2019年海外中期投资策略：趋势与拐点.docxVIP

第 PAGE 1 页 共 NUMPAGES 3 页 目录 美国市场：降息预期难改下行趋势 5 持续下行的经济与盈利 5 降息会是经济与市场的拐点么？ 5 未来经济与企业盈利仍然值得担忧 7 周期末端盈利增长的微观压力：工资、利率与回购 8 市场估值尚未充分反映未来的潜在风险 11 三因素拆解未来估值变化 11 美股估值未来将面临调整压力 13 降息难改下行趋势，下半年美股市场仍需警惕 15 盈利增速可能转负是美股下半年面临的最大风险 15 推荐配置防御板块或者积极防御 16 香港市场：关注下半年可能出现的拐点 17 港股盈利有望在下半年出现拐点 17 下半年国内经济仍然将面临持续的下行压力 17 但企业盈利有望在下半年触底回升 19 市场当前预期已足够悲观 21 港股估值还有多少下行空间？ 22 当前市场估值离底部还有多远？ 22 港股估值受到盈利预期与风险偏好的影响 24 港股的曙光将何时出现 25 可能出现的两种拐点 25 海外因素与汇率是否会成为额外的风险点？ 26 配置方向：短期防御为主，中期关注行业性价比 28 图表目录 图 1：利率期货市场隐含 19 年降息概率（截至 2019 年 6 月 7 日） 5 图 2：利率期货市场隐含 19 年降息次数概率（截至 2019 年 6 月 7 日） 5 图 3：一季度的 GDP 主要依赖进出口与库存的贡献 5 图 4：美国制造业 PMI 指数持续下滑 5 图 5：2000 年科技泡沫破灭及 08 年次贷危机，经济股市均大幅调整 6 图 6：联储降息也未能改变股市的下跌势头 6 图 7：1985 年以来，共有 7 次显著的降息时期 6 图 8：1985 年以来，每轮加息末期无一例外都伴随着 PMI 大幅下跌 6 图 9：降息周期的开启不一定意味经济回落 7 图 10：历史上发生利率倒挂时期 7 图 11：在 1980 年代，联储降息期间美股表现 7 图 12：自 1990 年以来，联储降息期间美股表现 7 图 13：加息周期末期 PMI 通常会出现显著调整 8 图 14：PMI 是 GDP 增速的领先指标 8 图 15：盈利增速预期也会受到 PMI 的影响 8 图 16：工业生产指数是刻画收入与盈利增速的有效指标 9 图 17：我们预测 2019 年标普 500 收入及净利润增速都将下滑 9 图 18：企业盈利增速是员工薪酬的领先指标 10 图 19：工资增速整体上行 10 图 20：降息初期企业融资成本不一定下行 10 图 21：信用利差或将走阔 10 图 22：净利率是回购力度的领先指标 11 图 23：近几期回购对 EPS 增速的贡献 11 图 24：美股估值驱动因素拆分（基于戈登股利增长模型） 11 图 25：美股估值与盈利预期增速走势较为一致 12 图 26：估值剔除盈利预期的残差与逆序的利率走势较为一致 12 图 27：美股估值驱动因素中盈利预期占主导 12 图 28：2019 年初至今穆迪企业债收益率贡献明显 13 图 29：利率期货市场隐含下半年降息概率分布（截至 2019 年 6 月 7 日） 13 图 30：当前期限利差已出现倒挂，未来继续下探空间十分有限 13 图 31：1985 年以来，降息周期开启的期限利差表现 13 图 32：信用利差低于本轮经济周期中的历史均值水平 14 图 33：1985 年以来，降息周期开启的信用利差表现 14 图 34：美股风险偏好与美国相对全球经济增长正的相关性较高 14 图 35：美股估值剔除盈利预期及利率后残差所处历史较低水平 14 图 36：IMF 预测 2019 年美国名义经济增速或弱于全球 15 图 37：美股盈利增长和市场的关系 15 图 38：美股盈利增速为负时期平均跌幅和盈利增速较弱时期相比 15 图 39：美股盈利预期增速和 ISM 新订单指数呈正相关 16 图 40：在近十年美股显著调整期间，美股各板块防御性对比（%） 16 图 41：总体上 VIX 波动率指数与标普 500 指数呈现反向关系 17 图 42：在近几轮美股调整期间 VIX 波动率的避险效果相对较好 17 图 43：近期国内 PMI 再度下降，且中采 PMI 降至荣枯线以下 18 图 44：近期工业企业利润增速也有所下降 18 图 45：上半年中央和地方财政支出增速大幅上升 18 图 46：年初以来社融存量同比增速抬升 18 图 47：制造业投资增速仍在大幅回落 19 图 48：社会零售消费总额增速也大幅下降 19 图 49：港股营收增速与名义 GDP 增速高度相关 20 图 50：港股毛利率水平与 PPI 同比增速有很高的相关性