2020年信用债市场策略与展望：票息为盾，精选为矛.docxVIP

正文目录 2019 年信用债市场回顾 4 2020 年主题：套息、杠杆空间有限，寻求确定性行业挖掘机会 6 信用利差的冰与火 6 违约及信用事件趋势尚待逆转 8 投资者的“不可能性三角”与信用差异化挖掘倾向 10 导致信用利差扩大的可能风险点？ 12 2020 年信用板块：确定性行业+精细化下沉 14 城投债：精细化研究，把握隐性债务置换带来的下沉机会 15 监管政策边际放松，为城投债利差下行创造机会 15 城投债成为机构信用下沉重点，中低等级融资改善、利差下行 15 机构风险偏好趋于一致，隐性债务置换可能带来重要投资机会 16 精细化研究，把握隐性债务置换落地机会 18 防控尾部风险 18 地产债：销售经营能力和战略规划是价值挖掘的重点 19 高等级地产债利差处于历史低位，中低评级地产债利差仍在高位 19 地产融资环境收紧，企业融资能力分化 19 “开源节流”是房企的主流策略 20 地产债的择券思路 22 金融债：商业银行债风险定价或面临调整，配置价值边际提高 23 民企信用债发行萎缩，需深化个体挖掘 25 产业债继续分化，国企主导、政策利好、过剩行业有挖掘空间 26 风险提示 28 图表目录 图表 1： 信用债表现好于利率债 4 图表 2： 2019 年以来信用债收益率跟随利率债走势，先升后降，整体下行 5 图表 3： 中高等评级信用利差于历史低位 5 图表 4： 包商事件发生加深了风险厌恶心理 5 图表 5： 2019 年初至今各等级、各剩余期限信用利差多数下行 6 图表 6： 民企债利差整体处于绝对高位，但是高低等级分化明显 6 图表 7： 2019 年 1-11 月 15 日信用债首次发行金额中城投债占比过半 7 图表 8： 中短票收益率曲线贴近银行间拆借资金成本 7 图表 9： 中高等级期限利差持续下降至低位 8 图表 10： 中债中短票收益率曲线利差历史分位情况 8 图表 11： 2019 前三季度多数行业盈利能力边际弱化 8 图表 12： 2019 年违约规模仍在高位，违约主体集中在民营企业 9 图表 13： 2019 年 1-10 月违约行业以中游行业为主 9 图表 14： 2019 年主要信用债主体违约时间序列图 9 图表 15： 信用违约概览 10 图表 16： 信用债需求以广义理财资金为主 11 图表 17： 信用债收益率与理财成本倒挂 11 图表 18： ABS 仍存在一定的溢价 12 图表 19： 2016-2017 年 AA+及以下主体评级新发行债券当前存续待偿情况（亿元） 13 图表 20： 2019 年城投监管政策边际宽松，带动中低等级城投债信用利差下行 15 图表 21： 中低等级城投债净融资改善，融资能力显著好于产业债 16 图表 22： 2019 年 6 月以来，城投债收益率下行幅度显著高于其他信用债收益率下行幅 度 16 图表 23：受化债预期影响，镇江主要发债平台短融票面利率较 2018 年末下行 150-250BP ........................................................................................................................................17 图表 24： 部分省份非标规模较大，占比较高 18 图表 25： 考虑上级补助的综合财力，部分地区调整后债务率显著较高 19 图表 26： 地产债定价分化 19 图表 27： 房地产行业融资环境收紧 20 图表 28： 2019 年 1-10 月 AAA 评级房地产企业净融资情况 20 图表 29： 2019 年 1-10 月 AA+评级房地产企业净融资情况 20 图表 30： 房企产企业采取“开源节流”的策略 21 图表 31： 房地产政策灵活调控 21 图表 32： 2019 年 1-10 月权益销售金额累计同比 22 图表 33： 2019 年 1-10 月新增土地价值/权益销售金额 22 图表 34： 地产债择券思路 22 图表 35： 城商行与股份行 3M 存单一级市场收益率和利差走阔 23 图表 36： 中债商业银行 6M 存单收益率曲线等级利差走阔 23 图表 37： 城商行和农商行同业存单、二级资本债相对利差与不良率情况 23 图表 38： 商业银行主体评级或展望下调情况 23 图表 39： 债券收益率下行，城商行和农商行生息资产压力增大 24 图表 40： 商业银行二级资本债和永续债发行情况 25 图表 41： 2019 年高低等级二级资本债曲线出现分化趋势 25 图表 42： 2018 年以