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外汇储备资产管理问题研究 一、 外汇储备数量 自1982年以来，中国开始公布外汇储备的数量。20世纪80年代，外汇储备的全球规模有所变化，但并没有超过100亿亿元。20世纪90年代，随着国家贸易政策的调整，外汇储备的数量急剧增加。 1994年初, 我国外汇管理体制发生了重大变革, 官方汇率与外汇调剂市场汇率并轨, 实施外汇收支结售汇制度。外汇储备数量随之大幅度增长, 从年初212亿美元激增至年末516亿美元, 一年内增长143%。在1995和1996两年中, 我国国际收支持续大量盈余, 国家外汇储备接连突破700亿和1000亿美元, 成为仅次于日本的外汇储备第二大国。到2000年末, 我国外汇储备总额较1993年末增长了1000多亿美元, 在此阶段我国成为了世界储备大国。 2001年全年外汇储备突破2000亿美元, 出现净增466亿美元的历史记录。2002年全年外汇储备净增742亿美元, 再创历史新高, 较上年末增长35%。由表1我们还可以很清楚地看出我国外汇储备近几年的变化。2003年我国外汇储备增长40.8%, 2004年我国外汇储备增长51.3%, 2005增长34.3%, 2006年增长30.22%。2006年2月底, 我国国家外汇储备超过日本, 跃居世界第一。2006年底, 我国外汇储备首次突破1万亿美元, 达到10663亿美元。2007年末, 我国外汇储备余额为1.53万亿美元, 同比增长43.32%。 二、 阿格沃尔模型测算我国外汇储备规模的测算 布雷顿森林体系瓦解后, 各国普遍实行了有限浮动的汇率制度。由于浮动汇率受外汇市场供求关系影响, 波动频繁, 这就使得各国进一步提高了对外汇储备规模的重视程度, 从而进一步促进了外汇储备规模理论的发展。当前, 关于外汇储备规模界定的主要理论有储备/进口比例法、机会成本理论、货币供给决定论、定性分析法、储备/债务比例法等。 严格讲, 上述几种理论都在不同程度上存在一定缺陷, 无论哪一种都难以单独地准确界定出一国外汇储备的合理规模。但由于阿格沃尔 (A-garaual) 模型充分考虑到发展中国家和发达国家在经济制度和结构方面的差别, 是专为发展中国家建立的模型。该模型通过对7个亚洲发展中国家 (地区) 的最优国际储备量进行测算, 结果比较令人满意。因此, 借鉴该理论对我国外汇储备规模的界定有着重要的意义。阿格沃尔 (Agaraual) 模型表达式为: 其中:Ropt为:最优外汇储备量, W为平均国际收支逆差额, p为逆差出现的概率, m为资本产出比率的倒数, q1为追加的可用资本品的进口含量, q2为进口的生产资料占总产出的比率。 由于阿格沃尔 (Agarwal) 模型所测算得出的外汇规模主要是用于弥补短期性国际收支逆差和满足国际贸易, 也就是用来满足交易性外汇储备需求和调节性外汇储备需求, 但由于我国外汇储备的作用除了弥补国际收支逆差, 还有作为对外偿债保证、满足外商投资的利润汇出、维持汇率稳定和满足个人的用汇需求。因此, 从满足我国对外汇储备需求的角度出发, 可以在阿格沃尔模型的基础上, 对其进行相应的修正, 建立测算我国外汇储备适度规模的模型如下: 其中:D为外债余额, α为外债还本付息率;I为外商直接投资累计余额, β为外商直接投资利润汇出率;T为外汇市场交易总额, γ为干预外汇市场的外汇与外汇交易总额比率;M为国民总收入, μ为个人用汇需求占国民总收入比率。 根据经验, 外债余额的还本付息率α一般界定在12～18%, 外商直接投资利润汇出率β界定在10～15%, 干预外汇市场的外汇与外汇交易总额比率γ界定在8～18%, 个人用汇需求所占国民总收入比率μ界定在1～4%。 由此可得出关于外汇储备需求的最大值和最小值的函数: 现在根据有关的统计数据和改进后的阿格沃尔模型对我国从1997～2006年10年的外汇储备规模进行测算。从1982年以来中国最大的贸易逆差出现在1985年, 为149亿美元, 因此可设W=149亿美元。在1982年至2006年间中国共出现贸易逆差7次, 设p=7/25。其他的模型变量统计数据见表2。 m可以用固定资产投资总额/GDP表示;q1可以用进口初级品/新增固定资产投资表示;q2可以用进口初级品/GDP表示。因此, 可以根据表2计算出m、q1、q2的具体数值, 如表3。 根据表2和表3中的数据, 运用改进后的阿格沃尔模型可以测算出1997～2006年我国的外汇储备量区间, 如表4: 根据以上数据, 我们可以用下图来进行比较分析, 以更形象地说明我国实际外汇储备的适度情况 (单位:亿美元) : 由上我们可以看出1997～2000年我国外汇储备适度, 2001～2006年我国外汇储备过量, 特别是2004～2006年我国存在超额的外汇储备。2007