货币政策再贷款或成为基础货币投放的重要渠道.docxVIP

货币政策专题报告 货币政策专题报告｜2021.11.26 PAGE 1请务必阅读正文之后的免责条款部分 PAGE 1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 再贷款，指中央银行对金融机构的贷款，是中央银行调控基础货币的渠道之一。一般由银行先对企业发放贷款，在以此为抵押向央行申请贷款，因此被称为再贷款。近期央行先后推出 3000 亿支小再贷款，2000 亿清洁煤炭再贷款和碳减排支持工具，预计未来一年再贷款投放的基础货币可能达到 1 万亿，成为基础货币投放的主要渠道。本文探讨了央行基础货币投放工具的演变，当下加大再贷款投放的原因，以及再贷款投放对于流动性量、价和信用扩张的影响。 ▍ 央行基础货币投放工具的演变 第一阶段：1998-2001 年，取消直接调控管理，启动公开市场操作 新中国成立后，我国主要通过计划手段管理经济，1998 年取消信贷规模管理并启动公开市场操作，标志着我国转向了符合现代意义的间接货币政策调控框架。在计划经济时代，我国不存在现代意义的金融业，银行是最主要的金融机构，但主要发挥监督资金使用 的社会出纳功能1。改革开放初期的“拨改贷”改革在一定程度上提高了资金使用效率，但 是仍然主要通过计划的方式进行，在“大一统”管理模式下即使重新组建的专业银行也都相当于中国人民银行的分支机构2。1984 年专门行使中央银行职能后，中国人民银行主要通过现金发行和信贷规模管理直接控制方式进行货币信贷调控，并逐步缩小信贷管理规模范围。1998 年，以取消信贷规模管理并重启人民币公开市场业务为标志，我国货币政策正式实现由直接控制向数量为主的间接调控模式转型3。在多数发达国家，公开市场操作是中央银行吞吐基础货币，调节市场流动性的主要货币政策工具，通过中央银行与市场交易对手进行有价证券和外汇交易，实现货币政策调控目标。1998 年 5 月 26 日人民币公开市场操作恢复交易，规模逐步扩大。2000 年前后，公开市场操作已成为中国人民银行货币政策日常操作的主要工具之一，既有逆回购、正回购，也有现券买/卖断业务。 第二阶段：2002-2013 年，外汇占款被动投放，央票回收过剩流动性 2002 年中国加入 WTO 后长期维持外汇“双顺差”格局，在 “强制结汇”+“有管理的浮动汇率制”框架下，央行的外汇占款被动投放大量基础货币。 双顺差：2001 年 12 月 11 日，中国正式加入 WTO。此后出口成为中国经济增长的重要发动机，净出口占 GDP 的比例在 2007 年一度达到 8.7%，到 2011 年之后才回落 到 4%的国际公认合理区间范围内。不仅是经常贸易账户的顺差，在资本账户中，外商直接投资（FDI）也在这一时期快速增长，在 2002-2004 年 FDI 的金额甚至超过了经常账户的顺差，也带来大量外汇流入。 1 徐忠，2018，《经济高质量发展阶段的中国货币调控方式转型》，中国人民银行工作论文 No.2018/3 2 张杰，2011，《中国金融制度的结构与变迁》，中国人民大学出版社 3 张晓慧，2015，《货币政策的发展、挑战与前瞻》，《中国金融》第 19 期 图 1：2002-2012 年我国呈现外汇“双顺差”格局 图 2：净出口占 GDP 的比例在 2007 年一度达到 8.7% 8,000 6,000 4,000 2,000 0 贸易差额 FDI % 贸易差额:同比（右轴） FDI同比:（右轴）% 亿美元250 10 亿美元 9 200 8 150 7 6 100 5 4 50 3 0 2 1 -50 0 净出口/GDP 资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 强制结汇：2012 年 4 月前，我国一直实行“强制结汇”制度，即个人和企业必须 将外汇卖给指定银行。同时，我国对银行的外汇实施头寸限额管理制度，即银行持有的外汇头寸不得超过某个限额，多余的部分需要在银行间外汇市场出售。持续大额的“双顺差” +“强制结汇”制度导致这一时期的境内外汇市场美元供大于求。 图 3：2002-2012 年，央行外汇占款被动投放大量基础货币 资料来源：Wind， “有管理的浮动汇率制”：1997 年开始，我国实行以市场供求为基础的、有管理的 浮动汇率制度。其中，1997 年-2005 年“721”汇改前，中国采用单一盯住美元的方式， 人民币兑美元汇率稳定在 8.27 左右波动很小；在 2005“721”汇改后，人民币汇率参考“一篮子”货币，汇率波动幅度虽然开始加大，但是仍保留了“有管理的浮动”制度，央行在外汇市场常态化干预持续。由于“双顺差”和“强制结汇”制度，银行间外汇市场存在大量美元换人民币的需求，为稳定汇率，央行不得不在外汇市场大量购入美元。央行外汇占款从 2002 年初的 1.8 万亿元，增长到 20