我国上市公司股权结构与公司价值关系研究.docVIP

我国上市公司股权结构与公司价值关系研究 　　摘要：通过研究2010―2013年沪深两市上市公司股权结构与公司价值的关系，发现我国上市公司普遍存在“一股独大”的现象，在国有股为第一大股东的情况下不利于公司价值的提升；流通股比例越高会给公司带来更高的绩效以增加股东财富；股权制衡度和公司价值呈正相关，表明其在一定程度上增加了公司的价值；股权集中度越高会给股东较大的动力去增加公司的价值。 　　关键词：股权结构 公司价值 上市公司 　　中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1002-5812（2016）18-0045-03 　　一、研究假设 　　现代公司治理的基本目标是最大限度地降低“代理成本”，实现股东价值和股东财富最大化。我国上市公司中普遍存在“一股独大”的现象，大股东会利用自己对公司的绝对控制权侵占中小股东的利益；经营管理人员也存在过度在职消费以及利用经营特权侵害中小股东的利益，因此上市公司中小股东受到了大股东和经理人员的双重侵害。中小股东利益难以保证，实现股东价值和股东财富最大化的公司治理目标就成为“泡影”。切实保护中小股东利益，实现有效的公司治理，需要一套能够最大限度地降低代理成本的制度安排，即股东能够有效监督经理人员的行为，大股东受到规制减少或不对中小投资者进行利益侵占。本文以此为研究目的，分析股权结构在中小股东权益保护中的作用。 　　我国上市公司的股权结构错综复杂，依据投资主体的不同，上市公司的股票按属性可以划分为国有股、法人股（境内法人股、外资法人股以及募集法人股）、流通股（社会公众股以及公司职员股）和外资股。国有股是指有权代表国家进行投资的部门或者机构以国有资产向企业投资所形成的股份，包括国有股和国有法人股。有学者研究认为，国有股对公司绩效具有负面效应，非国有股公司有着更高的公司价值和更强的盈利能力，在经营上更具灵活性。基于此本文提出以下假设： 　　假设1：公司第一大股东为国有股时，与公司价值负相关。 　　假设2：公司第一大股东为法人股时，与公司价值正相关。 　　股权集中度是指全部股东因其所持有的股票比例不同而表现出来的股权分散或者集中分布的状态，是衡量公司稳定性的重要指标。当公司股权比较分散时，中小股东出于成本效率原则，基本选择了“用脚投票”，造成实际管理者的缺位等现象，中小投资者的利益不能得到有效实现。在股权比较集中的情况下，股东在公司的利益相对较大，具有较强的动力去监督公司的运行，因此能够提高公司的价值。据此本文提出以下假设： 　　假设3：股权比较集中的情况下，股东在公司的利益相对较大，具有较强的动力去监督公司的运行，因此能够提高公司的价值。 　　股权制衡是指在股权安排中，有两个以上的大股东分享整个公司的控制权，各大股东之间通过相互牵制、相互制约使任何一个股东都无法单独控制整个公司。有学者的研究表明股权制衡能够提高公司价值，因此本文提出以下假设： 　　假设4：股权制衡度越高越有利于提高公司价值。 　　二、样本选择及数据来源 　　（一）样本选择。本文选取沪深两市2010―2013年A股上市公司的面板数据作为初始研究样本，按照以下原则对样本进行筛选，样本中剔除：（1）金融类上市公司；（2）国有股、法人股性质和流通股比例不可确定的公司；（3）其他应收款指标不可确定的公司；（4）年度数据缺失的上市公司，共得到949家上市公司3 796个观测值。 　　（二）数据来源。本文研究样本数据来自CISMAR数据库，并从巨潮资讯等财经网站手工整理了沪深两市A股上市公司2010―2013年的缺省数据。法律水平定量数据来自市场化进程指数中的市场中介组织发育和法律制度环境指数（樊纲、王小鲁，2011）。 　　三、变量定义与模型设定 　　（一）被解释变量。本文采用托宾Q（TOB′Q）来衡量公司价值。公司价值主要通过每股收益（EPS）、TOB′Q以及净资产收益率等指标来衡量。由于会计收益指标更容易受到上市公司控股股东的操纵，在缺乏其他大股东的约束下，控股股东更有可能通过账面处理来提高公司收益。因此本文采用TOB′Q值来衡量公司价值，其定义为公司资产的市场价值与账面价值之比率。 　　（二）解释变量。本文采用国有股占比（National）、法人股占比（CORP）、流通股比例（LIUTONGP）、股权集中度（H5）、股权制衡度（Z）作为股权结构的衡量指标。 　　1.国有股占比（National）。也称国家股占比，即国有股/总股本。我国上市公司股权结构安排中，国有股（包括国有股和国有法人股）构成了其中的一个重要组成部分。在回归模型中如果第一大股东为国有股则为1，否则为0。 　　2.法人股占比（CORP）。即法人股/总股本，法人股占比也是股权结构的一个重要影响因素。在回归模型中如果第一大股东为法人股则