国金证券--地方融资平台发债条件放松点评：交易所发债放松,城投债怎么看？.pdf

2019 年 03 月 14 日 证券研究报告 总量研究中心 固收点评报告 固定收益点评报告 交易所发债放松，城投债怎么看？ ——地方融资平台发债条件放松点评 基本结论  事件：近期，据 21 世纪经济报道称，沪深交易所窗口指导放松了地方融资 平台发行公司债的申报条件。主要内容包括：对于到期债务六个月内的债 务，以借新还旧为目的发行公司债，放开政府收入占比50%的上限限制，但 不允许配套补流。  取消“单 50%”的限制从何而来？20 15 年对类平台公司发行公司债设置了 “最近三年来自所属地方政府的现金流入与发行人经营活动现金流入占比平 均超过50%，或者最近三年来自所属地方政府的收入与营业收入占比平均超 过 50%，则公司不能发行公司债”的双红线标准。2016 年双红线标准调整 为仅以营业收入为参考的单红线标准。近日，交易所取消“单 50% ”的标 准，即对于用于借新还旧的发债申请，可以不受政府收入占比50%的上限限 制。  融资平台发债条件悄然放松是为何？2018 年政策边际放松，城投发行改 善，近七成的资金都是用来偿还到期负债，显示城投平台偿债压力不断增 加。2019 年，约 1.38 万亿元城投债将到期，存量城投债实现融资滚动的需 求迫切。  借新还旧门槛降低有啥影响？一方面未来6 个月内，融资平台到期的公司债 占6 个月内总到期的比重约 7.6%，总规模有限，但其中AA 及以下主体占 比达到45%，短期内低资质融资平台公司的再融资压力在公司债借新还旧发 行条件放松后，将得到明显缓解。另一方面交易所对融资平台发债政策的微 调，将使存量城投债实现融资滚动，有利于缓解地方隐性债务风险的爆发， 但同时不允许配套补流，仅作为偿还交易所公司债之用，意味着降低借新还 旧门槛并不是放松管理，依然严控新增隐性债务。  今年或将继续出台隐性债务化解的指导意见，平滑隐性债务风险，随着政策 继续利好资质偏弱的平台企业，整体平台公司或将获得更好的外部融资环 周岳 分析师SAC 执业编号：S1130518120001 境，但平台融资条件结构性改善的背后，“市场化原则”依旧，转型不会停 zhouyue1＠ 止，城投平台主体之间资质分化仍是大趋势。建议挑选经营性资产覆盖较 董丹丹 联系人 好，仍能通过合规形式承接公益性/准公益性项目，且负债结构更加合理的 dongdandan＠ 城投主体，适度下沉行政层级，择优选券。