人民币外汇市场压力及其影响因素研究.docxVIP

? ? 人民币外汇市场压力及其影响因素研究 ? ? 　　F830.92 　　 A 　　 1000-1549(2018)10-0033-09 　　自2015年“8·11”汇改至2016年年底，人民币汇率持续单边贬值，CNH与CNY的汇差一度达到1 500个基点，外汇储备跌至接近3万亿，资本大量外流，央行为了控制单边大幅贬值对国内经济的冲击，相继采取了一系列举措：2015年12发布CEFTS(人民币汇率指数)，加大了汇率参考一篮子货币的力度；对短期资本流出进行强监管；2016年2月、2017年5月在人民币汇率中间价形成机制中引入“一篮子货币汇率变化”“逆周期因子”。 　　虽然这次人民币单边大幅贬值已经得到了根本控制，但人民币汇率市场化是未来改革的方向，人民币汇率波动将成为常态，因此分析人民币外汇市场压力及其影响因素对于完善人民币汇率形成机制以及汇率预期管理具有现实意义。外汇市场压力是监测外汇市场失衡的重要指标之一，本文首先在参考国内外研究方法的基础上，测算出我国EMP(外汇市场压力)，并评估我国外汇市场失衡程度，然后采用LT-TVP-VAR(具有门限的时变参数向量自回归模型)进行10 000次蒙特卡罗模拟，分析EMP与中美利差、M2增长率、人民币汇率预期、GDP、通货膨胀的动态相互关系，该方法有效地解决了各个变量的结构突变、门限、参数时变等特征，结果更接近现实。 　　二、外汇市场压力及其影响理论分析 　　外汇市场压力(Exchange Market Pressure，EMP)概念首次由Girton和Roper(1977)[1]提出，并将EMP定义为外汇储备变化率和汇率变化率之和，认为国内货币市场的失衡是通过汇率的变动和外汇储备的变动，或者两者的共同变动来释放。Younus(2005)[2]指出，外汇市场压力可以反映货币市场失衡程度。因此，准确客观地对EMP(外汇市场压力)测算，不仅可以为货币当局提供预警指标，也为政策的制定和汇率制度改革提供决策依据。 　　自EMP概念提出以来，国内外学者对EMP的测算、EMP与货币政策之间的关系以及利用EMP界定和识别货币危机等方面进行了大量研究。Weymark(1995，1997a，1997b)[3-5]对Girton和Roper(1977)[1]的模型进行了改进，推导出具有理性预期的小型开放经济体的EMP计算方程式和中央银行干预程度计算方程式。由于他们的模型基本参数都是通过模型推导而来，因此被定义为模型依赖型EMP。由于模型依赖法对模型的假设条件要求过多，且参数固定不符合现实，不能反映市场变化，所以模型依赖型EMP逐渐被模型独立型EMP计算法代替。模型独立型EMP始于Eichengreen等(1995)[6]，该EMP模型由汇率百分比变化、国内外外汇储备百分比变化之差和国内外利率之差线性组合而成，参数具有时变性。由于Eichengreen等(1995)[6]模型的参数可能会出现比较大的异常值，之后Sachs等(1996)[7]、Kaminsky和Reinhart等(1997)[8]、Stavarek(2005，2007，2010)[9-11]相继对Eichengreen(1995)[6]的模型进行了改进。 　　国外学者基本上把EMP(外汇市场压力)测算和影响因素分开来研究，EMP的构成要素主要有汇率变动率、外汇储备变动率、利率变动率，影响因素有通货膨胀、国内储蓄率、外汇储备等。关于影响因素的代表性研究有Feldkircher和Horvath(2014)[12]，Aizenmant和Hutchison(2012)[13]、Klaassen和Jager(2011)[14]等。 　　我国学者对人民币EMP的研究，基本是沿用国外的分析方法，并结合我国国情进行实证研究。朱杰(2003)[15]、卜永祥(2009)[16]、周兵等(2012)[17]采用模型依赖型EMP对人民币外汇市场升值压力进行了测试，陈娟等(2011)[18]、胡利琴等(2014)[19]采用模型独立型EMP进行了实证分析，郭立甫(2014)[20]采用结构方程模型中的多指标多原因(MIMI)模型同时测算了人民币EMP(外汇市场压力)和影响因素。 　　基于国内外研究成果，本文主要从研究方法上对以下几个方面加以改进： 　　首先，量化分析我国外汇市场EMP。本文采用模型独立型EMP测算法，因为该方法更适合我国不断完善中的经济体制、参数不稳定的特点。 　　其次，首次采用包含潜在门限的时变参数向量自回归模型(LT-TVP-VAR)，实证分析2000年至2017年5月中美利差、汇率预期、货币政策、GDP、通货膨胀对EMP(外汇市场压力)的影响。我国经济一直处于转轨发展的过程中，而发展的阶段性极可能导致数据生成过程存在结构突变现象，而LT