成交快速回落 15 图 34：全球产出缺口 18 图 35：CLI (Amplitude adjusted) 18 图 36：全球PMI 18 图 37：美国房地产销售转暖 18 图 38：社融和 M2 数据触底回升 18 图 39：中国大部分行业工业生产领先指标在 2018Q3 已经出现回升 18 表 3：全球大类资产价格表现 19 表 4：中国大类资产价格 20 图 40：汇率 21 图 41：全球长端利率 21 图 42：国别利差 21 图 43：全球期限利差 21 图 44：利差到货币 21 图 45：利差到权益波动率 21 图 46：风险资产隐含波动率 22 图 47：避险资产隐含波动率 22 图 48：商品隐含波动率 22 图 49：美国资产隐含波动率 22 一、周期定位：贸易战与效率战 低效已经成为时代中的必然。也许在贸易摩擦缓和之后，我们除了国际间的“各种战”，还要面对内部的效率战。虽然中美路径有所差异，基本反映了中美发展阶段的差异，同时也反映了中美的对称性。美国在增长乏力之后，发起的贸易链重整是对全球价值链的重整，推动能源供给侧改革，回归到本土的问题是构建适合的外部环境培育本土的“传统的新动能”。相较于中国而言，逐步开放市场更多参与全球价值链，逐步告别“传统旧动能”的路径依赖，推动金融供给侧改革，培养新动能。回到短期，国内是要解决房地产对信贷资源的挤占。 图 1：美国生产效率 15 年后开始回升但仍然维持低位 图 2：萧条期将孕育创新，但依然存在极大的不确定性 基础创新数量的峰值出现在萧条和复苏期趋势平均值美国:部门生产力和成本指数:企业:每小时产量:趋势 25 基础创新数量的峰值 出现在萧条和复苏期 趋势 平均值 繁荣萧条衰退繁荣复苏萧条