2019年债券中期投资策略：流动性或边际好转，债市“慢牛”可期.docxVIP

第 PAGE 1 页 共 NUMPAGES 3 页 目录 2019 年上半年债市呈震荡态势 7 经济：调结构扩内需，对冲经济下行压力 8 高频数据走势显示中期经济压力犹存 9 投资：有望保持稳定 10 利润增速将限制约制造业固定资产投资 11 基建投资有望继续发力 13 调控政策对于房地产投资的影响将长期存在 16 消费：主要消费领域短期内难以明显改善 19 净出口：短期不容乐观 21 通胀：翘尾因素下降，CPI 有望逐步回落 21 货币政策：中期有望维持中性偏宽松 23 上半年货币政策中性 23 货币政策影响因素分析 25 资金面：有望边际好转 26 利率债投资策略 28 风险提示 29 图表目录 图表 1：上半年 10Y 国债到期收益率呈震荡态势 8 图表 2：年初以来工业增加值增速仅微幅好转 9 图表 3：年初以来发电量增速持续下滑 9 图表 4：6 大发电集团月度耗煤增速下滑 10 图表 5：高炉开工率年初以来有所回升，但仍处低位 10 图表 6：二季度固定资产投资再次下滑 10 图表 7：制造业固定资产投资增速滞后于工业企业利 11 润增速 11 图表 8：经济预期对制造业固定资产投资增速具有重要作用 11 图表 9：预期在经济走势中具有重要作用的逻辑 12 图表 10：PPI 走势在企业利润中起重要作用 12 图表 11：工业企业利润总额增速 12 图表 12：PPI 走势与库存及销量的相对变化有关 13 图表 13：基建投资增速领先于制造业及房地产投资增速 14 图表 14：2019 年 1-5 月公共财政收入增速下滑 14 图表 15：2019 年 1-5 月地方政府新增债务大幅增加 14 图表 16：基建支出在公共财政支出中占比仍有提升空间 14 图表 17：土地出让金在政府性基金收入中占比达到 85%左右右 15 图表 18：2019 年 1-5 月土地出让金收入安排的支出增速大幅下降 15 图表 19：2019 年以来城投债信用利差下降 15 图表 20：城投债净融资额走势 15 图表 21：PPP 项目落地率提高 16 图表 22：各阶段 PPP 项目增速情况 16 图表 23：房屋施工面积增速与开发完成额增速基本一致 18 图表 24：房屋新开工面积增速-竣工面积增速对施工面积增速具有领先作用 18 图表 25：商品房销售面积负增长边际趋缓 18 图表 26：资金来源对房地产投资具有领先作用 18 图表 27：房地产开发投资资金来源细分项走势 19 图表 28：2019 年 1-5 月房地产资金来源占比情况 19 图表 29：社会消费品零售总额增速 20 图表 30：2019 年 1-5 月主要消费领域增速均大幅下滑 20 图表 31：居民贷款绝对值增多对消费依然具有较大影响 20 图表 32：全球经济增长动力减弱对我国出口具有较大影响 21 图表 33：国际主要机构对于全球经济增长的预期 21 图表 34：上半年翘尾及新涨价因素拉动CPI 大幅上涨 22 图表 35：翘尾因子在 6 月份达到最大，后逐渐减小 22 图表 36：上半年食品涨价超过历史同期及历史均值 22 图表 37：二季度以来食品环比大幅上升 22 图表 38：2019 上半年主要货币政策操作及言论 23 图表 39：全社会杠杆率走势图 26 图表 40：出口对GDP 的拉动对人民币汇率具有一定的领先作用 26 图表 41：2018 年 7 月以来银行体系流动性波动测算 27 图表 42：下半年政府存款净流出大于上半年 27 2019 年上半年债市呈震荡态势 2019 年上半年，债券市场整体承受了一定的压力。截止 6 月 14 日，中债 10 年期国债收益率在经历了一番震荡后收于 3.2302%，基本持平于 2018 年年末水平。分阶段来看： 一季度 10Y 国债到期收益率低位震荡于[3.06%-3.21%]区间，筑底行情背后的逻辑主要在于金融、经济数据出现好转及货币政策延续定向宽松。整体来看，经济悲观预期好转贯穿了整个一季度行情，对收益率继续下行造成阻力。春节过后随着天量社融数据的公布、制造业 PMI 回暖，叠加减税降费、扩基建、促消费等政策，债券收益率大幅抬升。3 月中下旬，市场开始预期 4 月的定向降准行情，3 月 5 日至 3 月 28 日， 十年期国债收益率下行 15bp。但随着 3 月 29 日央行对“4 月 1 日降准 0.5 个百分点”的辟谣，降准预期落空，市场快速回