我国询价发行方式对ＩＰＯ效率影响的实证分析.docVIP

我国询价发行方式对Ip 0效率影响的实证分析 摘要：我国证券市场对新股发行机制进行了多次改革， 现有询价发行方式较之以前的发行方式有了较大的提高， 据XX年IP0发行上市公司的市场表现，认为依旧存在降低 我国IP0发行方式的因素。选取n年所有IPO发行公司的 数据进行了实证分析，结果显示，我国现有询价发行方式 不能挖掘投资者的投资需求信息，不能提高投资者的价值 投资积极性，不能改善资源分配的有效性，进而认为只有 通过进一步完善现有发行方式，才能提高IP0发行的效率。 关键词：发行方式；IP0;效率 引言 IP0发行过程中，上市后的超额收益成为存在效率损失 的关键。对于IP0这种超额收益的现象，学者们先后利用 非对称信息、代理理论以及行为金融等理论作出了分析和 解释。20世纪90年代以来，越来越多的研宄人员开始关注 发行机制对IP0效率的影响。本文结合理论观点的同时， 对我国发行机制新一轮的市场化改革中I P0效率进行实证 分析。 一、实证分析 数据选择 本文选取xx年1月至n年12月在上海证券交易所和 深圳证券交易所新上市的107只股票［1 ］，除去信息不足等 因素，获得有效数据为1 03只股票。样本公司的发行数据 主要来源于中国证券网、中国上市公司资讯网新浪财经频 道、东方财富网。样本公司的财务数据来源于通达信证券 分析数据库。 因变量选择 根据Baronh(1982)委托代理理论，承销商和发行人之 间存在明显的信息不对称，使得承销商愿意通过抑价发行 获取更多的收益。投机一泡沫理论认为，较低的中签率， 会使许多失败的投资将股价过度抬高。 1 .发行前一年净资产收益率(PRE-R0E ) 假设发行前一年的净资产预期与新股初始收益率正相 关。由于，发行前几年的平均净资产收益率代表了上市公 司的盈利水平，投资者会根据公司未来盈利能力的预测， 对公司作估价。选择用前一年净资产收益率作为代表，是 根据自由现金流贴现模型(FCFFMod el, FreeCas hofFirm), 较高的净资产收益率使投资者对公司的未来有着良好的预 期。随着机构投资者的充裕和全流通时代的到来，价值投 资成为主流，PRE-R 0E与初始收益的关系是明显的正相关。 发行前一年的每股收益(EPS) 假设公司的每股收益(EPS )越高，初始溢价就越明显。 它所反映的是上市发行公司的盈利水平，虽然它不能直接 用来作为公司模型预测，但可以粗略的反映公司收益及股 价走势。 发映一级市场新股发行的影响因素主要有：发行价、 发行市盈率、发行规模、中签率。 发行价(P0) 假设发行价与初始收益率负相关。在我国的询价制下， 股票的发行价为询价发行区间的最高价格，定价低的股票 初始收益较大的可能性增加。定价较低的股票，比较容易 炒作，首日上涨的空间较大，初始收益率增加。 发行市盈率(P/E) 假设市盈率(P/E)与初始收益率成反相关。市盈率是 评判公司价值的重要指标，代表着市场对上市公司的认可 程度。如果发行市盈率过高，会削减投资者的投资热情。 所以，市盈率(P/E)对初始收益率有负的影响。 中签率(SR) 假设中签率(SR)与初始收益率成反相关。中签率( SR)较低的股票，说明受到投资者的短期追捧，只寻求短 期超额收益率，容易受到控制，所能获得的超额收益率就 很高；而中签率（S R）较高的股票，一般都受到投资者较 大的关注，这些公司的经营状况、公司业绩良好，不容易 受到控制，这类股票的首日涨幅有限，初始收益率普遍偏 低。所以，选择中签率作为一个回归变量进行研究。 发行筹资额（size） 假设新股发行筹资额与初始收益率反向相关，筹资规 模大的股票一般多为业绩良好的公司，这些公司的股票上 市，由于发展平稳、信息披露完全，初始收益率不会太高， 如果想人为炒作股票，获得短期收益，需要巨大的资金支 持，因此获得较高的初始收益率的可能性不大。所以，选 择发行筹资额作为一个回归变量进行研究。 （三）实证检验 计量模型 IPO效率，就是通过讨论一级市场与二级市场价格的拟 合程度来确定效率的高低。本文通过对初始收益率的研究， 来讨论IPO的效率。 假设检验如下： H0：各组股票平均初始收益率相互之间的差异都为0。 H1：各组股票平均初始收益率相互之间的差异并不都 为0。 根据假设，本文采用了多元线性回归模型，模型如下: R= P 0+ P 1PRE-R0E+ P 2EPS+ P 3P0 + P 3P/E+ 4S R + 实证检验结果 R=XPRE-ROE+XPO+XP/XSR+ e R2 =调整后的R2=，说明变量对初始收益的线性拟合度 不明显。但至少有一个因素与变量的相关性较高，从实证 结果可以看出，只有中签率与初始收益率的有一定的相关 性，其他的因素的相关性不明显。中签率与初始收益负相