转债视角，看信用风险.docxVIP

目 录 1、 转债视角，看信用风险 3 2、 研究结论 10 3、 风险提示 11 图表目录 图 1： 信用风险事件影响下，机构的流动性紧张 3 图 2： 近期，出现大量估值主动压缩的个券 3 图 3： 近期，转债在正股和溢价率影响下大幅下行 3 图 4： 11 月 10 日以来，主动压估值天数较多的个券 4 图 5： 估值压缩天数较多的个券主要分为三种类型 4 图 6： 信用风险对转债市场可能的影响逻辑 4 图 7： 信用风险冲击下，流动性好的转债易下跌（2020） 4 图 8： 基本面预期受到影响引发的转债下跌案例（2020） 5 图 9： 信用冲击下，高价高估值个券下跌的案例（2020） 5 图 10： 2011、2016 和 2018 年等时间点，首次违约家数上升 5 图 11： 2011、2016 和 2018 年等时间点，违约规模大幅提升 5 图 12： 信用违约时间段，信用利差上行 6 图 13： 2011 年，城投危机导致信用利差上行 6 图 14： 2016 年，多家钢铁煤炭等产能过剩行业企业违约 6 图 15： 2018 年，信用收缩导致多家上市公司违约 6 图 16： 信用风险影响下，转股溢价率多会主动压缩 7 图 17： 2011 年 4 月前后，正股和溢价率拖累转债大幅下行 7 图 18： 2011 年，中行、石化等大盘转债大幅下跌 7 图 19： 2016 年，转股溢价率下行带动转债下跌 7 图 20： 2016 年，格力、九州等个券走势和正股背离 7 图 21： 2018 年 4 月开始，转债随正股下跌而下跌 8 图 22： 2018 年，资质较差的个券主动压估值天数较多 8 图 23： 目前，转债市场情绪已经有所缓和 8 图 24： 权益市场角度，可以关注的几条逻辑 8 图 25： 到 2025 年，新能源汽车的渗透率或达到 20% 9 图 26： 电机家电、金属工具等出口改善持续性可能较好 9 图 27： 美国化工、基本金属、机械及电气设备等行业库存，均处历史极低水平 9 图 28： 信用风险频发下，低价转债的定位有所降低 10 图 29： 辉丰转债 YTM 曾一度升至 12%左右 10 表 1： 近期，信用风险相关事件频发 3 表 2： 中游制造业中，部分投资持续性较强的细分行业 10 1、 转债视角，看信用风险 信用风险相关事件影响下，近期转债市场受正股和转股溢价率的拖累持续下跌。自 10 月底以来，债券市场持续出现信用违约相关的事件。例如，10 月 23 日，华晨集团未能按期兑付私募债券17 华汽 05；10 月 29 日，紫光集团称将不赎回永续债 15 紫光 PPN006，并按约重置票面利率；11 月 10 日，永煤控股公告称“20 永煤 SCP003”未能按期足额偿付本息。信用违约事件影响下，机构流动性持续紧张。期间，转债受正股和转股溢价率双重拖累、跌幅超过正股，出现大量主动压估值的个券；11 月初至今，转债市场价从 135 元跌至 132 元，转股溢价率从 27%压缩至 21%。 时间 事件表1：近期，信用风险相关事件频发 图1：信用风险事件影响下，机构的流动性 时间 事件 (%)3 (%) 2020/10/23 辽宁省国资委旗下重点国有企业华晨集团未能按期兑付私募债券 “17 华汽 05”，发生实质性违约。 紫光集团称“10 月 30 日到期的15 紫光 PPN006为永续债，我们将  3.0 2020/10/29 继续支付利息，但基于多方考虑，我们已通知相关投资人此次将选择不行使回购权；10 月 31 日到期的17 紫光 PPN004，我们会按期 偿还。” 青海国投发布公告称，受新冠肺炎疫情冲击和复杂的省内外经济环 2.2 2020/10/30 境影响，决定不行使永续债“15 青国投 MTN002”的赎回权，并将 按照说明书规定，在下一个利息重置期限内，重置票息。 2020/11/10 永煤控股公告称，因流动资金紧张，“20 永煤 SCP003”未能按期足额偿付本息，已构成实质性违约，违约本息金额共计 10.32 亿元。 2020/11/13 包商银行发布关于对“2015 年包商银行股份有限公司二级资本债”本金予以全额减记及累积应付利息不再支付的公告。 永煤控股再发公告，称由于公司流动资金不足，其本应于 11 月 22 1.4 19-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-110.6 19-11 19-12 20-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06 20-07 20-