美日等国的经验与教训：金融周期和经济周期下行中的政策平衡.docxVIP

目 录 HYPERLINK \l _bookmark0 一、为什么我们聚焦金融周期？ 1 HYPERLINK \l _bookmark1 二、中国面临金融周期和经济周期双重下行压力 2 HYPERLINK \l _bookmark6 三、主要国家应对金融周期下行的经验 3 HYPERLINK \l _bookmark7 （一）美国的宏观政策组合 3 HYPERLINK \l _bookmark12 （二）日本的宏观政策组合 5 HYPERLINK \l _bookmark17 （三）国际经验总结 7 HYPERLINK \l _bookmark22 四、中国应对金融周期和经济周期下行的政策选择 9 图目录 HYPERLINK \l _bookmark3 图 1：中国金融周期与经济周期 3 HYPERLINK \l _bookmark4 图 2：2016 年宏观政策与 GDP 增速变化 3 HYPERLINK \l _bookmark5 图 3：金融周期顶部可能的演化路径 3 HYPERLINK \l _bookmark8 图 4：美国金融周期与经济周期 4 HYPERLINK \l _bookmark10 图 5：1988-1996 年美国经济政策变化 5 HYPERLINK \l _bookmark11 图 6：2005-2014 年美国经济政策变化 5 HYPERLINK \l _bookmark13 图 7：日本金融周期与经济周期 6 HYPERLINK \l _bookmark15 图 8：1973-1983 年日本经济政策变化 7 HYPERLINK \l _bookmark16 图 9：1993-2004 年日本资产泡沫破裂后政策变化 7 HYPERLINK \l _bookmark18 图 10：1990-1993 年美国各部门杠杆率 8 HYPERLINK \l _bookmark19 图 11：2007-2010 年美国各部门杠杆率 8 HYPERLINK \l _bookmark20 图 12：美国政策利率与融资利率比较 8 HYPERLINK \l _bookmark21 图 13：美国政策利率与 M2 增速比较 8 HYPERLINK \l _bookmark23 图 14：2018 年以来准备金率调整与 M2 增速 9 HYPERLINK \l _bookmark24 图 15：2018 年以来市场利率与社融增速 9 HYPERLINK \l _bookmark25 图 16：中美宏观杠杆率比较 10 HYPERLINK \l _bookmark26 图 17：2015 年以来中国各部门杠杆率 10 HYPERLINK \l _bookmark27 图 18：宏观杠杆率与社融增速走势基本一致 10 HYPERLINK \l _bookmark28 图 19：社融与名义 GDP 增速差周期波动 10 表目录 HYPERLINK \l _bookmark2 表 1：金融周期顶部的政策变化与金融风险关联性 2 HYPERLINK \l _bookmark9 表 2：美国金融周期下行阶段的宏观政策组合 4 HYPERLINK \l _bookmark14 表 3：日本金融周期下行阶段宏观政策调整 6 金融周期是近年社会各界研究经济金融问题的重要视角之一。长期以来， 主流经济学主要关注GDP、就业、通胀等宏观经济现象，而相对忽视了金融系统性风险问题。2008 年全球金融危机以后，国际社会开始反思金融体系稳定性问题，明确提出了金融周期理念，并试图将其纳入宏观调控框架。当前中国正面临金融风险和经济下行等多重挑战，能否成功应对事关重大。美、日等国都曾经历这一历程，其调控经验对中国可能具有一定的借鉴意义。现阶段中国处在金融周期调整的哪个阶段，面临哪些压力和挑战？各国在金融周期调整阶段，采取了哪些政策组合，这些政策是一成不变，还是可以动态调整？中国该如何选择宏观政策组合应对各方面挑战？本篇报告将逐一解答。 一、为什么我们聚焦金融周期？ 金融周期是指由金融变量扩张与收缩导致的周期性波动，是风险感知与融资约束之间相互作用引起的“繁荣-萧条”循环。Borio 等在对全球金融危机反思 中，将金融周期定义为价值和风险偏好与对待风险和金融约束的态度间自我强化的正反馈机制，具体表现为银行信贷与资产价格的同步繁荣与萧条1。由于存在“金融加速器效应”，这种相互作用会放大经济波动，甚至导致严重的金融困境和经济失调（Bernanke，19982）。在繁荣阶段，信用快速扩张，并不断强化资产泡沫，加剧金融风险和经济失衡；而一旦步入萧条阶段，则信用扩张乏力，极易形成金融收缩与经济下行反馈机