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不确定的环境，强势的黄金 黄金离历史高点仅一步之遥 2020 年 7 月 24 日，伦敦金收于 1900.60 美元/盎司，距离 2011 年 9 月 6 日的 1921.15 美元/盎司的历史高点仅一步之遥。 自 6 月 8 日以来，金价从 1681.60 美元上涨以来，涨幅已达 13.02%。这段时间黄金的上涨的逻辑多变，既有美元指数走低，美债收益率走低，实际利率进一步下降，通缩预期降温，也有大国博弈加剧等因素。加上主 要经济体经济恢复好于预期，商品价格不断上涨，金融市场日趋平稳，美联储资产负债表持续收缩，主要股市不断上涨，有些指数如纳斯达克甚至创下历史新高。我们在 6 月 7 日的报告中也明确提示商品走强和美元指数走弱可能推动金价上行。 从常规分析框架来看，6 月 8 日至 6 月 26 日，黄金的上涨可以视为一种非典型上涨，之后可以从常规分析中顺畅得出黄金上涨的结论。黄金的这次上涨更多表明黄金自身有着强劲的上涨动能。 图表1： 黄金价格走势 资料来源：wind， 图表2： 美元指数 图表3： 10 年美债收益率 资料来源：wind， 资料来源：wind， 图表4： 通胀预期 图表5： 10 年美债实际收益率 资料来源：wind， 资料来源：wind， 图表6： 首次申领失业救济人数 图表7： 美联储资产规模 资料来源：wind， 资料来源：wind， 图表8： 标普 500 指数 图表9： VIX 指数 资料来源：wind， 资料来源：wind， 不确定性的环境 我们一直强调，货币政策宽松和大国博弈加剧是自 2019 年 5 月下旬以来推动黄金上涨的核心动力。 图表10： 金价上涨的逻辑基础 资料来源： 从历史来看，货币政策宽松，特别是非常规货币政策宽松起始于 08 年金融危机，至今已 10 年有余。欧洲 和日本至今未从非常规货币政策中走出，美国曾在 2015 年到 2018 年成功回归常规货币政策区间。但随着特朗普对美联储影响日益加剧，又重新回归非常规货币政策区间。 0 利率或负利率的经济基础是全球经济增长乏力，这反映了 08 年金融危机之后，全球化红利的减弱。再减弱的同时，由于科技巨头的崛起导致经济增长成果的分配再新旧经济之间呈现明显的不均衡。新经济获得了主要的增长成果，而旧经济收益有限。而大量民众的营生来自于旧经济部门，民粹主义兴起。传统政治精英建制派为了选举选择增加财政赤字，而财政赤字间接由货币政策买单。低增长，分配不均衡和高财政赤字导致货币 政策取向于宽松。 大国博弈加剧源自大国之间力量对比的改变。 而展望 2020 年下半年新冠疫情冲击和美国总体大选又进一步加剧了美联储的政策宽松倾向和大国博弈的不确定性。 宏观动态报告 图表11： 不确定性的环境 资料来源： 新冠疫情自 2020 年 1 月 23 日引发全球关注至今已超过 6 个月。一方面，心理和经济层面冲击的最高潮已经过去，各界对其认识有了显著的提升，医疗防疫体系和经济运转已经经历过一轮冲击并对未来的可能冲击有所准备。但另一方面全球疫情背景下，新冠疫情及其潜在影响仍有巨大的不确定性，新兴经济体和全球供应链是否会面临更严重的冲击仍有待观察。 一是疫情仍在蔓延。截止 2020 年 7 月 25 日，全球累计确诊人数超过 1618 万，单日新增仍呈上升趋势，已 连续多日单日超过 20 万人。不过累计治愈人数已接近 1000 万，达 994 万多人。现有存量病例 559.37 万。 二是疫情本身容易反复。且不论美国近期疫情再现反复，中国和韩国这类抗疫模范生也出现了局部性的反复。在有效疫苗没有出现之前，这类局部性的反复有望称为常态化，但从北京新发地的案例来看，行动速度也会快速控制疫情传播。 三是疫情对经济的影响。目前中国、欧洲、北美和日韩均遭受过一轮疫情冲击，对经济的负面影响巨大， 这一点从上半年经济数据中可以看的非常清楚。同时，从 5-6 月份经济数据来看，疫情对经济剧烈冲击的持续 时间比预期想象的要短，不管原因是什么，可以明确的看到几乎没有国家可以遭受经济持续停摆超 2 个月的。 因此，疫情对全球经济冲击最严重的阶段大概率就是 2020 年 2-4 月份。但从近期美国形势来看，经济能否延续 5-6 月恢复的势头存在一定的不确定性。另外，新兴经济体，特别是亚非拉地区经济能否承受疫情冲击仍存有疑问。 四是疫情对财政货币政策的影响。疫情对经济冲击本身存在很大的不确定性，财政货币政策的任务就是对冲这个不确定性的负面冲击。保障民生是第一要务，财政增加支出保障民众生活水平，货币宽松为财政支出增加间接买单。以美国为例，2020 年 H1，财政赤字规模已达 2.3877 万亿美元。近期关于美国新一轮财政纾困计划的报道也明显增多，民主党的方案总金额高达 3 万亿美元，共