基建指数分析框架.docxVIP

A 股基建板块并没有相应的行业指数，本篇报告以中证基建指数作为研究对象 （930608.csi），并分析其在历史上超额收益的特点。 截止 2022 年 1 季度，中证基建指数涵盖 23 个中信三级行业，其中市值占比前四的细分行业分别为建筑—基建建设（38.25）、建筑—专业工程及其他（19.89）、机械—工程机械Ⅲ（16.53）、机械—铁路交通设备（13.04），基建指数横跨建筑、机械两大一级行业。 同时，右图我们计算了等权配置建筑（中信）以及工程机械（中信）相对于中证 800 指数的超额收益，数据显示其与中证基建相对于中证 800 的超额走势趋同，于是可以粗略将中证基建拆分为建筑以及工程机械的研究。 图表 1： 中证基建指数市值分布 图表 2： 等权配置建筑以及工程机械/中证 800 45.00 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 市值占比  4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 200 2005-01-31 2006-01-31 2007-01-31 2008-01-31 2009-01-31 2010-01-31 2011-01-31 2012-01-31 2013-01-31 2014-01-31 2015-01-31 2016-01-31 2017-01-31 2018-01-31 2019-01-31 2020-01-31 2021-01-31 2022-01-31 基建/中证800 等市值配置建筑以及工程机械/中证800 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 一、龙头基建资产负债表 下文重点梳理八家头部企业的财务特征（中国中铁、中国交建、中国中车、三一重工、中国电建、中国铁建、中国化学、中联重科）。 资产结构 截止 2021 年，基建资产结构如下：1）货币资金占比 10.17；2）应收预付占比 13.53；3）存货占比 13.15；4）无形资产占比 11.60；5）固定资产占比 11.60。其中有三点需要说明，一是去杠杆背景下，龙头基建三大现金流由正转负，货币资金占比下滑；二是建筑行业多采用工程垫款方式，故应收账款占比不低，但若比较应收预付与应付预收的规模，2021 年前者仅有后者的 37，且这一占比不断下移，反映龙头企业对上下游企业的议价能力在增强；三是应收账款账龄在改善。以三一重工为例，其销售可分为三种模式，一是信用销售（3-6 月需支付一定比例首付款），二是分期销售（6-24 月需支付一定比例首付款）；三是融资销售（需支付一定比例首付款，同时为客户的融资提供按揭及融资租赁担保）。而三一重工多采用分期销售模式，故账龄多分布在 0-2 年区间。而近年，1 年期以下应收账款占比在抬升，暗示收入确认在加快，这是基建龙头能够持续去杠杆的内因。 图表 3： 基建龙头资产结构 图表 4： 基建龙头资产结构 货币资金/资产 无形资产/资产 存货/资产 应收预付/资产 固定资产/资产 30.00% 25.00% 25.00%  20.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00%  15.00% 10.00% 5.00% 0.00%  2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 0.00%  2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 图表 5： 基建龙头三大现金流/营业收入 图表 6： 三一重工应收账款账龄结构 三大现金流/营业收入 1年以内 1-2年 2-3年 3年以上 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% -2.00%  2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021  90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2016 2017 2018 2019 2020 2021 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 负债结构 截止 2021 年，基建负债结构如下：1）短期有息负债占比 10.61；2）长期有息 负债占比 20.79；3）应付预收占比 50.50；4)其他应付款占比 8.41；5）应付员工 薪酬占卜 0.62。负债结构中，关注事项有二，一是基建行业属劳动密集型行业，近年因为用工成本抬高形成了利润挤压的担忧，但实际数据显示，员工薪酬占比