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目录索引
一、音乐行业概况 6
（一）在线音乐行业发展简史 6
（二）行业规模：付费率显著提升，驱动规模快速增长 7
（三）市场份额：行业高度集中并持续整合 8
二、业务分析：产品力领先，探索多元商业化 9
（一）产品：基于个人化音乐推荐向音乐社区迭代 9
（二）内容：通过构建独立音乐人体系形成内容差异化 12
（三）用户：画像偏年轻和高线，因内容差异化和 QQ 音乐用户重叠度相对更高 17
（四）商业化：处于高增阶段，音乐付费率仍有较大提升空间 19
三、网易云音乐历史沿革以及财务分析 22
（一）历史沿革：围绕音乐服务向社区进阶 22
（二）股东和管理层：网易和阿里是核心股东 23
（三）财务情况：收入高速增长，仍未形成规模效益带动经营杠杆的提升 24
四、可比公司估值 27
五、风险提示 27
（一）付费用户增长不及预期的风险 27
（二）成本提高的风险 27
（三）行业监管的风险 27
（四）新兴互联网娱乐形式冲击的风险 28
图表索引
图 1：音乐行业发展简史 6
图 2：中国在线音乐娱乐市场用户量及增速（2016-2025E） 7
图 3：中国在线音乐娱乐市场按年龄段划分用户占比（2016-2025E） 7
图 4：中国在线音乐服务市场规模（2016-2025E） 8
图 5：中国音乐衍生的社交娱乐服务市场规模（2016-2025E） 8
图 6：中国在线音乐服务市场份额（2018-2020） 8
图 7：中国音乐衍生的社交娱乐服务市场份额(2018-2020) 8
图 8：网易云音乐产品矩阵 9
图 9：“每日推荐”和“一起听”等个性化的推荐和社交功能列示 10
图 10：网易云音乐歌曲评论区的优质评论和互动数据节选 11
图 11：网易云音乐歌曲评论区到云圈内容互动的社交链路 11
图 12：音乐流媒体曲库量（万首）对比（2020 年） 12
图 13：TME 和 Spotify 曲库量（万首）推移(2018-2020) 12
图 14：在线音乐平台独立音乐人数量预计在 2025 年将翻倍 12
图 15：网易云音乐独立音乐人创作曲目播放量占全平台音乐流媒体播放量比例
（2020 年 12 月） 12
图 16：网易云音乐独立音乐人示例 13
图 17：网易云音乐部分独家歌手及曲目数 15
图 18：网易云音乐完成和三大唱片的音乐合作 15
图 19：网易云音乐、TME、Spotify 每年向方应付的音乐版税最低保证金合约负债总额（百万元）（2018-2020） 16
图 20：网易云音乐、TME、Spotify 每年向方应付的音乐版税最低保证金合约负债总额占当年营收比 （2018-2020） 16
图 21：音乐产品 MAU（万人）（2020 年） 17
图 22：音乐产品DAU（万人）（2020 年） 17
图 23：音乐产品DAU/MAU（2020 年） 17
图 24：音乐产品人均单日时长（分钟）（2020 年） 17
图 25：终端机价位段用户占比对比（2020 年） 18
图 26：活跃用户网络环境分类（2020 年） 18
图 27：网易云音乐用户网络环境分类推移，使用 WIFI 网络用户的占比逐步下降
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图 28：网易云音乐在线音乐业务收入（百万元）（2018-2020 年） 19
图 29：网易云音乐在线音乐业务收入构成（百万元）（2018-2020 年） 19
图 30：网易云音乐会员订阅业务收入（百万元）（2018-2020 年） 20
图 31：网易云音乐付费用户数（百万）、付费率和月 ARPU（元）（2018-2020 年）
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图 32：中国在线音乐行业付费率目前为 8%（2020 年） 20
图 33：网易云音音乐、TME 和Spotify 目前的付费率 20
图 34：网易云音乐非订阅业务收入（百万元）（2018-2020 年） 21
图 35：网易云音乐和 TME 的单用户非订阅业务变现对比（百万元
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