2021年利率投资策略分析报告：静待转机.pdfVIP

固定收益 静待转机 ——2021 年利率策略报告 研究结论  从2005 年至2020 年4 月，我们可以划分出四轮牛熊周期。其中，牛市平均 持续时长为21 个月，熊市平均持续时长为18 个月，呈现出“牛长熊短”的 特征；10 年国债在牛市中平均下行160bp 左右，熊市中平均上行140bp 左 右，“债牛”从时间维度和利率调整幅度都远大于“债熊”。  根据历史四次熊转牛的周期，我们可以看到利率“熊→牛”的拐点与基本面拐 点更为接近。货币政策转向宽松的拐点无一列外都远远滞后于利率“熊→牛” 的拐点。  从明年基本面来看，通胀风险或上升，但与2017 年相似，明年通胀的风险在 于PPI 而非CPI。预计2021 年一季度末，CPI 同比将从低位回升，PPI 同比 或由负转正，核心通胀将呈上行趋势。无论是货币政策还是利率走势，都与 核心CPI 更为相关。  虽然，这轮宽松周期看似与08 年金融危机似曾相识，但影响通胀的几大因素 都发生了明显变化。目前全球银行体系状况良好，本轮货币和财政的刺激资 金都切实流向了实体。 策  2020 年5 月至10 月，美国货币发行数量增速已从30%左右飙升至150%左 略 右，按滞后9 个月来推算，2021 年2 月开始，货币超发的影响将开始显现。 报 告 【 固 定 收 益 · 证 券 研 究 报 告 】 目 录 一、历史熊牛拐点之回溯3 1.1 历史上四轮牛熊周期3 1.2 经验总结：“熊转牛”拐点由基本面驱动，领先于货币宽松6 二、2021 年PPI 上行风险抬升7 2.1 本轮全球宽松与08 年大为不同8 2.2 美国明年通胀上行压力较大 11 2.3 国内货币政策或受制约13 2.4 输入性通胀风险上行，工业品价格或超预期14 三、经济复苏韧性仍较强 15 3.1 2021 年社融存量增速将下行，但传导至经济下行仍有时滞15 3.2 地产投资增速2021 年Q2 或现拐点17 3.3 隐性债务监管持续严格，基建难超预期18 3.4 收入差距扩大对消费有负面影响，预计消费缓慢回升19 3.5 出口增长仍具有韧性，带动制造业投资回升20 四、货币监管重在“稳杠杆” 22 4.1 货币政策回归常态22 4.2 金融监管重点“防风险” 23 五、2021 年利率策略25 风险提示25 2 一、历史熊牛拐点之回溯 1.1 历史上四轮牛熊周期 从2005 年至2020 年4 月，我们可以划分出四轮牛熊周期。其中，牛市平均持续时长为21 个月，熊市平均持续时长为 18 个月，呈现出“牛长熊短”的特征；10 年国债在牛市中平均下行 160bp 左右，熊市中平均上行140bp 左右，“债牛”从时间维度和利率调整幅度都远大于“债熊”。 本轮债券熊市从2020 年5 月开始，截止12 月15 日，10 年国债从2.5%左右一路上行至3.3% 左右，上行约80bp。 图1：2005 年至2020 年4 月，四轮债市牛熊周期 10Y国债收益率 5.00 4.50 4.00